Dolar amerykański: monopolista w gronie światowych walut rezerwowych

Kres dominacji dolara jako podstawowej jednostki, w której rządy utrzymują swoje rezerwy walutowe, wydaje się odległy. Nie jest to bez znaczenia dla inwestorów z rynku forex

Jak wynika z danych Międzynarodowego Funduszu Walutowego, na koniec II kwartału 62,1 proc. rezerw walutowych państw, które raportują o ich składzie, stanowiły aktywa denominowane w dolarach. Choć w minionej dekadzie udział ten systematycznie malał (z 70,7 proc. w 2001 r.), wciąż jest ponaddwukrotnie większy niż w przypadku kolejnej najpopularniejszej jednostki płatniczej, czyli euro, która odpowiada za około 26,5 proc. światowych rezerw walutowych. Liczby te wskazują, że dolar pozostaje główną globalną walutą rezerwową, co przesądza o jego specyficznym charakterze. Dla amerykańskiej gospodarki – a więc i dla całego świata – stanowi on jednak zarówno błogosławieństwo, jak i przekleństwo. Stąd liczne w ostatnich latach propozycje zreformowania systemu walutowego.

[srodtytul]Nie tylko wielkość gospodarki[/srodtytul]

Pozycja dolara jako głównej waluty rezerwowej, która uwidoczniła się po II wojnie światowej, to nie tylko odzwierciedlenie wielkości gospodarki USA. – Do bardzo niedawna Japonia była drugą największą gospodarką świata, ale udział jena w światowych rezerwach walutowych wynosi tylko około 3 proc. – podkreśla Marc Chandler, główny strateg walutowy w Brown Brothers Harriman. Równie ważne są stopień rozwoju amerykańskiego sektora finansowego oraz głębokość i płynność tamtejszego rynku kapitałowego. – Rządy, które akumulują rezerwy, w pierwszej kolejności nastawiają się na bezpieczeństwo i płynność lokat, a dopiero na końcu na ich stopę zwrotu. Tymczasem światowe rezerwy walutowe sięgają około 8 bln USD. Jaki inny rynek obligacji jest wystarczająco duży i dostępny, aby przyjąć takie środki? – pyta retorycznie Chandler.

Ze względu na te uwarunkowania innym państwom wygodnie jest rozliczać transakcje handlowe w amerykańskiej walucie, tym bardziej że denominowane są w niej surowce. Pojemność amerykańskich rynków sprawia również, że wiele krajów stara się utrzymać konkurencyjność eksportową właśnie wobec USA. Szereg państw wschodzących decyduje się w tym celu na utrzymywanie sztywnego – lub zarządzanego – kursu własnej waluty wobec dolara. Ponieważ są to gospodarki dynamicznie rozwijające się, co stwarza aprecjacyjną presję na ich jednostki płatnicze, ta strategia wymaga skupowania dolarów. Czynniki te gwarantują wysoki popyt na denominowane w amerykańskiej walucie aktywa, zwłaszcza te bezpieczne.

[srodtytul]Bezkarny wierzyciel[/srodtytul]

Zapotrzebowanie to sprawia, że zarówno amerykańscy konsumenci, jak i rząd, mogą sobie pozwolić na nieprzestrzeganie powszechnie obowiązujących kryteriów stabilności finansowej. W minionych 30 latach USA tylko dwukrotnie (w 1981 r. i 1991 r.) odnotowały nadwyżkę na rachunku obrotów bieżących (saldo wymiany dóbr i usług oraz dochodów z inwestycji zagranicznych). Deficyt wynosił średnio 2,8 proc., przy czym w II połowie lat 90. zaczął się wyraźnie powiększać, dochodząc tuż przed kryzysem do 6 proc. Tak niezrównoważonego bilansu obrotów bieżących nie ma żadna inna dojrzała gospodarka. W przypadku państw rozwijających się znacznie krótsze okresy deficytów kończyły się zwykle kryzysem walutowym, gdy zagraniczni inwestorzy tracili wiarę w ich wypłacalność.

Dopóki dolar pozostaje walutą rezerwową, Stanom Zjednoczonym raczej to nie grozi. Choć od początku dekady indeks dolarowy, wyrażający siłę amerykańskiej jednostki płatniczej wobec koszyka głównych walut, zniżkował o 30 proc., nie można mówić o jego załamaniu. Pomimo prowadzonego przez Rezerwę Federalną programu ilościowego łagodzenia polityki pieniężnej (dodruku pieniądza na zakup aktywów) jest on dziś zaledwie o 15 proc. poniżej swojej średniej z minionych 15 lat.

Podczas kryzysu, który rozpoczął się w USA, dolar osłabił się wobec koszyka głównych walut zaledwie o 3,2 proc. Funt szterling tąpnął w tym czasie o niemal 21 proc., m. in. wskutek ilościowego luzowania polityki pieniężnej przez Bank Anglii. W praktyce więc te czynniki ekonomiczne (np. rosnący deficyt budżetowy), które w przypadku innej waluty uzasadniałyby prognozy, że będzie się ona osłabiała, w przypadku dolara mogą mieć mniejsze znaczenie.

[srodtytul]Trudno o alternatywę[/srodtytul]

Nieograniczony niemal popyt na amerykańskie obligacje skarbowe, a w minionej dekadzie także na bezpieczne z pozoru papiery zabezpieczone kredytami hipotecznymi, wiąże się dla USA z poważnymi zagrożeniami. Po pierwsze, może usypiać czujność Waszyngtonu. Skoro konsekwencje rosnącego zadłużenia są dla niego mniej dotkliwe niż dla innych rządów, łatwiej prowadzić mu nieroztropną politykę fiskalną. Po drugie, jak argumentują zarówno były prezes Fedu Alan Greenspan, jak i jego następca Ben Bernanke, napływ kapitału obniża rentowność obligacji skarbowych i powiązanego z nimi oprocentowania kredytów. W ten sposób status amerykańskiej waluty przyczynił się do bańki na tamtejszym rynku nieruchomości, która leżała u źródeł kryzysu z ostatnich lat.

To, wraz ze stwarzającą ryzyko dla stabilności dolara reakcją Fedu na załamanie gospodarcze, skłoniło wielu ekonomistów i polityków do szukania alternatywnej waluty rezerwowej. W marcu 2009 r. gubernator Ludowego Banku Chin Zhou Xiaochuan oświadczył, że należy „stworzyć walutę rezerwową oderwaną od poszczególnych państw, która byłaby w stanie utrzymać długoterminową stabilność”. Jak zasugerował, można by w tym celu rozszerzyć funkcję specjalnych praw ciągnienia (SDR) – wirtualnej jednostki rozrachunkowej państw należących do Międzynarodowego Funduszu Walutowego, opartej na koszyku walut. Byłby to powrót do koncepcji, jaką na konferencji w Bretton Woods w 1944 r. forsował John Maynard Keynes. Po kryzysie zyskała ona przychylność m. in. Rosji oraz Organizacji Narodów Zjednoczonych.

Taka reforma systemu walutowego wydaje się jednak trudna to przeforsowania. Ekonomiści wskazują np., że rządom łatwiej byłoby tak przebudować swoje rezerwy, aby odpowiadały koszykowi walut, na których bazują SDR. Chandler nie wierzy jednak w powodzenie nawet tego projektu. – SDR opierają się na koszyku czterech walut, w którym dolar ma około 44 proc. udziału. Każde państwo, które sceptycznie zapatruje się na amerykańską walutę, może swobodnie kształtować strukturę swoich rezerw tak, aby odpowiadała temu koszykowi.

Mając taką możliwość, lokują 60 – 65 proc. rezerw w dolarach – mówi. Wynika to m. in. z tego, że Japonii ani strefie euro nie zależy na tym, aby promować swoje waluty jako rezerwowe. Związany z tym statusem popyt windowałby kurs tych walut, uderzając w konkurencyjność eksporterów. Awans euro utrudni także kryzys fiskalny w eurolandzie, który pokazał, że część obligacji denominowanych w tej walucie jest bardziej ryzykowna niż papiery państw wschodzących.

– W kwestii walut rezerwowych istnieje duża inercja. Być może nie jest najlepszym rozwiązaniem, aby dolar pełnił tę rolę, ale tak przez jakiś czas pozostanie – konkluduje Chandler. W przyszłości największą szansę odciążenia amerykańskiej waluty ma jego zdaniem juan. Choć Pekin już promuje go jako jednostkę rozrachunkową w transakcjach handlowych, aby zapewnić mu status waluty rezerwowej, musiałby jeszcze uwolnić jego kurs oraz zliberalizować sektor finansowy. Z tymi reformami Chiny się jednak nie spieszą.

[ramka][b]Ulrich Leuchtmann - główny analityk walutowy Commerzbanku[/b]

Na dobrą sprawę istnieje dziś tylko jedna waluta rezerwowa. Nie jest przypadkiem, że funkcję tę pełni dolar. Wymaga ona bowiem dobrze ugruntowanego, głębokiego i płynnego rynku kapitałowego. Rządy nie utrzymują rezerw walutowych po to, aby na nich zarabiać. Lokują je więc w bezpieczne aktywa, takie jak obligacje. Co więcej, popyt na walutę rezerwową się zwiększa, bo z różnych powodów kraje akumulują rezerwy walutowe. Niektóre interweniują na rynku forex, co wymaga skupowania dewiz. Inne przeżywają boom handlowy i chcą utrzymywać określony stosunek rezerw do importu. Podaż waluty rezerwowej musi tym potrzebom sprostać. To jest możliwe tylko wtedy, gdy odnośny kraj wykazuje odpowiednio duże deficyty na rachunku obrotów bieżących. Co nie oznacza, że podaż dolara nigdy nie jest nadmierna. Np. podjęta przez Rezerwę Federalną druga runda ilościowego luzowania polityki pieniężnej stwarza ryzyko wybuchu silnej inflacji w przyszłości, co wywiera presję na notowania amerykańskiej waluty.Jedną z konsekwencji tego, że dolar pełni funkcję waluty rezerwowej, są niskie stopy procentowe w USA. Stopa zwrotu, jaką Amerykanie otrzymują inwestując za granicą, jest o około 2,5 pkt proc. wyższa, niż gdy inwestują w kraju. Ta różnica jest dość niezmienna w czasie, choć rentowność obligacji się zmienia. Zjawisko to wiąże się także z faktem, że dolar jest zarazem uważany za bezpieczne schronienie na niepewne czasy.Ostatnio modna jest opinia, że powinniśmy zreformować światowy system walutowy. Nie rozumiem jednak, jak miałaby działać sztuczna waluta rezerwowa, np. na bazie specjalnych praw ciągnienia (SDR) emitowanych przez MFW, bo nie stoi za nim rynek kapitałowy.[/ramka]