Wyższe zadłużenie i mniej w kasie deweloperów komercyjnych

Siedmiu z ośmiu deweloperów komercyjnych, których obligacje notowane są na Cataliście, zanotowało wzrost wskaźnika zadłużenia netto na przestrzeni dwóch lat, a płynność gotówkowa spadła w czterech przypadkach.

Raporty napływające z rynku biurowego w Polsce wysyłają mieszane sygnały. Firma Jones Lang LaSalle zaraportowała wzrost transakcji najmu w I kwartale o 27 proc. r./r., przy czym zarówno rok 2023, jak i 2024 miały być pod tym względem rekordowe. W tym samym podsumowaniu JLL twierdzi też, że w I kw. do użytku oddano zaledwie 2400 m2 nowych biur (25 tys. przed rokiem), a cały rok przyniesie bezprecedensowo niski wzrost nowej podaży, która spadnie do poziomów nienotowanych od 20 lat, a współczynnik pustostanów sięgnął 17,5 proc. i „pozostawał umiarkowanie stabilny”.

Nie są to zdania opisujące sytuację tylko w I kw. W 2024 r. oddano do użytku 120 tys. m2, a „wysoka dostępność powierzchni (17,8 proc.) powoduje, że najemcy oczekują od wynajmujących większej elastyczności w negocjacjach” – napisał Piotr Sutkowski z firmy AXI IMMO w raporcie podsumowującym 2024 r. na rynku biurowym w Polsce.

Innymi słowy, biura czekają na najemców, a deweloperzy nie palą się do budowy kolejnych obiektów. Jednak ogólna statystyka wpływa na istnienie innego trendu – najemcy przenoszą działalność do prestiżowych biurowców wyższej klasy, skoro mogą wynająć ją taniej niż dotąd.

Widoczne spowolnienie

Opisane wyżej warunki powodują, że deweloperzy nie palą się też do sprzedaży istniejących obiektów już oddanych do użytku. Wynajęcie powierzchni biurowej oznacza wszak stałe przepływy gotówki i gwarancję ich pozyskiwania przez szereg lat. Tę wartość deweloperzy zwykli sprzedawać wyspecjalizowanym funduszom inwestycyjnym zainteresowanym uzyskiwaniem stałej stopy zwrotu rzędu 5–7 proc. w EUR (stawki na rynku najmu ustalane są w tej walucie). Ale pandemia (2020 r.) pociągnęła za sobą wzrost inflacji i stóp procentowych (2022 r.). Dziś 5 proc. rentowności inwestorzy mogą dostać, kupując amerykańskie obligacje. Wzrost rentowności obligacji sprawił, że popyt inwestycyjny na biurowce dramatycznie zmalał, szczególnie w USA, gdzie w pewnym momencie pisano nawet o ryzyku krachu całego segmentu i ostrej przeceny księgowej wartości budynków biurowych. Ponieważ w biurowce inwestują międzynarodowe grupy finansowe, zjawisko szybko rozszerzyło się na inne kraje.

Mamy więc dwa czynniki, które osłabiają pozycję lokalnych deweloperów biurowych – dużo pustostanów i grymaszenie najemców oraz mniejsze zainteresowanie międzynarodowych inwestorów finansowych.

Foto: GG Parkiet

W rezultacie zmieniają się bilanse deweloperów. Niesprzedane biurowce wybudowane na kredyt powiększają aktywa, ale także uniemożliwiają szybkie zejście z zadłużenia (spłaty kredytów po transakcjach sprzedaży), po drugie, sytuacja wpływa także na wskaźniki płynności gotówkowej – deweloperzy mogą mieć należności rozpisane nawet na dziesięć lat do przodu, ale to nie to samo co gotówka na koncie. Sytuacja nie jest nawet specjalnie ryzykowna, bo finansowanie projektowe można zmienić na wieloletnie kredyty i dopasować przepływy pieniężne, ale trudno zrobić to samo z obligacjami, które zapadają w konkretnym terminie. Jeśli obligacje trafiły do inwestorów indywidualnych, jakiekolwiek negocjacje w sprawie wydłużenia terminów zapadalności stają się niemożliwe.

Szkoła Beneluksu

Nie wszyscy wymienieni w tabelce deweloperzy to deweloperzy biurowi. Część stawia na powierzchnie magazynowe, Echo jest deweloperem komercyjnym i mieszkaniowym. Nawet deweloperzy biurowi w ostatnich latach dywersyfikują działalność o mieszkania, apartamenty czy hotele. Część firm – DL Invest, Ghelamco, Olivia – to de facto deweloperzy, których centrala zarejestrowana jest w krajach Beneluksu i przez długi czas łączyło je wspólne podejście do zarządzania płynnością. Przez szereg lat firmy te (faktycznie poręczyciele obligacji) utrzymywały wskaźniki płynności gotówkowej na poziomie 40–70 proc., dopiero ostatni rok przyniósł w tym zakresie widoczne zmiany.