Coraz więcej wyzwań

Przed nami lektura kolejnego wydania kwartalnika i kolejna porcja wymogów regulacyjnych. Weszło w życie sporo nowych przepisów, a i te „stare" wciąż nastręczają wielu problemów w obszarze interpretacji i stosowania. Niekiedy do tego stopnia, że konieczne było podjęcie działań mających na celu ich nowelizację.

Nowe regulacje nakładają na spółki i członków ich władz coraz większą odpowiedzialność i związane z nią sankcje, będące często w praktyce finansową karą śmierci. Z jednej strony ma to wpływ znieczulający, bo – jak mi powiedział jeden z prezesów – „przecież mogą mnie rozstrzelać tylko raz", i pozwalający zachować rozsądek i normalne prowadzenie biznesu. Z drugiej jednak niosą ogromne zagrożenie, bo przecież przy takiej pajęczynie wymogów to na każdego można naleźć paragraf, i to niejednokrotnie na wiele milionów.

Bardzo interesującym nowym wymogiem jest konieczność identyfikacji beneficjentów rzeczywistych spółek prawa handlowego i zgłaszania ich do specjalnie w tym celu powstałego centralnego rejestru. Jest to implementacja unijnych norm przeciwdziałających praniu pieniędzy, ale na naszym rynku sprawa nabiera szczególnego kontekstu. Wprawdzie ustawa ta teoretycznie nie dotyczy spółek giełdowych, ale w praktyce dotyczy ich bardzo, zwłaszcza w kontekście identyfikacji beneficjentów rzeczywistych w górę i w dół grupy kapitałowej.

Oczywiście niezmiennie zmieniają się regulacje podatkowe oraz ich interpretacje. Wobec gąszczu przepisów temat ten staje się coraz mniej finansowy, a coraz bardziej prawny. Szczególnie skomplikowane i niejasne są przepisy dotyczące schematów podatkowych, teoretycznie obejmujące wszystkich, którzy przechodzili obok podatków. Obawiam się, że tak szerokie sieci regulacyjne mogą się stać podstawą do utrudniania życia przedsiębiorcom, a nawet do różnego rodzaju wymuszeń podatkowych w miarę pogarszania się sytuacji budżetowej.

Spółki giełdowe poddawane są – przynajmniej w teorii – coraz większej kontroli ze strony akcjonariuszy. Ustawodawca unijny stara się za wszelką cenę zmusić akcjonariuszy do aktywności, nie przyjmując do wiadomości, iż – z ekonomicznego punktu widzenia – ich udział w walnym zgromadzeniu najczęściej nie ma sensu. I nie zmieni tego obowiązek tworzenia polityki wynagrodzeń, przejrzystości transakcji z podmiotami powiązanymi czy obowiązek informacyjny nałożony na inwestorów instytucjonalnych dotyczący ich zaangażowania w sprawy spółki.

Pojawiające się regulacje umożliwiające identyfikację akcjonariuszy teoretycznie też miały służyć zwiększonemu zainteresowaniu sprawami spółek – dzięki ułatwieniu komunikacji emitenci będą mogli lepiej docierać do inwestorów, tworzyć programy lojalnościowe, lepiej przekazywać informacje z życia spółek. Warto dodać, że ta sama regulacja wprowadza utrudnienia w delistingu poprzez podniesienie progu, przy którym możliwe będzie „wyciśnięcie" akcjonariuszy mniejszościowych, co jest ciekawym odbiciem obecnego nastroju na rynku.

Przedstawione powyżej zmiany regulacyjne będą miały istotny wpływ na organizację walnych zgromadzeń. WZA od zawsze organizowane były za późno, bo zawsze były jakieś nowe regulacje i warto było sprawdzić, jak to wypadło u innych. W nadchodzącym sezonie problem może być dużo poważniejszy niż zwykle, gdyż pojawi się wiele istotnych wymogów, jak choćby polityka wynagrodzeń czy nowe otwarcie raportowania niefinansowego, które mogą się stać zarzewiem bardzo istotnych konfliktów w akcjonariacie.

Problemem dla spółek giełdowych jest też stosowanie „starych" przepisów, które nałożone na obowiązki informacyjne bardzo utrudniają funkcjonowanie, zwłaszcza w przypadku spółek w trudnej sytuacji finansowej. Jeśli emitent popada w kłopoty, to zobowiązany jest do ujawnienia takiej informacji inwestorom, a tym samym: konkurentom, dostawcom, odbiorcom i pracownikom, wydając na siebie wyrok śmierci. Dlatego bardzo ważne jest możliwie wczesne wstąpienie na ścieżkę restrukturyzacji, która pozwala przejściowo chronić spółkę i umożliwić jej przetrwanie.

Wciąż dużym problemem dla spółek giełdowych jest identyfikacja momentu powstania informacji poufnej – wobec skrajnie nieprecyzyjnej definicji emitent musi lawirować pomiędzy zbyt późnym opublikowaniem informacji (i zarzutami o nieuprawnione opóźnienie publikacji lub wręcz o umożliwienie wykorzystania informacji poufnej) a zbyt wczesnym jej ujawnieniem (skutkującym nie tylko ograniczeniem możliwości biznesowych, ale także potencjalnymi zarzutami o manipulację kursem akcji).

Dlatego tak istotne jest dokonanie zmian w MAR, zwłaszcza w odniesieniu do identyfikacji i publikacji informacji poufnej. SEG wzięło na siebie ciężar koordynacji zgłoszenia uwag do dokumentu konsultacyjnego ESMA poświęconego tej tematyce. To był olbrzymi koszt organizacyjny, ale efekt jest jeszcze większy – zgłoszone stanowisko jest bardzo szeroko umotywowane i jeśli o przyszłym kształcie MAR będą decydować argumenty merytoryczne, to w tej walce powinniśmy wygrać.

Na koniec warto wspomnieć o tym, że pomimo wskazanych powyżej wszelkich niedogodności związanych z funkcjonowaniem spółek giełdowych wciąż nie brakuje chętnych do ponoszenia rosnącej odpowiedzialności w charakterze członków rad nadzorczych. Mediana wynagrodzeń rad nadzorczych w największych 140 spółkach giełdowych wynosi zaledwie 85 tys. zł rocznie, co z pewnością jest bardzo godziwym zarobkiem za „zasiadanie" w radzie, ale na pewno nie jest adekwatne do nakładu pracy i ryzyk ponoszonych przez te osoby. Ciekawe, czy to wynika z ich wewnętrznej potrzeby zmieniania świata, czy może z nieświadomości zagrożeń związanych z pełnieniem tej funkcji.