Gdyby nie hossa na rynku surowców, wyniki finansowe nie byłyby tak dobre

I kwartał był udany dla firm z WIG20. Głównie dzięki KGHM i firmom naftowym zyski netto wzrosły o ponad 40 proc. Jednak dominacja spółek surowcowych niesie ze sobą także ryzyko

Bez względu na to, jaką przyjmiemy miarę osiągnięć największych przedsiębiorstw na warszawskiej giełdzie, nie ulega wątpliwości, że I kwartał przyniósł dalszą poprawę wyników finansowych. Jeśli zsumujemy rezultaty wszystkich polskich spółek z WIG20 (zagraniczne – CEZ i Kernel – pominęliśmy ze względu na inną walutę sprawozdań), okaże się, że suma zysków netto powiększyła się w pierwszych trzech miesiącach roku o 43,5 proc. wobec tego samego okresu 2010 r. Zsumowane zyski operacyjne urosły z kolei o 34,8 proc. przy wzroście przychodów ze sprzedaży o jedną czwartą.

Poprawa nie przestaje być faktem, jeśli zamiast zmiany zsumowanych wyników obliczymy średnie zmiany (najpierw liczymy zmiany dla każ- dej firmy i dopiero potem średnią). Według takiej alternatywnej metody zysk netto urósł jeszcze bardziej – aż o 185 proc., a operacyjny o 53,2 proc. (wszystkie dane dotyczą zmian wobec I kwartału 2010 r.).

[srodtytul]Wsparcie dla giełdowej hossy[/srodtytul]

Co to oznacza dla inwestorów? Jak wynika z danych Bloomberga, średni ważony zysk na akcję (liczony narastająco za cztery kolejne kwartały) spółek wchodzących w skład WIG20 urósł do poziomu najwyższego od czasu załamania wywołanego przez kryzys finansowy na Zachodzie w końcu 2008 r. i późniejszego spowolnienia polskiej gospodarki. Dzięki szybkiej poprawie rezultatów udaje się jednocześnie utrzymać w ryzach poziom wycen rynkowych akcji. Wskaźnik cena/zysk wynosi niespełna 12, co sugeruje, że walory największych spółek nie są szczególnie drogie (kiedy kończyła się poprzednia hossa na jesieni 2007 r., C/Z przekraczał 16).

Jednocześnie trzeba przyznać, że poprawa rezultatów nie rozłożyła się w sposób równomierny pomiędzy poszczególne firmy. Podobnie jak w poprzednich kwartałach na wynikach zaważyły w największym stopniu przedsiębiorstwa związane z rynkami surowcowymi.

Wystarczy spojrzeć na osiągnięcia KGHM. Miedziowy koncern przez rok powiększył zysk netto o ponad 1,2 mld zł. To ponad 40 proc. kwoty, o jaką zarobki zwiększyły wszystkie polskie spółki z WIG20. Jeśli dodać do tego niewiele mniej imponujący przyrost profitów koncernów naftowych: Orlenu (+511 mln zł) i Lotosu (+612 mln zł), to okazuje się, że te trzy związane z rynkami surowcowymi firmy wypracowały aż 80 proc. poprawy wyników w ramach WIG20.

[srodtytul]Surowce – miecz obosieczny[/srodtytul]

Fakty te rodzą poważne konsekwencje dla inwestorów giełdowych. Z jednej strony, dopóki będzie się utrzymywała hossa na światowych rynkach surowcowych, będzie to naturalne wsparcie dla WIG20. Uzależnienie indeksu od tej grupy firm widać już teraz. Duży udział KGHM w WIG20 oraz znaczna zmienność notowań miedziowego potentata sprawiły, że zwyżka indeksu przez ostatnie 12 miesięcy to w ponad połowie zasługa tej jednej spółki.

Z drugiej strony uzależnienie od spółek surowcowych (które jest charakterystyczne także dla wielu innych rynków wschodzących) to nie tylko korzyści, ale też duże ryzyko. Ostatnie tygodnie pokazały, że ceny surowców potrafią nie tylko uporczywie iść w górę, ale także poddawać się silnym korektom spadkowym (ropa naftowa w ciągu pięciu dni na początku maja potaniała o 14 proc., a cena miedzi jest o około 15 proc. niższa niż u szczytu w połowie lutego). Im większa zmienność notowań, tym wyniki kluczowych firm z WIG20 stają się mniej przewidywalne.

[srodtytul]Zadyszka w gospodarce zagrożeniem[/srodtytul]

Pod znakiem zapytania stoi z kolei utrzymanie szybkiej poprawy wyników tych spółek, których kondycja uzależniona jest bardziej od koniunktury w polskiej gospodarce.

Pierwsze miesiące tego roku przynoszą pod tym względem raczej rozczarowania. Przykładowo w marcu produkcja przemysłowa była już tylko o 7 proc. większa niż rok wcześniej, co okazało się tempem najniższym od prawie półtora roku. Samo w sobie nie powinno to co prawda doprowadzić do załamania poprawy wyników finansowych, ale może się przyczynić do osłabienia jej tempa.

[ramka][srodtytul]Opinie[/srodtytul]

[b]Andrzej Kasperek, analityk, unicredit CAIB Poland[/b]

W I kwartale obserwowaliśmy kontynuację pozytywnych trendów na rynku nieruchomości komercyjnych, co sprzyjało GTC. Nierównowaga podaży i popytu, wzrost sta- wek czynszów i dalszy spadek stóp kapitalizacji (relacja wpływów z wy- najmu do wartości rynkowej) będą sprzyjać spółce także w kolejnych kwartałach. Wysoki popyt inwestycyjny oraz względnie ograniczona podaż powodują, że wyceny najlepszych nieruchomości komercyjnych będą dalej rosnąć, a to z kolei przełoży się na wartość portfela.

W nieco innej sytuacji jest PBG, gdzie otoczenie rynkowe jest znacznie mniej sprzyjające. Pomimo wysokiej wartości portfela zleceń presja na marże jest bardzo wysoka i, co najistotniejsze, utrzyma się w kolejnych kwartałach. PBG jako jedna z nielicznych firm w sektorze podaje prognozy i jak dotąd w mniejszym lub większym stopniu je wypełniało. Trudno jednak ocenić, jaki wpływ na prognozę wyników może mieć potencjalna transakcja sprzedaży Hydrobudowy i Aprivii, która została ostatnio zawieszona, ale zarząd wydaje się dalej w nią silnie wierzyć. Ako

[b]Monika Kalwasińska, analityk, DM PKO BP[/b]

Najbliższe miesiące dla spółek z szeroko rozumianej branży paliwowej będą zmienne ze względu na występującą sezonowość w poszczególnych firmach. II i III kwartał to najlepszy sezon dla Orlenu i Lotosu. Głównymi czynnikami determinującymi wyniki tych firm będą marże rafineryjne oraz ceny ropy, a te prawdopodobnie istotnie się nie zmienią. Po ostatniej korekcie cen ropy marże rafineryjne mogą ulec rozszerzeniu, niemniej jednak pozostaną na relatywnie niskim poziomie. Marże detaliczne na stacjach paliw są też pod presją.

W przypadku PGNiG z kolei II i III kwartał są najsłabsze ze względu na sezonowy spadek sprzedaży gazu. Tymczasem dwie trzecie przychodów dają handel i dystrybucja błękitnego paliwa. Pozytywnie może jedynie zaskoczyć segment poszukiwań i wydobycia ropy i gazu podobnie jak w I kwartale, amortyzując słabsze wyniki w pozostałych działach. W tej sytuacji można przypuszczać, że ceny akcji Lotosu, Orlenu i PGNiG będą przede wszystkim podążać za trendami obowiązującymi na całym rynku. TRF

[b]Kamil Kliszcz, analityk DI BRE Banku[/b]

Po wynikach za I kwartał rysuje się pozytywny wizerunek branży energetycznej. Generalnie prognozy na przyszłość dla jej reprezentantów z WIG20 są optymistyczne.

Najlepiej powinien się prezentować Tauron. Wynika to z lokalizacji jego aktywów w miejscach koncentracji przemysłu ciężkiego. Tauron w tej sytuacji będzie sprzedawał więcej energii dla zwiększających produkcję spółek przemysłowych.

W przypadku PGE zachowanie notowań zależy w dużym stopniu od decyzji Skarbu Państwa o sprzedaży pakietu akcji energetycznego koncernu. Najgorzej w tej grupie będzie się zachowywał CEZ. W przyszłych kwartałach należy oczekiwać spadku EBITDA (wynik operacyjny plus amortyzacja) i zysku netto czeskiego koncernu. Wpłynie na to między innymi podatek od emisji dwutlenku węgla, który nakładają Czechy. W ostatnich miesiącach na notowania CEZ pozytywnie wpływało zamknięcie elektrowni atomowych w Niemczech, ale ta decyzja rządu w Berlinie przełoży się na wyniki czeskiej grupy dopiero za kilka kwartałów. ASZ[/ramka]

[[email protected]][email protected][/mail]