Czeka nas niespokojna końcówka roku

Z Arturem Iwańskim z dyrektorem biura analiz rynkowych Domu Maklerskiego PKO BP rozmawia Jacek Mysior

Wybory za nami. Czy teraz inwestorzy mogą już odetchnąć?

W mojej ocenie okres niepewności na giełdzie jeszcze się nie skończył, co pokażą najbliższe miesiące. Trzeba mieć na uwadze, że wciąż pozostało wiele niewiadomych w krajowej polityce. Nie znamy nawet składu nowego rządu. Z punktu widzenia rynku obawy mogą budzić postulowane zmiany regulacyjne, które mogą mieć istotny wpływ na poszczególne sektory, jak i zmiany personalne w spółkach nadzorowanych przez Skarb Państwa. Do tej pory spółki te miały jasne plany rozwoju. Obecnie strategia ta może się zmienić. To oznacza, że część największych spółek z naszej giełdy może w dalszym ciągu być pod presją. Ich wpływ na indeksy jest kluczowy. Dlatego oczekiwałbym nerwowej końcówki roku na giełdzie. Na wahania najbardziej będą narażone sektor bankowy, energetyczny, handlu, czyli te sfery, gdzie polityczne decyzje mogą mieć realny wpływ na przyszłe finanse. Ze względu na ich wagę w indeksach odczuje to cały rynek, dlatego rozsądne wydaje się przeczekanie tego okresu niepewności z boku.

Jak długo polityka może jeszcze wpływać na zachowanie indeksów warszawskiego parkietu?

Ze zbioru ogólnych haseł polityków musi się wyłonić kształt polityki gospodarczej nowego rządu. Myślę, że sytuacja wyklaruje się w najbliższych miesiącach. Tym samym w tym roku nie oczekiwałbym poprawy koniunktury. Bardziej prawdopodobne jest raczej dalsze osłabienie indeksów. Najlepiej to widać na przykładzie banków. W tej chwili mamy niejasne wyliczenia odnośnie do ewentualnych wpływów do budżetu po wprowadzeniu podatku bankowego, stąd trudno jest określić ostateczny wpływ na sektor takich zmian. Z dużym prawdopodobieństwem można zakładać, że podatek ten zostanie wprowadzony. W przypadku banków zakładamy, że negatywny scenariusz nie został jeszcze w pełni uwzględniony w cenach, co oznacza, że wciąż jest potencjał do spadków. Inwestorzy liczą się z tym, że zyski w kluczowych dla polskiego rynku sektorach jak banki, paliwa czy surowce będą spadać. Dla przyszłych wycen będzie jednak mieć znaczenie skala tych spadków, którą w obecnych warunkach trudno oszacować.

Dostrzega pan jakieś pozytywy dla polskiego rynku po zmianie rządów?

Wiele na to wskazuje, że polityka gospodarcza nowego rządu będzie prowzrostowa. Tak przynajmniej odczytuję zapowiedzi poluzowania polityki pieniężnej w Polsce, co mogłoby oznaczać kolejne obniżki stóp procentowych. Szansy upatruję także w impulsie fiskalnym. W takim scenariuszu koniunktura w Polsce, wspierana popytem konsumpcyjnym, może pozostać przyzwoita. Pod wpływem tego czynnika wzrost gospodarczy mógłby teoretycznie przyspieszyć o jakiś 1 pkt proc. bez większego zagrożenia dla finansów państwa. W ostatecznym rozrachunku efekt ten może być jednak mniejszy na skutek spowolnienia w Chinach, co przekłada się na koniunkturę w Niemczech. Istnieje też ryzyko, że stymulowanie konsumpcji na dłuższą metę może nie stworzyć trwałych podstaw do wzrostu, jeśli nie pójdzie za tym poprawa produktywności. Dlatego tak ważne są szczegóły polityki gospodarczej nowego rządu i szczegóły planowanych ustaw.

Wzrost popytu konsumpcyjnego to także dobra wiadomość dla części spółek. Kto może na tym najmocniej skorzystać?

Pojawia się tutaj dodatkowa przestrzeń do poprawy wyników w niektórych sektorach. Niemniej nie znając szczegółów polityki gospodarczej nowego rządu, nie sposób ocenić skali wpływu rozwiązań, których jeszcze nie znamy. Można zakładać, że efekt wzrostu konsumpcji pozytywnie przełoży się na spółki handlu detalicznego, dystrybutorów i producentów żywności czy producentów  produktów szybkozbywalnych.

Niepewne otoczenie rynkowe zniechęca inwestorów do akcji dużych spółek. Jak przedstawiają się perspektywy segmentów małych i średnich firm?

Na tle dużych spółek z WIG20 prezentują się bardzo korzystnie. Można zauważyć ciekawy trend w zyskach największych spółek z WIG20 i „średniaków" reprezentujących mWIG40. Ich zyski się rozjechały. Wskaźnik zysku na akcję na tych ostatnich systematycznie rośnie wraz z rosnącą gospodarką. Tymczasem zyski potentatów naszej giełdy od kilku lat są w stagnacji z lekką tendencją spadkową. Do tej pory była to niespotykana sytuacja.

Dla inwestorów wybór staje się więc oczywisty. Problemem mogą jednak być stosunkowo wysokie wyceny w segmencie mWIG40. Niemniej spółki z tego segmentu przyciągają inwestorów dużo lepszymi niż w przypadku wielu firm z WIG20 perspektywami rozwoju i większą płynnością obrotu niż tańsze walory małych spółek skupionych w sWIG80.

To tłumaczyłoby relatywnie lepsze zachowanie indeksu mWIG40 na tle całego rynku...

Inwestorzy, i to coraz częściej nie tylko krajowi, interesują się tym segmentem, ponieważ spółki w chodzące w jego skład dają dużo lepszą ekspozycję na szeroką gospodarkę. Z kolei problemem WIG20 są sektory, gdzie zyski są zależne na ogół od cen surowców albo firmy działają w regulowanych branżach. Ich zyski w niewielkim stopniu są powiązane z koniunkturą gospodarczą, co determinuje też wyniki firm reprezentujących WIG. Proszę zauważyć, że w szerokiej gospodarce skorygowane zyski spółek zachowują się dużo lepiej niż wyniki raportowane przez spółki giełdowe.

Giełda przestała odzwierciedlać koniunkturę w gospodarce?

Z tym już inwestorzy zdążyli się oswoić. Dostrzegam jednak szansę na pozytywne zmiany na naszym rynku. W moim odczuciu w dłuższej perspektywie czasu obecny skład sektorowy indeksu WIG20 jest nie do utrzymania. Sektory z ekspozycją na gospodarkę wypchną z indeksu schyłkowe sektory, jak np. surowcowy, które będą miały dla inwestorów coraz mniejsze znaczenie. W ciągu kilku najbliższych lat zastąpią je szybko rozwijające się spółki obecne dziś w indeksie mWIG40.

Krótkoterminowe prognozy dla krajowego rynku akcji nie przedstawiają się optymistycznie. Jak zbudować portfel akcji na tak wymagającym rynku?

Przede wszystkim unikać sektorów narażonych na ryzyko polityczne i spółek nadzorowanych przez Skarb Państwa. Mimo przeceny wchodzenie w sektor bankowy czy energetykę z uwagi na duże prawdopodobieństwo zmian regulacyjnych może być ryzykowne, choć zapewne nie dotkną one wszystkich spółek w jednakowym zakresie.

W takiej sytuacji warto zwrócić się ku średnim i małym spółkom wolnym od ryzyka politycznego. Ciekawie prezentują się wspomniane już wcześniej spółki o średniej kapitalizacji z mWIG40. Wiele z nich może się pochwalić stabilnym wzrostem biznesów w ciągu ostatnich lat i umocnieniem pozycji rynkowej. W niektórych przypadkach są widoki na kontynuację tego trendu, z tego względu te walory z reguły notowane są z premią uwzględniającą oczekiwany wzrost zysków. Nie bez znaczenia są dywidendy. Wiele z tych spółek potrafi łączyć ponadprzeciętne tempo wzrostu z wypłacaniem dywidendy.

Które branże wyglądają najatrakcyjniej?

Dobry okres wciąż przed sobą mają spółki przemysłowe nastawione na eksport, którym dodatkowo może pomóc słabszy złoty. Bardzo dobra koniunktura na rynku mieszkaniowym jest dobrym prognostykiem dla przyszłych wyników deweloperów. Do tego dodałbym spółki, które mogą skorzystać ze spodziewanej poprawy popytu konsumpcyjnego. W dłuższej perspektywie do łask mogą wrócić banki. W krótkim terminie jednak możliwa jest nawet kontynuacja spadków w sektorze.

Na horyzoncie pojawiły się nowe zagrożenia, które mogą mieć istotny wpływ na zachowanie giełdy, jak spowolnienie globalnego wzrostu...

Prawdopodobieństwo wystąpienia szoków zewnętrznych jest większe niż jeszcze kilka miesięcy temu. Największym problemem są Chiny i ryzyko dewaluacji chińskiego juana. W tym kontekście warto zwrócić uwagę na wzmożoną aktywność banków centralnych.

Brak namacalnych dowodów ożywienia gospodarczego sprowokował banki centralne na świecie do zmiany nastawienia polityki monetarnej. Europejski Bank Centralny rozważa kolejny program skupu. Z kolei Fed odroczył w czasie spodziewaną w tym roku pierwszą od lat podwyżkę stóp procentowych.

Jak w takim razie przedstawiają się perspektywy rozwiniętych rynków akcji?

Działania czołowych banków centralnych przez jakiś czas powinny mieć stabilizujący wpływ na największe giełdy. Co będzie potem, gdy możliwości banków centralnych się wyczerpią, nie sposób dziś przewidzieć. Oceniamy, że spółki europejskie są atrakcyjniejsze od amerykańskich ze względu na większy potencjał do poprawy zysków oraz dłuższą perspektywę utrzymania bardzo niskich stóp procentowych.

CV

Artur Iwański od 2011 r. jest szefem działu analiz rynkowych Domu Maklerskiego PKO BP. Wcześniej kierował działem analiz w Erste Securities. Odpowiada za opracowywanie strategii rynkowej oraz za sektor wydobywczy. Posiada tytuł CFA. Zespół analityków zarządzany przez Iwańskiego w rywalizacji portfeli fundamentalnych organizowanej przez „Parkiet" w edycji za 2014 r. zajął trzecie miejsce.