Dla porządku przypomnę, co się zmienia – udrożniona została możliwość opóźniania publikacji informacji poufnej (poprzez modyfikację przesłanki „niewprowadzania w błąd”, co dotychczas odstraszało wiele spółek od skorzystania z tego rozwiązania) oraz – w przypadku procesów rozciągniętych w czasie – usunięty został wymóg raportowania o zakończeniu poszczególnych istotnych pośrednich etapów takiego procesu. Zmiany te są pozornie dość proste, ale po wejściu w szczegóły natkniemy się na sporo wątpliwości.
Pojawiło się pytanie ze spółek, czy można dalej raportować po staremu. Pozornie może się ono wydawać nielogiczne – skoro wywalczyliśmy zmiany ułatwiające prowadzenie biznesu, to spółki raczej będą chciały z nich skorzystać, ale nie jest to wcale takie oczywiste. Po pierwsze dlatego, że deregulacja też wymaga działań regulacyjnych na poziomie spółek – muszą dokonać stosownych zmian procedur, przeszkolić odpowiednie osoby etc. W przypadku spółek, które publikują niewiele raportów dotyczących „rozciągniętej poufnej” gra może się okazać niewarta świeczki. Po drugie, najczęściej inne osoby decydują o procedurach, a inne o prowadzeniu biznesu i nawet jeśli prowadzenie biznesu jest ważniejsze, to niekoniecznie osoby się tym zajmujące mają świadomość możliwości dokonania zmian. Po trzecie wreszcie, rezygnacja z raportowania poszczególnych etapów wiąże się z koniecznością zachowania informacji w poufności, co może być dość skomplikowane. Odpowiadając na pytanie – według mnie jak najbardziej można nie skonsumować zmian w MAR w tym zakresie, tj. kontynuować raportowanie o wszelkich istotnych etapach procesu rozciągniętego w czasie, ale przynajmniej jeden poważny autorytet w tej dziedzinie ma odmienne zdanie.
Inny problem dotyczy ochrony informacji poufnej. Jak pisałem w jednym z wcześniejszych tekstów poświęconych tej tematyce, około połowa spółek przez całą dekadę dotychczasowego obowiązywania MAR nigdy nie była w posiadaniu „prawdziwej” informacji poufnej – publikowała informacje niezwłocznie po ich identyfikacji. Nie ma zatem praktycznych doświadczeń związanych z ochroną takich informacji, a przecież niezbędne działania nie ograniczają się wyłącznie do prowadzenia list insiderów (na marginesie wspomnę, że na początku lipca wejdą w życie przepisy nieco ułatwiające prowadzenie tych list poprzez ograniczenie zakresu danych, które listy te powinny zawierać). Dla tej grupy emitentów najważniejsze będzie więc praktyczne wdrożenie procedur na wypadek wycieku informacji poufnej, tj. przede wszystkim weryfikacji, czy do takiego wycieku doszło (na podstawie analizy otoczenia informacyjnego i rynkowego emitenta), a także sposobu reakcji spółki (w jakich przypadkach i w jakiej formule komunikowana jest rynkowi w trybie przyspieszonym dana informacja poufna).
Rozporządzenie delegowane zawiera otwarty katalog 35 procesów rozciągniętych w czasie, w związku z czym ich szczegółowa analiza byłaby także mocno rozciągnięta w czasie. Dlatego oparliśmy się na badaniu Edmunda Kozaka wskazującym, które z tych procesów spółki raportowały dotychczas najczęściej i na nich skoncentrujemy naszą działalność edukacyjną. Zdecydowanie przodują tu publikacje dotyczące zawierania umów (co trzeci raport zawierający informację poufną) i nimi zajęliśmy się w pierwszej kolejności.
Akt delegowany jest w tym przypadku genialny w swojej prostocie. Stanowi on mianowicie, że np. w przypadku istotnej umowy obowiązek podania do wiadomości publicznej powstaje „niezwłocznie po podpisaniu umowy lub innego równoważnego aktu o wiążącym skutku”. Jest to ważne, bo eliminuje różnego rodzaju dywagacje, czy konieczne jest publikowanie informacji na poszczególnych etapach negocjacji, ale pozostaje do rozstrzygnięcia, czym jest „podpisanie umowy”, bo ten moment nie zawsze jest łatwy do jednoznacznego zdefiniowania. Zwłaszcza jeśli mamy do czynienia z różnego rodzaju warunkami (choćby akceptacji RN lub organu administracji). I pojawia się mnóstwo pytań dotyczących dalszego „życia” umowy, w tym podpisywania aneksów.
Ważne jest też, że brak konieczności raportowania o poszczególnych etapach procesu wcale nie przesądza, że musimy niezwłocznie opublikować informację o jego efekcie końcowym. Można publikację takiej informacji opóźnić, ale pytanie na jak długo? A może należy informację o podpisaniu umowy opublikować i opóźnić tylko niektóre z postanowień szczególnie istotnych z perspektywy tajemnicy handlowej danej spółki?
Jak zawsze im dalej w las, tym więcej drzew i im więcej regulacji, tym więcej konieczności interpretacji. Należy mieć nadzieję, że przy kolejnej nowelizacji MAR przewalczymy kolejne „rewolucyjne” zmiany, choćby przewidujące, że ochrona informacji poufnej jest wymagana tylko tam, gdzie to ma sens, czyli w przypadku tych spółek, gdzie wykorzystanie informacji poufnej jest matematycznie możliwe, co na rynku polskim dotyczyłoby zaledwie kilku procent emitentów.
