Od paniki do euforii

Po największym od lat spadku na przełomie lutego i marca, w ostatnich dniach S&P 500 odnotował jeden z najmocniejszych krótkoterminowych ruchów w górę

Takie rozchwianie nie tylko nie sprzyja inwestowaniu w dłuższym czasie, ale też utrudnia ocenę perspektyw giełdy w USA. Równocześnie widać wyraźnie, że inwestorzy mają problemy z diagnozą przyszłej koniunktury nie tylko na rynku akcji, ale również obligacji, towarów czy walut. To również potwierdza podwyższoną niepewność na parkietach. Sprzeczne sygnały płyną zarówno z analizy technicznej, fundamentalnej i obserwacji wzajemnych relacji między rynkami.

Za i przeciw

Wyprzedaż z przełomu lutego i marca zabrała indeksowi S&P 500 około 6 proc. Na razie więc jest to jedna z płytszych korekt, jakie występowały w ostatnich latach. W zbliżonej skali indeks spadał od 5 marca 2004 r. Jednak wtedy na powrót trwałego wzrostu inwestorzy musieli dość długo czekać. Zresztą początkowy dołek został później jeszcze wyraźnie przebity. Trzy z czterech korekt obecnej hossy zabierały S&P 500 po ok. 8 proc., jedna (rozpoczęta 3 sierpnia 2005 r.) jedynie 6 proc. Równocześnie żaden z wcześniejszych spadków nie trwał tak krótko jak obecny. O nadziejach na rozpoczęcie nowej fali hossy można było najwcześniej mówić po 45-50 sesjach od rozpoczęcia zniżki.

Dotychczasowa przecena wystarczyła natomiast do pojawienia się kilku sygnałów charakterystycznych dla dołków poprzednich korekt. Dzienny MACD dotarł do dołków ustanawianych w ostatnich trzech latach. Średnia zmienność w trakcie kolejnych pięciu sesji wzrosła w początkach marca do 1,5 proc., czyli poziomu, przy którym wypadały minima wcześniejszych korekt. Dołki z ostatnich trzech lat wyrównał również wykres 4-tygodniowej zmiany S&P 500. W pierwszej połowie tego miesiąca dwukrotnie zbliżył się do minus 5 proc.

Natomiast jest jeszcze wiele elementów, które nie pasują do układanki mówiącej o zakończeniu zniżek. Indeks zatrzymał się znacznie powyżej 12-miesięcznej średniej. Poprzednio dołki wypadały ok. 2 proc. poniżej niej. Również 3-miesięczna zmiana S&P 500 jest znacznie powyżej poziomu charakterystycznego w ostatnich trzech latach dla wyczerpywania się potencjału malejącego.

Korelacje się zmieniają

Do wniosku, że rynki finansowe weszły w szczególny okres, skłania obserwacja zależności między nimi. W przypadku niektórych z nich mamy do czynienia ze skrajnymi sytuacjami. Nie są one specyfiką ostatnich tygodni, ale utrzymują się od wielu miesięcy. I tak, 12-miesięczna korelacja między S&P 500 i rentownością 10-letnich obligacji w USA osiągnęła minus 0,76. Ostatni raz taki poziom notowaliśmy wiosną 1998 r. W latach 90. była rzadkością. Dwukrotnie pojawiła się w pierwszej połowie lat 90., ale w tym okresie generalnie związek cen akcji z rentownością obligacji charakteryzował się odwrotną korelacją. Natomiast tak gwałtowna zmiana tych związków, jak teraz (wiosną 2006 r. korelacja sięgała 0,74) miała miejsce w 1998 r. i poprzedzała gwałtowne załamanie giełdy.

Równie silnie ujemna zależność występuje w przypadku amerykańskiej giełdy i cen towarów. W przeszłości była to również trafna wskazówka przed zbliżającym się odwróceniem trendu (wiosna 2003 r., lato 1998 r. czy też lato 1999 r.).

Innym przejawem trudności z oceną sytuacji były reakcje rynków na komentarz po posiedzeniu Fed. Inwestorzy odczytali go jako sygnał, że jeśli gospodarka będzie w potrzebie, to możliwe będzie wsparcie ją tańszym pieniądzem. Dolar jednak stracił po komunikacie. Wynikało z tego, że inwestorzy walutowi bardziej przejęli się spadkiem w przyszłości atrakcyjności bezpiecznych lokat w USA, niż ucieszyli się lepszymi perspektywami gospodarki. Podobnie było z obligacjami, których rentowność w środę jeszcze spadła, by dopiero mocno pójść w górę w czwartek.

Czy jednak rzeczywiście usunięcie z komunikatu jednego zdania (o tym, że stopy już nie wzrosną) jest tak istotne dla koniunktury na rynkach w dłuższym czasie? Przecież zagrożenie zaostrzeniem polityki pieniężnej było znikome. Co najwyżej stopy mogłyby pozostawać na obecnym poziomie jeszcze przez długi czas. Również opinia szefa Fed Bena Bernanke, dotycząca perspektyw gospodarki, nie mogła zaskakiwać, bo w poprzednich tygodniach nieraz w podobnym tonie się wypowiadał.

Patrząc na różnice między rentownością 2-latek czy 10-latek w USA a stopą procentową widać, że inwestorzy wciąż jeszcze nie są do końca przekonani, że obniżka kosztu pieniądza przybliżyła siź. W poprzednim cyklu luzowania polityki pieniężnej ta różnica była znacznie większa. Taka sytuacja to wyraz przekonania, że jeśli będzie cięcie stóp, to niekoniecznie duże. Tu powstaje pytanie, czy nieduże dlatego, że gospodarka więcej nie będzie potrzebować, czy też utrzymująca się inflacja nie pozwoli na więcej.