Trzeba uważać na spółki do restrukturyzacji

Rozmowa z Jackiem Siwickim, prezesem Enterprise Investors

[b]Jak oceniłby pan mijający rok w branży funduszy private equity w Polsce?[/b]

Ze statystyk pewnie wyniknie, że to był najlepszy rok w całym dwudziestoleciu. To będzie oczywiście zależało od tego, jaką definicję transakcji private equity przyjmiemy. Jak np. zakwalifikować przejęcie Ruchu (przez Lurena Investments reprezentującą amerykańskie fundusze – red.) albo czy Penta Investments jest klasycznym funduszem PE? Jeżeli jednak brać te transakcje pod uwagę i do tego doliczyć finalizację przejęcia WSiP przez Advent w tym roku, to inwestycje funduszy PE w Polsce można szacować na około miliarda euro.

[b]To początek prosperity?[/b]

Trudno powiedzieć. Pozytywny sygnał to fakt, że sporo było zarówno dużych, jak i średnich inwestycji. Równocześnie nie brakowało też transakcji oznaczających wyjście z inwestycji – mamy tu niedawny flagowy przykład sprzedaży Astera przez MidEuropa Partners czy wprowadzenie przez nas Harper Hygienics na giełdę. Z drugiej strony w naszej branży bardzo wiele zależy od przypadku. Trudno przewidzieć więc, jak będzie wyglądał przyszły rok i kolejne lata. Czy akurat jakiś przedsiębiorca w podeszłym wieku będzie chciał się pozbyć biznesu, żeby nie sprawdzać codziennie o 6 rano, czy pierwsza zmiana dotarła do fabryki. Czy ktoś inny stwierdzi, że jego syn – tu cytat z autentycznej historii – to idiota, bo woli być artystą, niż przejąć kierowanie firmą?

[b]Czy nie jest trochę tak, że część inwestycji w 2010 r. była realizowana pod presją? Wydawano pieniądze, bo wielu funduszom za rok czy dwa lata kończy się „okres życia”…[/b]

Mam nadzieję, że to nie był wynik presji. (śmiech) To jest coś, czego inwestorzy funduszy najbardziej się boją. Mogę mówić za siebie – my twardo negocjowaliśmy wyceny i wiedzieliśmy, do którego momentu możemy się posunąć. Przez to wielu inwestycji, także w tym roku, nie zrealizowaliśmy. Pamiętajmy, że firma zarządzająca funduszem też ma swoją silną motywację. Typowy system wynagrodzenia to roczna stała opłata za zarządzanie rzędu 2 proc. wartości aktywów oraz 20 proc. ze zrealizowanego zysku powyżej wartości całego funduszu.

[b]A jak ocenia pan inwestycje konkurentów? Tu, gdzie to możliwe, bo w wielu wypadkach ceny zakupu nie zostały ujawnione. [/b]

Właśnie – z żalem stwierdzam, że moi konkurenci w regionie w ostatnich trzech latach wciąż niewiele się nauczyli: nadal często nie mówią, ile zapłacili za spółkę. Między innymi przez tę powściągliwość Komisja Europejska wprowadza dyrektywę, która niedługo zmusi nas do publikacji bardzo wielu informacji. Niemniej trudno mi oceniać konkurentów. W kilku przypadkach wydaje mi się, że zaakceptowali bardzo wysokie wyceny. Nie mogę jednak wykluczyć, że mieli bardzo dobry pomysł na dalszy rozwój spółki, który uzasadnił wysoki zwrot na inwestycji, a zatem wysoką wycenę na wejściu. Równie dobrze komuś może się wydawać, że my przepłaciliśmy za Dino czy X-Trade Brokers, bo plany otwarcia 100 sklepów w trzy lata czy rozwinięcia działalności w Ameryce Łacińskiej uznaje za nierealne.

[b]Enterprise Investors będzie w przyszłym roku zaczynał rozmowy z inwestorami o kolejnym funduszu. Spodziewa się pan, że po kryzysie zainteresowanie funduszami PE generalnie będzie mniejsze?[/b]

Postawa inwestorów na pewno się zmieniła. Rozmawiałem niedawno z jednym z klientów w Stanach Zjednoczonych. Powiedział, że Polska już nie jest tam traktowana jako emerging market. Zaliczana jest do Europy Zachodniej, a nawet – ze względu na sytuację makroekonomiczną – na jej tle jest oceniana bardzo dobrze. Jednak na Europę Zachodnią inwestorzy patrzą z rezerwą – głównie ze względu na problemy krajów PIIGS.

[b]Coś jeszcze się zmieniło?[/b]

Dyskusje z inwestorami są dłuższe i bardziej dogłębne. Wymagają więcej szczegółowych informacji. Na przykład pytają ostatnio, czy rzeczywiście dana wielkość funduszu jest potrzebna, skoro do regionu wchodzą kolejne podmioty. Coraz więcej funduszy PE chce prowadzić duże transakcje powyżej 100 milionów euro, a tu potencjał wcale nie jest taki duży. Inwestorzy zastanawiają się, czy wszystkie ich pieniądze zostaną dobrze wydane.

[b]Czy są tacy, którzy się wycofują?[/b]

Przypadki odsprzedaży udziałów w funduszach są sporadyczne, jeśli w ogóle się zdarzają. W naszej firmie taka sytuacja nie miała miejsca od ponad dziesięciu lat.

[b]Ile jeszcze zostało wam do wydania?[/b]

Mamy około 120 mln euro. Modelowo 60 proc. z funduszu wydajemy w Polsce, a 40 proc. w pozostałych krajach regionu.

[b]Dlaczego Enterprise Investors nie kupił jesienią DWS TFI? Towarzystwo trafiło w ręce Investors TFI. [/b]

Inny kupił drożej. Widocznie Investors TFI miało taki pomysł na DWS, że kalkulacje opłacalności transakcji przy danej cenie wyszły inaczej. Zazwyczaj inwestor branżowy może osiągnąć spore efekty synergii, bo przyrost aktywów daje skokowy wzrost przychodów i relatywnie niewielki wzrost kosztów stałych, więc jest skłonny zapłacić więcej.

[b]Wy z kolei macie Skarbiec TFI. Efekt synergii też byłby możliwy. Chyba że przyjmiemy, że zdecydowanie chcecie wyjść ze Skarbca.[/b] Trwają różne rozmowy, oferty spływają. Zarówno od branżowych inwestorów, jak i funduszy private equity.

[b]Mówicie, że 100 mln euro za Skarbca to za mało. Z naszych informacji wynika, że branżowi inwestorzy tyle nie chcą płacić. Czy w takim razie jeśli i fundusze PE nie dadzą zadowalającej was oferty, Skarbiec może pójść na GPW? [/b]

Pewnie wówczas poważnie pomyślimy o giełdzie, ale proszę nie lekceważyć apetytów inwestorów branżowych...

[b]Z których jeszcze spółek, oprócz Skarbca, planujecie wyjść w przyszłym roku?[/b]

Z Kruka. Spółka kończy właśnie prospekt emisyjny, jednak równocześnie przychodzą potencjalni inwestorzy i pytają o bezpośredni odkup. Myślimy też o wyjściu z DGS – jeżeli dostaniemy dobre oferty. Podobnie w przypadku Magellana – chcemy wyjść przez giełdę z kolejnego pakietu akcji, a być może nawet z całości.

[b]A co z pozostałymi trzema firmami notowanymi na GPW w Warszawie?[/b] W Zelmerze sporo ostatnio układaliśmy na nowo, podzieliliśmy spółkę na część produkcyjną oraz część handlową wraz z marką. Chcemy, żeby część handlowa kupowała od produkcyjnej na takich samych zasadach jak od innych w Europie czy Azji, czyli żeby dyscyplinować część produkcyjną. Kończymy budować nową fabrykę. O wychodzeniu z inwestycji zaczniemy myśleć najwcześniej latem. Na wyjście z Kofoli jest zdecydowanie za wcześnie, bo mamy ją dopiero dwa lata.

[b]Za to Harper Hygienics jest w portfelu już ponad sześć lat. [/b]

Zgadza się, ale po drodze się spalił i odbudowaliśmy go na nowo, więc chyba trzeba liczyć, że jest od 2006 r. Nowy zarząd obecny jest w spółce od dwóch lat i musi pewnie minąć jeszcze trochę czasu, żeby inwestorzy mu na 100 proc. zaufali i odkupili wszystkie akcje od nas.

[b]Mówi pan, że mijający rok był bardzo dobry dla funduszy PE, a dla samego Enterprise Investors?[/b]

Wyższe strefy stanów średnich.

[b]Nawet biorąc pod uwagę bankructwo Orbis Travel i Wemy?[/b]

Tak samo, jak zdarza się dużo inwestycji w danym roku, nad którymi się pracowało latami, tak też może się zdarzyć, że dwie przeżywające problemy spółki „przewrócą się” w tym samym roku. W Orbis Travel zainwestowaliśmy 2 zł. Świadomie nie doinwestowaliśmy spółki dodatkowymi kilkudziesięcioma milionami, bo oprócz wyzwań rynkowych dostrzegaliśmy spore ryzyko, że w wyniku zmiany przepisów trzeba będzie zainwestować kolejne kilkadziesiąt milionów złotych. To ryzyko się zmaterializowało, bo rzeczywiście poziom tzw. gwarancji kapitałowej wzrośnie w styczniu dwukrotnie. Zatem poza poświęconym firmie wysiłkiem i czasem w zasadzie żadnych strat na tej spółce nie ponieśliśmy.

[b]Zapowiadaliście pozwanie Orbisu za działanie na szkodę Orbis Travel. Kiedy pozew trafi do sądu?[/b]

Pozwu nie złożyliśmy, ale mamy roszczenie, które nie wygasło.

[b]W Wemie straciliście jednak ponad 140 mln zł.[/b]

I nie sądzę, niestety, byśmy cokolwiek z tego odzyskali. To jest najcięższa w historii Enterprise Investors strata finansowa, z którą od jakiegoś czasu poważnie się liczyliśmy. Banki finansujące spółkę wypowiedziały kredyty, choć miały solidne zabezpieczenia. My sądziliśmy, że warto jeszcze spółkę ratować, ale w pewnym momencie nie mieliśmy już nic do powiedzenia.

[b]Wcześniej zbankrutowały trzy spółki z portfela Enterprise Investors, ale to było w latach 90. Jakie wnioski wyciągacie z ostatnich porażek?[/b]

Przede wszystkim taki, że dużo przyjemniej inwestować jest w spółki wzrostowe niż przeznaczone do restrukturyzacji. Będziemy z dużo większą ostrożnością podchodzić do projektów restrukturyzacyjnych, ale wspierać przedsiębiorców, którzy chcą rozwijać swoje firmy.

[b]Czytał pan opinie internautów o Enterprise Investors? Ostro krytykują was za te wpadki. Zarzucają, że wyciągacie ze spółek, co się da, a potem doprowadzacie do ich bankructwa. Na przykład ze Skarbca – który jest teraz na sprzedaż – w dywidendach wyjęliście ponad 100 mln zł. Z Wemy i Orbisu coś się udało? [/b]

Nie, nie było z czego wypłacać tutaj jakichkolwiek korzyści. Natomiast nie jest żadnym grzechem wypłacanie dywidendy ze spółek, które generują nadwyżki gotówki.

[b]Internauci piszą też, że po prostu nie umiecie inwestować.[/b]

Niektóre opinie wpadły mi w oko. Na razie nasze statystyki pokazują, że na wszystkich zakończonych transakcjach (wliczając również te nieudane) zarobiliśmy prawie trzykrotnie. Poza tym musimy pamiętać, że ryzyko straty jest zawsze wpisane w naszą działalność, ale na szczęście rzadko się materializuje.

[b]Dziękuję za rozmowę.[/b]

[ramka][b]Enterprise Investors nieprędko stracą fotel regionalnego lidera[/b]

Enterprise Investors to największy fundusz private equity/venture capital w Europie Środkowo-Wschodniej. Do końca 2009 r. fundusze zarządzane przez EI ulokowały łącznie 1,3 mld euro w 115 spółek z różnych sektorów gospodarki. Łączna kwota inwestycji w Polscewyniosła 838 mln euro w 102 przedsiębiorstwa. W?2010 roku zainwestowane kwoty znacznie wzrosły, bo EI?uruchomił kilka kolejnych przedsięwzięć. Z większych warto wyróżnić zakup notowanej na New-Connect spółki Euro-Tax za 7,5 mln zł. 200 mln zł kosztował 49-proc. pakiet akcji firmy Dino Polska prowadzącej sieć sklepów spożywczych. W?lipcu EI nabył węgierskiego sprzedawcę ubezpieczeń przez Internet – Netrisk.hu. Pakiet kontrolny kosztował 23 mln euro. W październiku za 224 mln zł kupił mniejszościowy (ale znaczący)?pakiet X-Trade Brokers. Obecnie w portfelu EI?jest 28 podmiotów. Na początku roku było ich o cztery więcej.Fundusze zakończyłyinwestycje w przeszło 9o spółkach, osiągając łączne przychody w wysokości ponad 1,4 mld euro. [/ramka]