Rynek nieruchomości znów się chwieje

Popyt na domy za oceanem zaczął słabnąć, wkrótce w dół mogą pójść ich ceny. Taka sekwencja wydarzeń poprzedziła kryzys finansowy sprzed dekady.

Foto: GG Parkiet

Przesilenie. Ten termin w odniesieniu do rynku nieruchomości w USA budzi grozę. W końcu od takiego przesilenia zaczęła się tzw. Wielka Recesja sprzed dekady i związany z nią globalny kryzys finansowy. Mniej więcej dwa lata przed grudniem 2007 r., który według amerykańskiego Narodowego Biura Analiz Ekonomicznych (NBER) był początkiem recesji, ustał wzrost sprzedaży nieruchomości w USA. Niedługo później zaczęły maleć ich ceny. To wywołało problemy tych kredytobiorców, których zobowiązania przewyższały wartość nieruchomości, które je zabezpieczały. Z czasem doprowadziło to do paniki na rynku obligacji zabezpieczonych kredytami hipotecznymi i spadku zaufania do instytucji finansowych zaangażowanych w handel tymi instrumentami. Posucha kredytowa oraz załamanie aktywności w budownictwie uderzyły w szeroką gospodarkę.

Foto: Bloomberg

Po tych wydarzeniach rynek mieszkaniowy w USA otrząsnął się na dobre dopiero w 2012 r. Od kilku miesięcy przybywa jednak sygnałów, że cykl na rynku nieruchomości się domknął i rynek ten znów znalazł się w punkcie, w którym był na przełomie 2005 i 2006 r. – Widać oznaki słabości. Sytuacja przypomina mi tę z 2006 r. albo raczej z 2005 r. – powiedział na początku listopada portalowi Yahoo Finance Robert Shiller, ekonomista z uniwersytetu Yale, który bańkę na rynku nieruchomości sprzed ostatniego kryzysu opisał w drugiej edycji książki „Irrational Exuberance", wydanej w 2005 r.

Problemy z dostępnością

Te oznaki to m.in. słabnący popyt na nieruchomości. W październiku na rynku wtórnym sprzedaż domów sięgnęła 5,22 mln w przeliczeniu na rok. W porównaniu z wrześniem wskaźnik ten nieznacznie wzrósł, ale wcześniej przez sześć miesięcy z rzędu malał. Była to najdłuższa taka passa od 2013 r., czyli od tzw. taper tantrum: wzrostu rynkowych stóp procentowych po sugestii ówczesnego szefa Rezerwy Federalnej Bena Bernankego, że instytucja ta szykuje się do wygaszania programu ilościowego łagodzenia polityki pieniężnej (QE). W marcu br., przed spadkową passą, sprzedaż domów sięgała 5,6 mln w przeliczeniu na rok. Od tego czasu spadła więc o 7 proc. Jeszcze bardziej tąpnęło zainteresowanie nowymi domami. Ich sprzedaż w październiku wyniosła 544 tys. w przeliczeniu na rok, o blisko 19 proc. mniej niż w marcu br. I trudno oczekiwań poprawy. Jak wynika z prowadzonych przez Uniwersytet w Michigan badań nastrojów konsumentów, w listopadzie tylko 64 proc. Amerykanów uważało, że warunki rynkowe sprzyjają zakupowi domu. Nie licząc sierpnia, odsetek ten ostatnio był tak nisko w 2008 r. W minionych latach dochodził zaś nawet do 83 proc.

Amerykańskie Stowarzyszenie Agentów Nieruchomości (NAR) spadek sprzedaży domów tłumaczy ich niedostateczną podażą. Gdyby tak jednak było, mniejszej liczbie transakcji powinny towarzyszyć wyższe ceny. Tymczasem te również zaczęły maleć. W październiku przeciętna cena zakupu domu na rynku wtórnym wyniosła 255 tys. dolarów, o blisko 7 proc. mniej niż w czerwcu, gdy była najwyższa w historii danych, sięgającej 1999 r. Za nowy dom w październiku płacono przeciętnie 320 tys. dolarów, również o 7 proc. mniej niż w szczycie z grudnia ub.r. Popularny wskaźnik cen nieruchomości w 20 amerykańskich metropoliach, Case-Shiller Index (jego twórcami są Karl Case i cytowany już Robert Shiller, ale oblicza go firma Standard & Poor's), w ujęciu rok do roku ciągle rośnie, ale coraz wolniej. W sierpniu (to ostatni odczyt) był o 5,5 proc. wyżej niż rok wcześniej, podczas gdy w pierwszych miesiącach br. rósł w tempie 6,7 proc. rocznie. – Trudno jest zidentyfikować punkty zwrotne, nawet na rynku nieruchomości. Wiadomo jednak, że rynek ten szedł w górę liniowo przez sześć lat, a taka sytuacja nie może trwać wiecznie – oceniał na portalu Yahoo Shiller, zdobywca Nagrody Banku Szwecji im. Alfreda Nobla w dziedzinie ekonomii w 2013 r.

Większość obserwatorów amerykańskiego rynku mieszkaniowego uważa, że przesilenie to efekt coraz bardziej dotkliwej dla większości Amerykanów niedostępności domów. Z jednej strony od połowy 2016 r. rośnie oprocentowanie kredytów hipotecznych. W tym czasie w przypadku pożyczki 30-letniej zwiększyło się ono o około 1,5 pkt proc., do ponad 5,1 proc. Tak wysokie było poprzednio w 2010 r. Jednocześnie domy w USA są dziś drogie jak nigdy wcześniej, w szczególności w takich miastach jak Seattle i Austin oraz w Dolinie Krzemowej. Indeks Case-Shiller jest o 11 proc. wyżej niż w poprzednim szczycie z 2006 r. Z drugiej strony w USA od kryzysu finansowego sprzed dekady niemrawo rosną płace, choć rynek pracy wydaje się rozgrzany do czerwoności (stopa bezrobocia wynosi zaledwie 3,7 proc., najmniej od blisko 50 lat). Przeciętne godzinowe wynagrodzenie jest obecnie o około 39 proc. wyższe niż w 2006 r. To, że płace wzrosły od tego czasu bardziej niż ceny domów, nie oznacza, że nieruchomości stały się tanie. Po pierwsze, porównujemy dzisiejszą sytuację ze szczytem największej we współczesnej historii bańki spekulacyjnej na tym rynku. Po drugie, w ub.r. administracja USA ograniczyła możliwość odliczania od podatków odsetkowej części rat kredytów hipotecznych. Stąd wskaźnik dostępności domów, obliczany przez NAR, jest dziś niewiele wyżej niż w ostatniej fazie boomu z minionej dekady.

Tym razem jest inaczej?

Koniunktura na rynku nieruchomości mocno niepokoi amerykańskich inwestorów. Grupujący kilkunastu deweloperów indeks S&P Homebuilders od początku roku stracił już 28 proc. Większą roczną zniżkę – o 32 proc. – zanotował ostatnio w 2008 r. Zachowanie inwestorów daje jednak, paradoksalnie, powody do optymizmu. Otóż w 2005 r., gdy rynek nieruchomości zdradzał wyraźne oznaki przegrzania, akcje deweloperów wciąż w najlepsze drożały. Zaczęły tanieć w następnym roku, ale nie tak ostro jak ostatnio. Najwyraźniej inwestorzy giełdowi są dzisiaj ostrożniejsi niż w szczycie ostatniej bańki spekulacyjnej. I to pomimo że z łatwością mogą znaleźć argumenty na rzecz tezy, że pogorszenie koniunktury na rynku nieruchomości to jedynie zadyszka. Najważniejszym z nich jest niewielki wciąż zasób domów na sprzedaż: patrząc tylko na rynek wtórny, dostępne domy przy obecnym popycie zniknęłyby w ciągu nieco ponad czterech miesięcy. Z danych NAR wynika zaś, że średnio od 2000 r. czas potrzebny na sprzedaż wszystkich oferowanych domów przewyższał sześć miesięcy. Wygląda więc na to, że rynek nie wszedł jeszcze w fazę nadpodaży, która zwykle poprzedza znaczący spadek cen. Liczba rozpoczętych budów domów od dwóch lat oscyluje wokół 1,2 mln w przeliczeniu na rok, podczas gdy w pierwszej połowie minionej dekady przewyższała 2 mln.

Ostrożność cechuje też uczestników rynku nieruchomości: od budujących, przez kupujących, po finansujących transakcje. Stąd większość analityków uważa, że nawet gdyby obecne przesilenie przekształciło się z czasem w załamanie na rynku nieruchomości, to jego skala i konsekwencje byłyby o wiele mniejsze, niż przed dekadą. – Kluczowe jest to, że napięcia na rynku mieszkaniowym są nieporównywalne z tymi z lat poprzedzających krach, niezależnie od tego, czy patrzymy na ilość transakcji, ceny czy poziom zadłużenia nabywców. Korekty i krachy zwykle są proporcjonalne do nierównowagi, która je poprzedziła, stąd trudno dostrzec powody do obaw, że rynek ten czeka załamanie podobne do tego z 2008 r. – tłumaczył w opublikowanym w połowie listopada raporcie Ian Shepherdson, główny ekonomista firmy analitycznej Pantheon Macroeconomics.

Jak przypominał, tempo sprzedaży nowych domów (tzn. wspomniana miesięczna liczba transakcji ekstrapolowana na cały rok) jest o połowę niższe niż w 2005 r. Co zaś najważniejsze, właściciele domów są dziś wyraźnie mniej zadłużeni, niż byli wtedy. Według danych nowojorskiego oddziału Rezerwy Federalnej, w III kwartale br. zobowiązania Amerykanów z tytułu kredytów hipotecznych sięgnęły 9,6 bln USD. To wciąż nieco mniej, niż w szczytowym punkcie w 2008 r., gdy takie zobowiązania sięgały 10 bln USD. W proporcji do rocznych dochodów gospodarstwa domowe są dziś o około 35 proc. mniej zadłużone niż wtedy. – A kredyty o zmieniającym się z dnia na dzień oprocentowaniu, które wywołały chaos w przededniu kryzysu, dziś praktycznie nie istnieją – dodał Shepherdson. Zwrócił też uwagę na to, że nakłady inwestycyjne na budowę nieruchomości mieszkaniowych stanowią obecnie w USA niespełna 4 proc. PKB, podczas gdy przed ostatnim kryzysem dochodziły do 7 proc. PKB. – Sektor budowlany ma ograniczony potencjał, aby wyrządzić poważne szkody gospodarce – ocenił.

Sequel to tylko kwestia czasu

Zdaniem Eda Stansfielda, głównego analityka ds. nieruchomości w Capital Economics, rynek ten jest u progu zastoju, ale nie załamania. – Czeka nas teraz kilka lat, w których ceny będą w trendzie bocznym, albo będą rosły nie szybciej niż płace – uważa ekonomista. Według niego domy w USA podrożeją w tym roku o 5 proc., a w 2019 r. o 3 proc. Ale Shiller nie jest takim optymistą. – Spadek cen domów jest możliwy, choć jest mało prawdopodobne, aby był taki jak przed dekadą. Trzeba pamiętać, że w trakcie kryzysu finansowego domy potaniały najbardziej w historii moich danych, sięgających 1890 r. – powiedział ekonomista z Yale.

Według niego nie jest też wcale oczywiste, że korekta na rynku nieruchomości nie wystarczyłaby, aby wpędzić USA w recesję. Za kilka miesięcy trwająca od 2009 r. faza ekspansji amerykańskiej gospodarki stanie się najdłuższą od co najmniej 1850 r. A to oznacza, że z każdym miesiącem jest ona coraz bardziej wrażliwa na załamanie. – Jest już najwyższy czas na recesję, to jest zjawisko występujące z pewną regularnością. Jeśli konsumenci zaczną się pesymistycznie zapatrywać na rynek nieruchomości, przestaną kupować i w efekcie dojdzie do spadku zatrudnienia w sektorze budowlanym, może się to stać zalążkiem recesji – tłumaczył Shiller.

Ale nawet jeśli rację mają ci ekonomiści, którzy ostatnie sygnały z rynku nieruchomości przyjmują ze spokojem, wieszcząc mu w najbliższej przyszłości co najwyżej zadyszkę, to kolejna bańka spekulacyjna i następnie krach są tylko kwestią czasu. Jak przekonywał w wydanej w 2015 r. głośnej książce „Between Debt and the Devil" Adair Turner, były szef brytyjskiego nadzoru finansowego, u źródeł niestabilności finansowej współczesnych gospodarek „leży interakcja między nieograniczoną zdolnością banków do kreowania kredytu, pieniądza i siły nabywczej oraz ograniczoną z natury rzeczy dostępnością atrakcyjnych gruntów miejskich. Samonapędzające się cykle kredytowe i cenowe, naprzemienne boomy i załamania, są nieuchronnym rezultatem". W świetle jego hipotezy, jakiekolwiek istotne spowolnienie gospodarcze w USA – a jest ono prawdopodobne już w 2019 r. z powodu silnych bodźców fiskalnych, które wspierały koniunkturę w tym roku, a w przyszłym wygasną – zwiększy ryzyko, że amerykańscy decydenci postarają się podgrzać rynek nieruchomości. To bowiem niezawodny sposób, aby rozruszać całą gospodarkę. A jednocześnie Waszyngton dysponuje narzędziami, które na to pozwalają. Podsumowując lekcje z ostatniego kryzysu w dziesiątą rocznicę upadku Lehman Brothers, która przypadła we wrześniu br., profesor finansów z Uniwerystetu Stanfrod Amit Seru zauważył, że Fannie Mae i Freddie Mac – publiczne instytucje wspierające dostępność kredytu – odgrywają dzisiaj na rynku nieruchomości jeszcze większą rolę niż przed ponad dekadą.