Dylemat dużego: publiczna czy prywatna

Z Michałem Masłowskim, wiceprezesem zarządu Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych rozmawia Jan Morbiato

W poniedziałkowym „Parkiecie" opublikowaliśmy artykuł pt. „GPW czeka na swojego Warrena Buffetta" na podstawie ankiety przeprowadzonej wśród zarządzających funduszami inwestycyjnymi. Wskazali oni dużych inwestorów giełdowych, których ich zdaniem warto śledzić, oraz takich, których lepiej unikać. Jaka jest lista najbardziej powszechnych „grzechów" dużych inwestorów giełdowych względem mniejszościowych akcjonariuszy?

Większość złych zachowań ma wspólne źródło – jest nim traktowanie spółki publicznej jak swojego prywatnego przedsięwzięcia. Grube ryby zapominają o tym, że oprócz nich współwłaścicielami firmy są również osoby indywidualne. Główni akcjonariusze przeprowadzają transakcje korzystne z ich punktu widzenia, ale niepożądane z perspektywy pozostałych akcjonariuszy przedsiębiorstwa. Transakcja korzystna dla właściciela, a transakcja korzystna dla spółki, a więc wszystkich akcjonariuszy, to nie zawsze to samo. Sztandarowym przykładem jest sprzedawanie spółkom przez ich głównych akcjonariuszy ich własnych aktywów lub aktywów innych spółek z ich portfela – ze szkodą dla akcjonariuszy mniejszościowych. Kolejny problem to nieodpowiadanie na pytania mniejszościowych udziałowców. Prawo stanowi o tym, że na walnym zgromadzeniu trzeba odpowiadać na pytania inwestorów indywidualnych. Tymczasem bardzo często zdarza się, że jeszcze przed walnym zarządy spółek komunikują nam, jako przedstawicielom inwestorów indywidualnych, że odpowiedzi na pytania nie udzielą. Zanim w ogóle te pytania usłyszą! Podsumowując – praktycznie wszystkie problemy inwestorów indywidualnych mają swoje źródło w tym, że akcjonariusz, który na walnym może zrobić wszystko, zachowuje się tak, jakby posiadał 100 proc. spółki.

Dlaczego spółki i główni akcjonariusze lekceważący mniejszościowych inwestorów tak rzadko ponoszą prawne konsekwencje swoich działań?

Większość „nieeleganckich" zachowań dużych inwestorów jest zgodna z prawem. Są one w zgodzie z przepisami, ale nie w zgodzie z etyką. Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych może napisać felieton, pokrzyczeć, napiętnować kogoś, ale ciężko mówić o jakiejkolwiek odpowiedzialności głównych akcjonariuszy. Możemy zwracać uwagę, że dana spółka nie prowadzi komunikacji z inwestorami indywidualnymi, jeżeli jednak realizuje ona minimum obowiązków informacyjnych, o których mówią przepisy o ofercie publicznej i przepisy o obrocie giełdowym, nic nie możemy zrobić. Przypadki, w których spółka rzeczywiście narusza prawo, są dość rzadkie. Bardzo trudno wtedy zainterweniować – spółki posiadają silne zaplecze prawne, potrafią się bronić. Większość zachowań dużych inwestorów, przeciwko którym występujemy, jest sprzeczna z „duchem rynku kapitałowego", ale zgodna z literą prawa. Jeżeli już wykorzystuje się akcjonariuszy indywidualnych jako dawców kapitału przy okazji kolejnych emisji akcji, powinno się im okazywać elementarny szacunek, nawet jeżeli prawo tego nie wymaga.

Dlaczego w takim razie miliarderzy nie ściągają z parkietu spółek, które traktują jako swoje?

To nie jest takie proste, nie wszystkich „miliarderów" na to stać. Czasami, żeby mieć decydujący głos na walnym, wystarczy być relatywnie niewielkim akcjonariuszem spółki. Tak jest na przykład w przypadku Biotonu i Ryszarda Krauzego. Bardzo rzadko się zdarza, żeby stosunkowo niewielkim kosztem można było wycofać akcje konkretnego przedsiębiorstwa z obrotu giełdowego.

Inwestorom mniejszościowym tak trudno się umówić na działanie we wspólnym interesie? Sam pan przecież wspomniał, że w niektórych przypadkach mogliby oni mieć decydujący wpływ na przebieg walnych zgromadzeń akcjonariuszy.

Nie jest łatwo „zwołać" 30 proc. akcjonariatu. Wielokrotnie próbowaliśmy „skrzyknąć" inwestorów indywidualnych, to bardzo trudne. Nie jest jednak niemożliwe. Często się zdarza, że 5–7 proc. głosów na walnym już ma znaczenie. Dużym akcjonariuszom z kolei nie jest trudno ignorować mniejszych, skoro często inwestorzy indywidualni w ogóle nie przyjeżdżają na walne zgromadzenia, a jeżeli przyjeżdżają, to jest ich zbyt mało, żeby odegrali ważną rolę. Warto przy tym zwrócić uwagę, że zachowanie spółek – również tych, które lekceważą mniejszościowych akcjonariuszy, zmienia się diametralnie, kiedy chcą one przeprowadzić kolejną emisję akcji. Wtedy dziwnym trafem spółki wyjątkowo gorliwie zabiegają o komunikację z inwestorami indywidualnymi.

Za co nie lubimy „grubych ryb"

Zarządzający funduszami typując inwestorów giełdowych, których szanują i tych, których nie cenią, kierują się przede wszystkim jakością spółek „w stajni", rzadziej wskazują na mniej wymierne czynniki. Jest jednak jedna cecha charakteru giełdowych miliarderów, która działa im na nerwy. Co więcej, okazuje się, że łączy ona większościowych akcjonariuszy wielu giełdowych spółek – niezależnie od tego, czy dały one ostatnio zarobić czy też nie. Zachowują się oni tak, jakby nie było akcjonariuszy mniejszościowych. Traktują więc spółkę publiczną, jakby była ich prywatnym przedsiębiorstwem. W TFI usłyszeliśmy, że zdarzało się to w przeszłości również tym miliarderom, których spółki dały zarobić, np. Michałowi Sołowowowi czy Zygmuntowi Solorzowi-Żakowi. Jednocześnie jednak, zarządzający funduszami przyznają, że najbardziej ufają nie inwestorom portfelowym, a wybranym przedsiębiorcom, związanym zawodowo i kapitałowo z jedną lub najwyżej kilkoma spółkami. Dbają oni o interesy firmy jak o własne, na czym korzystają również mniejszościowi akcjonariusze.