Czy rynek obligacji deweloperów ma szansę w końcu odżyć?

Afery na rynku finansowym wyraźnie utrudniły spółkom pozyskiwanie pieniędzy z emisji długu korporacyjnego.

Nieco ponad 970 mln zł pozyskali w 2019 r. deweloperzy notowani na Catalyst – wynika z szacunków analityków Domu Maklerskiego Navigator. To o 30 proc. mniej niż rok wcześniej. Wtedy wartość emisji skurczyła się o prawie 6 proc. wobec bardzo dobrego 2017 r., kiedy to deweloperzy uplasowali papiery o wartości 1,34 mld zł, o aż 33 proc. więcej rok do roku. Rynek mocno ucierpiał po aferze GetBacku, w której poszkodowani zostali inwestorzy indywidualni, którzy ulokowali pieniądze w obligacje tej obracającej wierzytelnościami spółki. Zaufanie do rynku kapitałowego zostało dodatkowo nadwerężone przez aferę KNF, która doprowadziła do zmian na stanowisku szefa tej instytucji.

Fundusze mają gotówkę...

– O tym, że rynek nie wrócił do kondycji sprzed afery GetBacku, świadczą statystyki z Catalyst – mówi Mateusz Mucha, menedżer w DM Navigator. – Od wybuchu afery regularnie spada liczba notowanych na rynku serii, co oznacza, że spółki emitują i wprowadzają do obrotu znacznie mniej serii papierów niż jeszcze dwa, trzy lata temu. Warto dodać, że w 2017 r. na Catalyst zadebiutowało 19 spółek, w 2018 r. nowych emitentów było zaledwie pięciu, a w mijającym już tylko trzech – wylicza.

Jak zaznacza ekspert, można mówić o przebudzaniu się deweloperów na rynku Catalyst w II połowie bieżącego roku.

– W samym tylko grudniu duże emisje uplasowały Robyg (100 mln zł), Lokum Deweloper (65 mln zł) i Dom Development (50 mln zł). Dla wszystkich trzech firm były to pierwsze emisje w tym roku – mówi Mucha.

Na Catalyst wciąż zdarzają się przypadki, że emitenci nie płacą na czas odsetek lub nie wykupują w terminie kapitału. Jednak notowani deweloperzy sprawnie obsługują zadłużenie. Ostrzegawcze lampki zapaliły się w tym roku tylko w i2 Development i Polnordzie. Finalnie obie spółki wykupiły zapadające papiery.

– Naszym zdaniem 2020 r. na rynku Catalyst nie powinien być gorszy od roku bieżącego – mówi Mucha.

Deweloperzy wracają na rynek długu korporacyjnego, co jest konsekwencją poprawy nastrojów inwestorów. Widać to po regularnych napływach pieniędzy inwestorów do funduszy obligacyjnych. – Badane przez nas fundusze tego typu, uśredniając, notowały dodatnie saldo napływów i umorzeń w każdym miesiącu 2019 r. – podkreśla Mucha.

...ale nie lubią ryzyka

Fundusze obligacji stały się jednak wyraźnie ostrożniejsze i stawiają obecnie raczej na emitentów o najniższym profilu ryzyka, czyli takich, którzy oferują oprocentowanie w granicach 1–2 proc. ponad WIBOR. Jak zaznacza Mucha, to najwięksi w Polsce emitenci obligacji, czyli banki, duże przedsiębiorstwa z udziałem Skarbu Państwa – PGE, Enea, KGHM czy pojedyncze duże spółki prywatne – Cyfrowy Polsat, Dino, LPP czy Dom Development. Na cenzurowanym jest cały czas branża wierzytelności.

– Mniejsi, choć nadal solidni emitenci z innych części gospodarki, wciąż mają ciężej niż przed 2018 r. i chcąc uplasować pożądane wartości emisji, powinny liczyć się z podnoszeniem marży. Dobrym przykładem jest Marvipol, który pod koniec 2017 r. uplasował emisję trzyletnich obligacji z marżą 3,3 proc., w czerwcu 2018 r. uplasował papiery czteroletnie przy marży 3,9 proc., natomiast w czerwcu br. dla papierów trzyipóletnich musiał podnieść marże do aż 4,25 proc. – mówi Mucha.

Wcześniej standardem było, że deweloperzy sprzedawali obligacje niezabezpieczone. Dziś zdarza się, że inwestorzy oczekują dodatkowych zabezpieczeń – to np. wpis do hipoteki czy amortyzacja (wykup części kapitału przed terminem zapadalności).

Mucha podkreśla, że są spółki, które do dziś w ogóle nie wyszły na rynek z nowymi emisjami, choć przez aferą GetBacku były bardzo aktywnymi emitentami.

Ekspert DM Navigator zaznacza, że większość deweloperów z Catalyst jest w bardzo dobrej kondycji finansowej, co nie dziwi, biorąc pod uwagę świetną koniunkturę na rynku mieszkaniowym.

– Mimo wzrostu kosztów wykonawstwa i cen gruntów w ostatnich latach większość deweloperów wciąż jest w stanie realizować bardzo dobre marże. Znakiem zapytania na kolejne lata jest to, czy taka rentowność będzie do utrzymania. Koszty wykonawstwa w ostatnich miesiącach ustabilizowały się, a popyt na nowe mieszkania pozostaje bardzo silny. Nie zanosi się też na to, by stopy procentowe miały urosnąć – mówi Mucha. – Problemem dla deweloperów w 2019 r. było uzyskiwanie decyzji administracyjnych, jednak w działalności urzędów również widać wyraźną poprawę. W związku z tym spodziewamy się, że 2020 r. będzie kolejnym dobrym rokiem dla budowniczych mieszkań – dodaje i zaznacza, że nawet w negatywnym scenariuszu wyraźnego spadku rentowności spółek, zdolność większości emitentów do emisji obligacji pozostanie wysoka.

Dlaczego obligacje są tak ważne dla deweloperów? Spółki zaciągają dług korporacyjny przede wszystkim na zakup ziemi. Banki niechętnie pożyczają pieniądze na takie transakcje, ograniczając się do kredytów budowlanych.

Wyśrubowane marże

O finansowanie z obligacji starają się także mniejsi gracze, którzy nie są notowani ani na giełdzie, ani na Catalyst. Ta grupa przedsiębiorstw musi oferować inwestorom o wiele korzystniejsze warunki niż duzi deweloperzy. Standardem są dwucyfrowe marże. Z danych KDPW wynika, że np. spółka celowa krakowskiego dewelopera Activ Investment, pozyskując ponad 19 mln zł, musiała zaoferować inwestorom stałe odsetki w wysokości 16 proc. w skali roku. Stołeczne Ville Parkowe ustaliły kupon na 13 proc. rocznie i zebrały 14 mln zł. Warszawski Moderna Holding uplasował emisję o wartości prawie 71 mln zł ze stałym kuponem 12,5 proc. rocznie. Wrocławska firma BBKW sprzedała papiery za 7,5 mln zł w zamian za odsetki 12 proc. rocznie. Świdnicki Ignerhome zgromadził ponad 19 mln zł, oferując odsetki 11,9 proc. rocznie. 11,7 proc. zaoferowała zarejestrowana w stolicy firma Apartamenty Tuwima, której udało się pozyskać 27,3 mln zł.