Inwestorzy zacierają ręce

Rzad­ko do­tych­czas sto­so­wa­na w Pol­sce stra­te­gia in­we­sty­cyj­na może dzię­ki zu­peł­nie od­mie­nio­nym re­gu­la­cjom zy­skać wiel­ką po­pu­lar­ność. Do­wiedz­my się, czym jest i jak bę­dzie dzia­łać krót­ka sprze­daż

1 lipca wchodzą w życie nowe przepisy, dotyczące krótkiej sprzedaży - dotąd niemal nieobecnej na polskim rynku kapitałowym, ale bardzo popularnej i znanej na światowych giełdach.

[srodtytul]Korzyści dla inwestorów…[/srodtytul]

W największym uproszczeniu, krótka sprzedaż to odwrotność zakupu akcji. Klasyczny sposób zarabiania na rynku akcji to najpierw ich zakup, a potem sprzedaż po wyższej cenie. Przy krótkiej sprzedaży postępujemy na odwrót: najpierw sprzedajemy akcje drożej, a potem kupujemy je taniej. Przewidujemy więc spadek cen, a nie wzrost. Oczywiście, w przypadku obu strategii możemy się pomylić co do kierunku zmian cen i ponieść straty.Kluczowym elementem krótkiej sprzedaży jest pożyczka papierów wartościowych. Chodzi o to, że w momencie składania zlecenia sprzedaży nie mamy (nie musimy mieć) akcji na swoim rachunku inwestycyjnym.

Jednak musimy je mieć w dniu rozliczenia transakcji (w przypadku akcji w trzecim dniu od dnia jej zawarcia) - po to, aby dostarczyć akcje stronie kupującej. Sposobem na ich pozyskanie może być pożyczka, której może nam udzielić dom maklerski, klienci brokera, którzy zdecydowali się pożyczać innym akcje, lub inna instytucja finansowa.

W praktyce w odniesieniu do inwestorów indywidualnych źródłem podaży w przypadku pożyczek papierów wartościowych będzie dom maklerski. Mając na uwadze skalę działania tego rodzaju inwestorów, nie należy się spodziewać, że instytucje finansowe będą chętne do zawierania z nimi umów, choć oczywiście teoretycznie (np. w przypadku osób lokujących duże kwoty) jest to możliwe. Pożyczone akcje będziemy musieli zwrócić - ale przecież spodziewamy się, że kupimy je taniej niż sprzedaliśmy. I że zysk pokryje wynagrodzenie dla pożyczkodawcy, jak i prowizje domu maklerskiego.

Inwestor może nie tylko pożyczać od innych akcje po to, by dokonać krótkiej sprzedaży, ale też może sam być pożyczkodawcą, czyli podpisać z brokerem odpowiednią umowę, na podstawie której dom maklerski będzie mógł następnie pożyczać papiery wartościowe klienta innym klientom. Jest to rozwiązanie korzystne szczególnie dla inwestorów długoterminowych lub posiadających znaczne pakiety akcji, które mogą być przedmiotem krótkiej sprzedaży. Skład portfela takich uczestników rynku ostatecznie się przecież nie zmieni, ale uzyskiwać mogą oni wynagrodzenie za pożyczanie innym akcji.

Generalnie pojęcie krótkiej sprzedaży nie jest obce naszym inwestorom. Funkcjonuje ona przecież na wielu rynkach kapitałowych. Również na naszej giełdzie stosowanie tej strategii inwestycyjnej jest od pewnego czasu teoretycznie możliwe. Jednak obowiązujące dotąd regulacje utrudniały jej wykorzystywanie na szerszą skalę. Zgodnie z nimi, krótka sprzedaż to było zbycie uprzednio pożyczonych papierów wartościowych. Wynikało z tego, że w chwili sprzedaży inwestor musiał mieć już pożyczone akcje na rachunku (a przynajmniej dane akcje musiały zostać zablokowane na rachunku inwestycyjnym pożyczkodawcy).

Od 1 lipca definicja zmienia się radykalnie - jak już wspomniano, krótka sprzedaż papierów wartościowych możliwa jest bez ich posiadania na rachunku w momencie składania zlecenia i zawierania transakcji, czyli w momencie zaciągania zobowiązania sprzedaży (formalnie do sprzedaży dochodzi później - w chwili rozliczenia transakcji). Dodatkowo, zmienione przepisy nie pozostawiają wątpliwości interpretacyjnych -umowa pożyczki papierów wartościowych wolna jest od podatku od czynności cywilnoprawnych, a to jest absolutnie kluczowe z punktu widzenia kosztów całego przedsięwzięcia.

Inwestorzy prognozujący zniżki cen akcji mogą już dziś zarabiać na spadkach, inwestując w kontrakty terminowe. Jednak wachlarz tego typu instrumentów jest na polskim rynku ograniczony. Poza tym część osób nie akceptuje ryzyka związanego z derywatami i nie chce stosować dźwigni finansowej, która jest ich charakterystyczną cechą. Warto też pamiętać, że krótka sprzedaż to nie tylko inwestowanie z myślą o zysku z tytułu spadku notowań. Może być to także element bardziej złożonych strategii inwestycyjnych, m.in. arbitrażowych.

[srodtytul]…i dla giełdy[/srodtytul]

Nowe regulacje mogą istotnie pomóc całemu rynkowi kapitałowemu. Choć w ostatnim czasie w Europie o krótkiej sprzedaży mówi się dużo w negatywnym kontekście, to rzeczowe analizy wpływu tej strategii na giełdę wskazują na oczywiste korzyści z jej stosowania. Dwa lata temu London Business School na zlecenie londyńskiej giełdy przeprowadziła badanie akcji z?26 giełd. Wnioski były następujące: krótka sprzedaż sprawia, że notowania są mniej zmienne, a?jej brak przyczynia się m.in. do powstawania baniek spekulacyjnych. Funkcjonująca bez zbędnych restrykcji krótka sprzedaż zwiększa szybkość, z?jaką informacje napływające na rynek znajdują odzwierciedlenie w?cenach akcji.

Dzięki niej rosną oczywiście obroty (na zachodnich giełdach na krótką sprzedaż przypada od kilku do kilkunastu procent wartości handlu), a płynność rynku poprawia się. W efekcie spadają spready (różnice między ofertami kupna i sprzedaży), a więc koszty transakcyjne, które ponoszą inwestorzy. Dokument zamówiony przez London Stock Exchange dowodzi również, że wprowadzenie ograniczeń w stosowaniu krótkiej sprzedaży doprowadziło do natychmiastowego zwiększenia spreadów, zmniejszenia obrotów i?płynności. Jednocześnie nie było dowodów na to, że zawieszenie krótkiej sprzedaży zmniejsza presję na ceny i np. spowalnia przecenę akcji.

Pojawienie się dobrze funkcjonującej krótkiej sprzedaży zwiększy też szansę na awans Polski do grona rynków rozwiniętych. Według klasyfikacji dwóch dużych agencji, obliczających indeksy MSCI i?FTSE, kraje dzielą się na rozwijające się i?rozwinięte. W oparciu o wskaźniki opracowywane przez te agencje tworzone są portfele inwestorów instytucjonalnych, zarządzającymi łącznie bilionami dolarów.

Rynki rozwinięte, dojrzałe przyciągają najwięcej kapitału i przede wszystkim cieszą się największym zaufaniem. Wśród wymogów stawianych przez agencje kandydatom do grona rynków rozwiniętych jest właśnie funkcjonowanie "efektywnych mechanizmów umożliwiających pożyczkę akcji na szeroką skalę i faktycznie przeprowadzanie transakcji krótkiej sprzedaży".

[srodtytul]Wszystko jest przejrzyste[/srodtytul]

Krótka sprzedaż na GPW ma być równie efektywna, jak na innych rynkach, ale nie jest wierną kopią stosowanych na nich mechanizmów. Władze GPW podkreślają, że jest to unikalne rozwiązanie w skali europejskiej.

Podobnie jak w innych krajach inwestor może złożyć zlecenie krótkiej sprzedaży papierów, których nie ma jeszcze na rachunku. Ale to nie wszystko. - Po pierwsze, transakcja będzie monitorowana, zlecenia będą odpowiednio oznaczone w systemie giełdowym. Po drugie, będzie można złożyć zlecenie tylko na akcje wybranych spółek. Po trzecie, w pewnych przypadkach giełda może zawiesić przyjmowanie zleceń krótkiej sprzedaży. Co więcej, transakcje będą transparentne, będziemy publikować informacje na ich temat - przypomina Ludwik Sobolewski, prezes GPW.

Krótka sprzedaż dotyczy tylko wybranych, najbardziej płynnych akcji. Zdaniem GPW zwiększa to bezpieczeństwo obrotu, bowiem im bardziej płynny handel, tym ryzyko skoków kursu związanych ze zleceniami krótkiej sprzedaży jest mniejsze. Od 1 lipca na liście firm, których akcje mogą być przedmiotem krótkiej sprzedaży, jest 36 spółek (tabela obok). Znalazły się na niej przedsiębiorstwa wchodzące w skład indeksu WIG20, ale nie tylko. Są na niej również akcje, w przypadku których średnie dzienne obroty w ostatnich 6 miesiącach przewyższały 4 mln zł.

Jednocześnie w wolnym obrocie (free float) muszą się znajdować akcje danej firmy o wartości powyżej 300 mln zł. Dodatkowo, na liście mogą się znaleźć przedsiębiorstwa, w przypadku których kapitalizacja free float podczas debiutanckiej sesji stanowiła co najmniej 1 proc. łącznej wartości papierów znajdujących się w wolnym obrocie wszystkich spółek uczestniczących w tzw. rankingu płynności.Bardziej liberalne kryteria dotyczą papierów, które mogą być przedmiotem transakcji krótkiej sprzedaży dokonywanych przez animatorów rynku. Na tej liście obecnie znajduje się 141 akcji oraz 40 obligacji skarbowych.

Lista akcji dopuszczonych do krótkiej sprzedaży będzie się w praktyce zmieniać - jej aktualizacja (poza przypadkami szczególnymi, np. debiutu wielkiego przedsiębiorstwa) będzie dokonywana wraz ze zmianą składu?indeksu WIG20 (w przypadku zmian standardowych cztery razy w roku po zakończeniu sesji w trzeci piątek marca, czerwca, września, grudnia) oraz po sporządzeniu nowego rankingu płynności, czyli po zakończeniu siódmego dnia sesyjnego w lutym, maju, sierpniu i listopadzie.

Inaczej niż na większości europejskich parkietów zlecenia krótkiej sprzedaży będą mieć specjalny znacznik odróżniający je od zwykłych zleceń. Giełda uzyskuje przez to możliwość weryfikacji poprawności składanych zleceń oraz ich zawieszania i usuwania z systemu. GPW będzie codziennie publikować informacje o skali krótkiej sprzedaży. W przypadku dużych spadków cen na rynku GPW może zawiesić funkcjonowanie krótkiej sprzedaży. Zasady, na jakich będzie się to odbywało, przedstawiamy w materiale obok.

[srodtytul]Kto pożyczy?[/srodtytul]

Wprowadzenie efektywnej krótkiej sprzedaży może być przełomem na polskim rynku. Wciąż są jednak kwestie, które wymagają uregulowania. Nadal otwarte pozostaje pytanie, kiedy fundusze emerytalne wkroczą na rynek pożyczek papierów wartościowych. Zdaniem ekspertów, zasobność portfeli i długoterminowy charakter inwestycji OFE sprawia, że mogą być one kluczowym graczem w systemie pożyczek. Trwają dyskusje uczestników rynku, GPW, KNF i resortu pracy nad docelowymi rozwiązaniami. Nie udało się ich jednak zakończyć przed 1 lipca.