Wakacyjny zryw może być częścią dłuższego ruchu

Po lipcowym udanym szturmie na szczyty z maja 2015 roku amerykańskie indeksy akcji okopały się na rekordowych poziomach, udowadniając, że nowa odsłona siedmioletniej hossy nie była przypadkowa.

Sierpniową względną stabilizację głównych światowych indeksów wykorzystali polscy inwestorzy, podrywając do lotu segment małych i średnich spółek. Jest spora szansa, że ten wakacyjny zryw okaże się częścią większego i dłuższego ruchu. Rosnący o ponad 9 proc. mWIG40 był bohaterem ubiegłego miesiąca i to w skali globalnej. Niewiele indeksów na świecie mogło mu się równać. Jeszcze na początku wakacji nic nie wskazywało na to, że w ich końcówce oba warszawskie indeksy spółek o niższej kapitalizacji zaatakują ubiegłoroczne maksima. Przecież tuż po Brexicie zarówno sWIG80, jak i mWIG40 walczyły zaledwie o utrzymanie szańców na dołkach styczniowej paniki. Były jednak dwa czynniki, które „zwolniły blokadę" i to o dziwo, polityczne. Najpierw na początku lipca światło dzienne ujrzał program premiera Morawieckiego, którego częścią był nowy, dość oryginalny, pomysł na kolejną reformę drugiego filara systemu emerytalnego w Polsce. Po chwilowej konsternacji rynek uznał, że propozycja oddala ryzyko podaży akcji mniejszych spółek ze strony likwidowanych OFE i niweluje groźbę nacjonalizacji wielu prywatnych przedsiębiorstw. Kolejnym katalizatorem było przedstawienie założeń do prezydenckiego projektu ustawy dotyczącej kredytów walutowych. Wbrew podnoszonym od wielu miesięcy obawom okazało się, że sektor bankowy zostanie uratowany przed „frankową" zagładą.

Nie tylko mniejsze ryzyko polityczne

Zmniejszenie ryzyka politycznego związanego z inwestycjami w segmencie mniejszych spółek było zapewne sporą ulgą dla inwestorów, ale nie jedynym powodem stojącym za wakacyjną euforią na tzw. misiach. Pomocną dłoń podali zarówno inwestorzy z Wall Street, wybijając się wyraźnie z trendu bocznego i utrzymując zdobyte pozycje, jak i ci powracający na rynki wschodzące. Co prawda nasza giełda nie należy do ulubieńców zagranicznych inwestorów, jednak ze względu na dominację odzwierciedlających benchmarki funduszy typu ETF w wyścigu o pieniądze oszczędzających, część z pojawiających się nowych wpłat trafiła „z konieczności" także na nasz rynek. Zasilały one oczywiście tylko największe firmy z półki średniaków, ale dobry nastrój jest zaraźliwy i szybko rozprzestrzenił się na pozostałe spółki.

Kolejnego istotnego argumentu wspierającego wakacyjną hossę na małych i średnich spółkach dostarczył sezon wyników finansowych. Nawet jeśli nie były one przełomowe, to utrwaliły jednak przekonanie, że widoczne w oficjalnych danych za pierwsze półrocze spowolnienie w polskiej gospodarce nie musi przełożyć się na pogorszenie fundamentów spółek. Prymusi, którzy radzili sobie dobrze w ostatnich kwartałach, w większości utrzymali formę. Spośród spółek należących do indeksu sWIG80 prawie 50 zdołało w pierwszych sześciu miesiącach roku poprawić zysk netto. W wielu przypadkach wzrost przekraczał 30–40 proc. Generalnie zarówno przychody, jak i zyski przewyższały wcześniejsze szacunki analityków. Oczywiście było też sporo rozczarowań i kontynuacji słabych wyników, dlatego ogólny obraz nie jest jednoznaczny. Ostatecznie jednak dla wiarygodności ruchu ważny jest stopień „demokratyzacji" hossy, czyli odsetek spółek uczestniczących we wzrostach. W przypadku wakacyjnego bumu na polskie „misie" wskaźniki szerokości rynku znacząco poprawiły się. Było to widoczne szczególnie w gronie średnich spółek z GPW. Co prawda za 40 proc. sierpniowego wzrostu mWIG40 odpowiadało zaledwie sześć, odradzających się jak Feniks z popiołów, spółek (m.in. JSW, PKP Cargo, Ciech, Bogdanka oraz Bank Millennium i Getin Bank), jednak nie były one osamotnione. Podczas lipcowych wzrostów indeksu średnich spółek spadek ceny akcji zaliczyła jedynie co czwarta firma z tego segmentu, a już w sierpniu zaledwie co szósta.

Co dalej na giełdzie?

Hossa jest zaraźliwa. Czy może potrwać dłużej? Moim zdaniem tak. Obecna sytuacja rynkowa przypomina mi nieco lata 2012–2013, kiedy to krajowi inwestorzy również zostali zaskoczeni nie tyle samą hossą na krajowych „misiach", ile przede wszystkim jej skalą. Poszukując analogii do obserwowanej ostatnio siły, dynamiki i szerokość ruchu, można znaleźć dwa podobne okresy – z połowy 2009 r. i właśnie z końcówki 2012 r. oraz wiosny 2013 r. Pierwszy przypadek miał miejsce tuż po wielkiej bessie, więc nie jest w pełni miarodajny, ale drugi już tak. Ponad trzy lata temu ten wyrazisty pokaz siły małych i średnich spółek zapowiadał dobrą koniunkturę także w kolejnych miesiącach. Dlatego uznaję, że wakacyjne wzrosty w tym segmencie rynku są być może główną, ale jednak tylko częścią dłuższej fali wzrostów, która powinna przynieść nie tylko pobicie poziomu z maja ubiegłego roku na indeksie mWIG40 (co już się stało), ale także udany atak na szczyt z listopada 2013 r. w przypadku indeksu sWIG80. Poza tym, biorąc pod uwagę zadziwiającą cykliczność zachowania się naszego rynku (szczególnie w segmencie spółek o mniejszej kapitalizacji, które od 1995 r. falują z okresowością wahającą się od 3 lat do 3,5 r.), można zakładać, że jesteśmy właśnie świadkiem kolejnej wzrostowej fazy tego cyklu.

Co może napędzać ten trend i w związku z tym, jak długo może on potrwać? Z dotychczasowych doświadczeń wynika, że dopiero kilka miesięcy silnych wzrostów na „misiach" jest w stanie rozbudzić apetyty indywidualnych inwestorów i przekonać ich do postawienia na ten segment większych pieniędzy. Dlatego dopiero kolejnym falom wzrostów towarzyszy napływ środków do funduszy małych spółek. Następuje sprzężenie zwrotne i hossa napędza się sama. Do czasu, aż któryś z elementów się zatnie. Tak dokładnie było choćby w 2013 r. W bieżącym roku, pomimo względnie dobrego zachowania indeksu małych spółek, do końca lipca nie było wielu chętnych do inwestowania w polskie „misie". Po dokonaniach z sierpnia i początku września może to się zmienić. Trzy lata temu przybierający na sile z miesiąca na miesiąc napływ trwał prawie rok, zanim indeksy osiągnęły szczyty w cyklu.

Co się musi zdarzyć, żebyśmy mogli doświadczyć powtórki z 2013 r.? Warunkiem niewątpliwie koniecznym (choć niewystarczającym) do kontynuowania marszu w górę krajowych indeksów są dalsze wzrosty na rynkach rozwiniętych, zarówno na Wall Street, jak i we Frankfurcie. Moim zdaniem lipcowa szarża byków sugeruje, że na chwilowym wybiciu się nie skończy. Nawet jeśli jest to tzw. elliotowska piątka będąca zwieńczeniem siedmioletniej hossy, to powinna być proporcjonalna w swoim zasięgu i czasie trwania do poprzednich fal tego trendu. To może dać naszej minihossie wystarczająco dużo czasu na rozwinięcie skrzydeł. Nasuwa się jednak pytanie, czy rynki wschodzące, do których wciąż się zaliczamy, muszą kontynuować swój tegoroczny marsz w górę, żeby wesprzeć indeks sWIG80 w zdobywaniu szczytu sprzed trzech lat? Mogłoby to pomóc, ale nie jest niezbędnym warunkiem sukcesu w segmencie małych spółek. W przypadku indeksu WIG20 – tak, na pozostałych indeksach – nie. Przynajmniej taką lekcję dostaliśmy po 2013 r., kiedy to polskie „misie" bardziej naśladowały swoje odpowiedniki na giełdzie w Nowym Jorku i we Frankfurcie, niż zważały na pogarszający się sentyment wokół emerging markets.

Konsument rośnie w siłę

Na razie jest to tylko teoretyczne rozważanie, na wypadek czasowego odwrócenia się inwestorów, po potencjalnej podwyżce stóp przez Fed i ewentualnej fali umocnienia dolara. Na razie siła, jaką od końca stycznia prezentują rynki wschodzące, usprawiedliwia pogląd, że to najdłuższe i najsilniejsze odreagowanie, w ciągu pięciu lat względnej słabości, może jeszcze potrwać. Analogia do 1999 r., kiedy wraz z hossą na Wall Street, stabilnym dolarem i sporym odbiciem na surowcach do łask powróciły rynki wschodzące, nadal obowiązuje. Chociaż tegoroczna skala wzrostów indeksów akcji na tych rynkach jest imponująca, to znaczący napływ środków do funduszy emerging markets trwa dopiero od lipca. Trzeba jednak przyznać, że poprawa w gospodarkach przeżywających do niedawna istotne spowolnienie lub nawet silną recesję nie jest tak wyraźna, jak to miało miejsce w 1999 r. Z tej perspektywy nadal z rezerwą podchodzę do imponującego wzrostu brazylijskiej Bovespy i preferuję nieco mniej oderwane od rzeczywistości, choć czasami droższe, rynki azjatyckie, jak Indie czy nawet Chiny.

Ekonomiczne usprawiedliwienie hossy na wielu rynkach, od USA przez Niemcy, po Polskę nie jest wcale takie oczywiste. Często wymaga sporej dozy wiary i wyobraźni. Polska stała się tu świetnym przykładem, bo dane gospodarcze z pierwszego półrocza okazały się dość rozczarowujące. Słabość budownictwa infrastrukturalnego, inwestycji i przemysłu, kontrastuje z relatywnie silnym konsumentem. Jest to zresztą globalny fenomen. Solidny przyrost zatrudnienia, rekordowo niskie bezrobocie, wzrost płac, co łącznie daje najwyższy od dekady przyrost tzw. funduszu płac, występują zarówno w Nowym Jorku, we Frankfurcie, jak i w Warszawie. We wszystkich tych miejscach wysoki poziom zaufania konsumentów i niskie stopy procentowe rozpalają rynek mieszkaniowy, w czym brylują Niemcy. Do tego dynamiczny przyrost kredytów konsumpcyjnych, depozytów i generalnie podaży pieniądza. Warunki do hossy, szczególnie na małych spółkach, wymarzone. Jednak słabość przemysłu, wydatków infrastrukturalnych oraz wymiany handlowej psują nieco ten sielski krajobraz. Na szczęście dla naszego kraju, wszystko wskazuje na to, że zapaść inwestycyjna jest chwilowa. Już raz z podobnym problemem, związanym z wydatkowaniem środków unijnych, musieliśmy sobie radzić. Pod koniec 2012 i początku 2013 r. załamanie inwestycji i branży budowlano-montażowej nie przeszkodziło w ponad rocznej hossie na małych spółkach. Tym razem powinno być podobnie.