Giełdowy rynek przejęć kręci się mimo kryzysu

Nadchodzące miesiące będą ciekawe dla inwestorów grających „pod przejęcia”

Od początku tego roku zauważalne jest spowolnienie na polskim rynku fuzji i przejęć (M&A). Z danych DealWatcha wynika, że w pierwszym półroczu było 198 transakcji M&A, gdy w tym samym okresie minionego roku ich liczba sięgnęła 262. Łączna liczba transakcji spadła o 24 proc. Ich wartość zmniejszyła się natomiast o przeszło połowę i wyniosła 5,2 mld euro. Zdaniem ekspertów te tendencje będą się utrzymywały również w najbliższych miesiącach.

– Spodziewamy się utrzymania spowolnienia aktywności co najmniej do końca roku. Jeśli ta tendencja się utrzyma, będziemy mogli mówić o spadku rzędu 20 proc. w skali roku (w 2011 r. DealWatch zanotował na polskim rynku 560 transakcji o łącznej wartości 18,7 mld euro – red.). Co ciekawe, według naszej bazy DealMonitor, gromadzącej dane o zapowiedziach i zamiarach inwestycyjnych, w pierwszej połowie 2012 r. zarejestrowaliśmy 287 takich zapowiedzi. Jest to jednak o około 12 proc. mniej niż w analogicznym okresie 2011 r. – komentuje Jakub?Siekierzyński z DealWatcha. – Co więcej, ponad 72 proc. z tegorocznych zapowiedzi stanowią sygnały ze strony inwestorów sprzedających bądź poszukujących nabywców. W sytuacji ogólnego spowolnienia gospodarczego i niepewnych perspektyw rozwoju firm oprócz prawdopodobnego spadku wycen może to zwiastować również zastój na rynku fuzji i przejęć – dodaje.

Ciekawy rynek giełdowy

Eksperci zauważają spowolnienie na polskim rynku fuzji i przejęć.?Nie oznacza to jednak, że ostatnie miesiące były nudne. Wiele działo się chociażby na warszawskim parkiecie. W wyniku wezwania Talanx i Meiji Yasuda kupiły blisko 7,4 mln akcji TU?Europa, co kosztowało je łącznie 1,4 mld zł. 4,7 mln papierów sprzedał kontrolowany przez Leszka Czarneckiego Getin Holding, który pozostawił sobie 16,54-proc. pakiet. Wspomniane trzy firmy mają 100 proc. akcji TU?Europa, a dziś podejmą decyzję o wycofaniu spółki z giełdy. Przeszło 90 proc. akcji BGŻ kontroluje Rabobank, który w tegorocznym wezwaniu kupił 16,9 mln papierów za 1,2 mld zł. Instytucja nie zostanie jednak ściągnięta z warszawskiego parkietu. Jej papiery będą nadal notowane, gdyż taki wymóg postawiła wzywającemu Komisja Nadzoru Finansowego.

Wiele działo się też w branży chemicznej. Rosyjski?Acron próbował przejąć kontrolę nad Zakładami Azotowymi Tarnów, a Synthos chciał kupić 100 proc. akcji Zakładów Azotowych Puławy. Największym akcjonariuszem obydwu spółek był wówczas Skarb Państwa, który miał odpowiednio?32,05?proc. i 60,6 proc. akcji (SP nadal pozostaje głównym udziałowcem obydwu chemicznych spółek). To działania i decyzje?resortu zdecydowały o niepowodzeniu wezwań.

Tarnowskie Azoty z kolei ogłosiły wezwanie na 32 proc. akcji Puław. Udało im się skupić co prawda tylko 10,3 proc. papierów, ale plany Synthosu i tak zostały pokrzyżowane. Wynik wezwania zaskoczył rynek. Wcześniejsze deklaracje ministra skarbu Mikołaja Budzanowskiego wskazywały bowiem, że rząd odpowie na wezwanie.?Ostatecznie zapis złożyła tylko zależna od Skarbu?Państwa Kompania Węglowa, która miała 9,9 proc. papierów. Resort zapowiedział jednak, że pozostałe papiery Puław wymieni na nowe akcje Tarnowa.

Łukasz Rosiński, dyrektor zarządzający w Infinity 8, uważa, że sytuacja Azotów Tarnów i Puław jest już w miarę jasna. Jego zdaniem to jednak nie koniec przejęć w branży chemicznej. Na sprzedaż wystawiony jest bowiem kierowany przez Dariusza Krawczyka Ciech, w wypadku którego obserwowaliśmy ostatnio wzmożone obroty. Także tu dużo do powiedzenia będzie miało MSP. Skarb Państwa kontroluje bowiem 38,72 proc. kapitału spółki.

Jutro ruszą zapisy w wezwaniu na 100 proc. akcji Polish Energy Partners, ogłoszonym przez wchodzącą w skład imperium Jana Kulczyka spółkę Polenergia Holding. Zarząd PEP wypowiedział się na temat wezwania pozytywnie, uznając przy okazji, że zaproponowana cena odpowiada wartości godziwej papierów. Wśród zarządzających krążą jednak pogłoski, że w wypadku tej spółki pojawić się może kontrwezwanie.

Zdaniem naszych rozmówców także nadchodzące miesiące nie powinny być nudne pod względem transakcji z udziałem spółek notowanych na warszawskim parkiecie. – Kryzys pokazał dwa oblicza. Z jednej strony mamy grono spółek, które są mocno przewartościowane – ponad 100 podmiotów z indeksu WIG nie notuje zysku lub posiada wskaźnik cena/zysk wyższy niż 20. Z drugiej strony są dobre firmy mocno przecenione – ponad 150 podmiotów ma C/Z poniżej 10, czyli aktualnej średniej rynkowej. Z tego powodu w ostatnim czasie notujemy zwiększone zainteresowanie inwestorów branżowych – mówi Łukasz Rosiński. – Na warszawskiej giełdzie jest dużo niedocenianych przedsiębiorstw, które nie mogą liczyć na wsparcie obecnych akcjonariuszy, dlatego należy spodziewać się zmian właścicielskich. Mogłoby to być korzystne chociażby w przypadku spółek Skarbu Państwa, które byłyby lepiej zarządzane, gdyby zmiany polityczne nie pociągały za sobą zmian we władzach – dodaje nasz rozmówca.

Kto może trafić pod młotek?

Ekspertów poprosiliśmy o wytypowanie branż, w których będziemy obserwować konsolidację, oraz o wskazanie przedsiębiorstw, które mogą stać się celem przejęcia. – Możemy spodziewać się kolejnych ruchów w bankowości, finansach i ubezpieczeniach (mniejsze i średnie banki, PTE). Inwestorzy, zwłaszcza finansowi, mogą też próbować wykorzystać czas spowolnienia i spadku wycen do „uzupełniania" swoich portfeli o spółki z tego samego sektora w celu zwiększenia udziałów rynkowych firm już przez nie posiadanych – wylicza Jakub Siekierzyński i wyjaśnia, że może to dotyczyć sektorów ochrony zdrowia, handlu detalicznego oraz telekomunikacji.

Zdaniem Łukasza Rosińskiego sporo dziać się może w branży budowlanej i deweloperskiej. – Ostatnio dużo mówi się w tym kontekście o Polimeksie-Mostostalu (wśród podmiotów zainteresowanych tą firmą wymieniane są rosyjski VIS Construction Group i sopocki NDI wspólnie z zagranicznym partnerem – red.). Ewentualny inwestor mógłby uratować tę spółkę, a przy okazji prawdopodobnie zrobiłby dobry interes – mówi. – Jako potencjalny cel przejęcia wskazałbym też Budopol Wrocław, którego największym akcjonariuszem jest Gant. Odejście długoletniego prezesa może wskazywać, że spółka ta jest szykowana do sprzedaży. Wieloletni prezes odszedł także z Trakcji-Tiltry, która również jest mocno przeceniona – wylicza. Zdaniem eksperta na rynku jest tanio, więc sporo może się dziać. – Spodziewałbym się przejęć dokonywanych przez inwestorów zagranicznych. Można też oczekiwać, że spółki będą się łączyć – mówi.

Rosiński uważa, że fuzje w branży deweloperskiej będą wynikały z tego, że jest grono firm, które posiadają bank ziemi kupowany na górce. Jest to obecnie mocno kłopotliwe, np. ze względu na kosztowną obsługę długu. – Przykładem może być chociażby Gant, który był typowany na spółkę, która może zdecydować się na fuzję z partnerem branżowym. Nawet jeśli do tego nie dojdzie, to w tej branży i tak będzie się sporo działo – mówi.

W tym roku sprzedane zostaną najprawdopodobniej Multimedia Polska. Siecią kablową zainteresowane mogą być fundusze private equity i UPC Polska. Wartość transakcji może sięgnąć nawet 4 mld zł. Wśród podmiotów do przejęcia typowana jest telekomunikacyjna Netia, czemu sprzyja rozdrobniony akcjonariat, złożony głównie z inwestorów finansowych. W ostatnich dniach głośno zrobiło się o tym, że na sprzedaż wystawione może być Hawe, którym zgodnie z doniesieniami prasowymi zainteresowane miałyby być dwa olbrzymie fundusze private equity oraz dwaj inwestorzy branżowi, w tym America Movil. Kilka funduszy private equity zainteresowanych jest również handlowym?Eko Holdingiem. W tym gronie znajdować się może Advent International.

Zdaniem Rosińskiego konsolidacja może mieć miejsce także w gronie spółek ukraińskich, które działają w branży surowców spożywczych. W wypadku firm działających w tym rejonie może dojść do rozmów dotyczących fuzji. Ciekawie może też wyglądać sytuacja w branży restauracyjnej.

– Ostatnio zaktywizował się Krzysztof Moska, który pojawił się w akcjonariacie Polskiego Jadła i zapowiedział stworzenie polskiej konkurencji dla McDonald's. Dlatego warto patrzeć również na inne spółki restauracyjne. Ciekawym obiektem może być mocno przeceniony Sfinks – mówi ekspert.

W kapitale Polskiego Jadła z około 7-proc. pakietem Moska ujawnił się w lipcu. Dziś odbędzie się nadzwyczajne walne zgromadzenie akcjonariuszy restauracyjnej firmy, które pokaże, czy prezentowana przez niego wizja rozwoju Polskiego Jadła jest zbieżna z koncepcją obecnego zarządu. Prezes Jan Kościuszko ma akcje uprawniające do ponad 14 proc. głosów i to on w dużej mierze zdecyduje, czy do zarządu wejdą dwie osoby rekomendowane przez Moskę.

Jak typować spółki do przejęcia?

Zdaniem ekspertów najbliższe miesiące mogą być interesujące dla giełdowego rynku fuzji i przejęć. Na co powinni zwracać uwagę inwestorzy, którzy chcieliby skorzystać dzięki tym transakcjom? Łukasz Rosiński z typowaniem spółek do przejęcia radzi poczekać do zakończenia sezonu publikacji wyników półrocznych. Wówczas zweryfikowane zostaną bowiem ich wskaźniki. – W pierwszej kolejności warto przyjrzeć się akcjonariatom firm. Zmiany właścicielskie mogą nastąpić w spółkach, w których jest jeden duży inwestor, który mógłby być skłonny sprzedać akcje, lub w tych z mocno rozdrobnionym akcjonariatem z dużym udziałem funduszy – mówi. – Przykładem takiej firmy jest Polimex, którego free float wynosi blisko 84 proc. i w którego akcjonariacie jest dużo instytucji. Warto też przyjrzeć się spółkom i branżom, które po kryzysie mogą szybko odbijać. Jeśli sytuacja się ustabilizuje, to w tych segmentach szybko będzie można bowiem uzyskać efekty synergii, a dziś można dokonać tanich przejęć. Warto przyjrzeć się chociażby branży przemysłowej czy motoryzacyjnej – dodaje. Zdaniem naszego rozmówcy celem przejęć stać się mogą także spółki, które mają problemy z płynnością lub niebawem mogą w nie wpaść. – Należy jednak pamiętać, że są to inwestycje o większym ryzyku, więc należy być ostrożnym. Każdy spekulant przygląda się PBG. W kolejce jest już Sygnity, którego wycena odzwierciedla oczekiwanie znacznego pogorszenia sytuacji – mówi Rosiński. Na rynku wiadomo też m.in. o tym, że inwestorów poszukują upadające Bomi i Jago.

Zbigniew Obara zaznacza, że motywów do transakcji przejęć jest naprawdę sporo. – Z reguły przejmujący za cel obiera spółki nisko zadłużone, generujące wysokie przepływy pieniężne z działalności operacyjnej, co pozwala myśleć o sfinansowaniu transakcji długiem i niejako spłaty, przynajmniej częściowej, pieniędzmi przejmowanego – mówi. – To od strony finansowej. Od strony operacyjnej zaś liczą się przede wszystkim unikalne kompetencje danej spółki, aktywa bądź klienci, których budowa od podstaw czy zdobywanie od zera pochłonęłoby dużo czasu i pieniędzy, nie dając jednocześnie rękojmi na uzyskanie takich samych efektów, co transakcja natychmiastowego przejęcia – dodaje.

Obara również zwraca uwagę na to, że w przypadku spółek publicznych nie bez znaczenia jest struktura akcjonariatu. – Przejmujący często za cel obierają spółki z rozdrobnionym akcjonariatem, w których skupienie nawet 20–30 proc. akcji pozwala na osiągnięcie władztwa korporacyjnego, czyli wprowadzenia własnej rady nadzorczej, a następnie zarządu – mówi.

[email protected]

Największe polskie transakcje ostatnich lat

I połowa 2012 r. – Kredyt Bank

W pierwszym półroczu tego roku palma pierwszeństwa pod względem wartości przypadła w udziale transakcji sprzedaży Kredyt Banku. Za 100 proc. akcji tej instytucji Banco Santander zapłacił ponad miliard euro. Kredyt Bank połączy się z BZ WBK, który został przejęty przez Santandera w 2010 r. Walne zgromadzenia akcjonariuszy obydwu instytucji finansowych podjęły już decyzje w tej sprawie.

2011 – Polkomtel

W minionym roku największą transakcją na naszym rynku okazała się sprzedaż 100 proc. kapitału operatora sieci Plus. Bój o komórkową spółkę wygrał Zygmunt Solorz-Żak, który zaproponował kwotę 4,8 mld euro. Papiery odkupił od pięciu udziałowców: KGHM, Polskiego Koncernu?Naftowego?Orlen, Polskiej Grupy Energetycznej, Vodafone i Węglokoksu.

Polkomtelem zainteresowane były również m.in. norweski Telenor (wspólnie z funduszem Bain?Capital) i szwedzka TeliaSonera. Obydwie firmy wycofały się jednak z rywalizacji jeszcze przed złożeniem ostatecznej oferty.

2010 – BZ?WBK

Allied Irish Bank w 2010 r. wystawił na sprzedaż aktywa w Stanach Zjednoczonych Ameryki Północnej, Polsce i Wielkiej Brytanii, gdyż potrzebował kapitału. Bank Zachodni?WBK został przejęty przez hiszpański Santander Consumer Bank. Wartość transakcji sięgnęła 2,8 mld euro i okazała się najwyższa na polskim rynku w całym 2010 r.

2009 – PGE?(IPO)

Największą transakcją 2009 r. była oferta publiczna Polskiej Grupy Energetycznej. W jej wyniku spółka wyemitowała blisko 260 mln akcji, dzięki czemu zainkasowała niemal 1,4 mld euro.

Poza giełdą też są spółki do przejęcia

TK Telekom

Wartość należącego do PKP operatora szacowana jest na około 0,5 mld zł. Do 20–21 września wyłączność na negocjacje w sprawie jego przejęcia mają giełdowe Hawe oraz kojarzona z Zygmuntem Solorzem-Żakiem spółka Polpager. Jeśli do tego czasu nie uda się osiągnąć porozumienia, to do rozmów wrócą Netia i GTS.

ZE PAK

Sprzedaż ZE PAK będzie jedną z największych ofert prywatyzacyjnych przeprowadzonych przez Skarb Państwa w tym roku. Źródła zbliżone do transakcji informują, że za 50-proc. pakiet akcji ministerstwo?chce uzyskać około 800 mln zł. Resort planuje sprzedaż wszystkich znajdujących się w jego posiadaniu akcji. W ofercie ZE?PAK udział ma wziąć kontrolowana przez Zygmunta Solorza-Żaka grupa Elektrimu, która sprawuję kontrolę operacyjną nad elektrownią.?Odkupi ona pewien pakiet papierów ZE?PAK, a w zamian odda specjalne uprawnienia osobiste, które są zapisane w statucie debiutanta.

P4

Wśród podmiotów, które mogą zostać sprzedane, typowany jest również operator sieci Play, choć jego właściciele nie wypowiadają się na ten temat. Wartość komórkowej sieci może być zbliżona do 5 mld zł. Właścicielami Playa są: grecki biznesmen Panos Germanos i oraz islandzki miliarder Thor Bjorgolffson.

Energa

We wrześniu 2010 r. podpisana została umowa sprzedaży 84,19 proc. akcji spółki. PGE miało za nie zapłacić Skarbowi Państwa ponad 7,5 mld zł.?Na transakcję nie zgodził się jednak Urząd Ochrony Konkurencji i Konsumentów, a odwołanie PGE od tej decyzji w maju 2012 r. oddalił Sąd Ochrony Konkurencji i?Konsumentów. Prywatyzacja tej grupy planowana jest na 2013 r.