Na pesymizm przyjdzie czas za rok

Ignacy Morawski | Zdobywca drugiego miejsca w konkursie na analityka makroekonomicznego 2015 r. ›

W ostatnim czasie pojawiło się kilka sygnałów budzących podejrzenia, że może osuwamy się ze ścieżki solidnego wzrostu gospodarczego. Słabe dane o produkcji i sprzedaży detalicznej w maju, wzmocnione przez negatywne wrażenie po brytyjskim referendum, mogły sugerować, że słaby I kwartał – kiedy wzrost PKB wyniósł „tylko" 3 proc. – był preludium dłuższego trendu.

Wedle mojego rozeznania na pesymizm jest jeszcze za wcześnie. Wzrost PKB w przedziale 3–3,5 proc. powinien być osiągalny w krótkookresowej perspektywie, a negatywne szoki uderzające w gospodarkę wciąż nie są na tyle silne, by wybić ją ze stabilnej ścieżki, na jakiej znajduje się od trzech lat. Więcej chmur widać dopiero w perspektywie średniookresowej, czyli dwu-, trzyletniej.

W tym momencie bilans sygnałów makro wciąż jest pozytywny. Najważniejszy jest ten, że firmy zwiększają popyt na pracowników, co oznacza, że dobrze postrzegają przyszłość. Do tego dochodzą stabilne wskaźniki koniunktury, w których nie widać oznak zmiany korzystnych trendów w zamówieniach, produkcji, zatrudnieniu itd. W tym kontekście słabe majowe dane o produkcji i sprzedaży mogły zawierać dużą dozę szumu.

Istotne jest to, że analiza ryzyk nie wskazuje na pogorszenie krótkoterminowych perspektyw wzrostowych. Z jednej strony in minus na koniunkturę oddziałują niepewność polityczna w kraju oraz turbulencje wywołane przez Brexit. Ten pierwszy szok może być istotnym obciążeniem dla inwestycji w kraju, drugi może spowolnić wzrost gospodarczy w Europie Zachodniej, przedostając się do nas kanałami handlowymi i finansowymi. Z drugiej strony, in plus na dynamikę PKB będzie oddziaływała stymulacja fiskalna (pozytywny efekt programu 500+, który przeważa nad negatywnym efektem podatku bankowego) oraz prawdopodobne przyspieszenie wydatkowania funduszy unijnych z budżetu na lata 2014–2020. Te negatywne i pozytywne siły w nadchodzących kwartałach powinny się znosić.

Więcej obaw mam natomiast co do lat 2017–2018, kiedy efekt pozytywnych impulsów fiskalnych minie, a jednocześnie napięcia budżetowe, polityczne i demograficzne mogą zwiększyć negatywne oddziaływanie. Poprzestanę na zasygnalizowaniu problemu.

Ciekawa jest sytuacja w trendach cenowych. Trwałość deflacji w Polsce jest zaskakująca, szczególnie w kontekście rosnących od pół roku cen ropy oraz rozgrzewającego się rynku pracy. Widać, że firmy nie mają mocy cenowej, na co wpływają w pewnej mierze warunki globalne. Często słychać opinię, że deflacja jest dobra dla gospodarki, ponieważ podnosi realne wynagrodzenia. O ile jednak deflacja jest korzystna dla konsumpcji, to dla inwestycji jest niekorzystna: podnosi realną stopę procentową oraz „wyżera" marże firmom. Deflacja wpisuje się zatem w szerszy obraz korzystnych warunków dla konsumpcji i niekorzystnych dla inwestycji (wysoka realna stopa procentowa, niepewność polityczna i regulacyjna).

„Grzejący się" rynek pracy, słabszy złoty i stabilizacja cen surowców powinny w końcu wyprowadzić dynamikę cen powyżej zera. Ale jeżeli firmy nie odzyskają mocy cenowej i nie podniosą się oczekiwania dotyczące nominalnej dynamiki PKB (nominalnej dynamiki przychodów firm), to inwestycje mogą dostać kolejny cios w plecy. Wtedy o utrzymanie wzrostu gospodarczego powyżej 3 proc. będzie trudno.