Dociskanie śruby

Od miesięcy sytuacja rynku kapitałowego budzi niepokój. Składają się na to skutki afery GetBacku, konieczność zmiany na stanowisku przewodniczącego KNF, zmniejszające się obroty na GPW, liczne delistingi przy skromności nowych IPO.

Dr Joanna Róg Prof. Marek Wierzbowski i Partnerzy – Adwokaci i Radcowie Prawni

Archiwum

Przyczyn jest jednak więcej i warto się zastanowić nad tym, jakie zmiany są potrzebne, aby przyciągnąć inwestorów i uniknąć w przyszłości zdarzeń zniechęcających do naszego rynku.

Wielkie nadzieje na restaurację rynku pokładane są w PPK, z założeniem, że da to świeży napływ kapitału korzystny dla całego rynku.

Siłą napędową rynku kapitałowego jest jednak żądza zysku. Bez jej zaspokojenia trudno oczekiwać wzrostu zainteresowania. Jeżeli chcemy inwestycji w określone spółki, trzeba, aby inwestorzy widzieli perspektywę zarobku. Inaczej nie tylko nie będą inwestować, ale też będą wychodzić z istniejących inwestycji.

Tymczasem zmiany w przepisach wskutek nagłośnionych afer idą w kierunku zaostrzania odpowiedzialności uczestników rynku, co przekłada się na zwiększone ryzyko tych uczestników, którego koszt trzeba kalkulować przy decyzjach inwestycyjnych. Polski system nadzoru nad rynkiem finansowym stał się jednym z najbardziej restrykcyjnych na świecie tak w zakresie treści przepisów, jak i praktyki ich stosowania.

Widzimy coraz szersze uciekanie się do środków z obszaru prawa karnego.

Odpowiedzialność karna pojawia się w szerszym zakresie, niż tego wymagają przepisy unijne. Zestawienie wymagań stawianych przez rozporządzenie MAR i dyrektywę MAD II pokazuje, że w Polsce odpowiedzialność karna może mieć miejsce nie tylko za działania „wprowadzające w błąd", lecz także te, które „mogą wprowadzać w błąd" co do popytu lub podaży. Niesie to zasadne obawy uczestników rynku przy każdej większej operacji.

Ponadto grzywny, jakie mogą być nakładane, są wyższe, niż praktykowane w innych krajach. Na przykład w Niemczech w 2017 r. nałożono grzywny w postępowaniu karnym za siedem przypadków manipulacji z MAR, ale łączna suma kar za te naruszenia, jak podaje ESMA, wyniosła tylko 12 450 EUR. Błędem jest jednak, że sprawy dotyczące manipulacji rozstrzygane są przed sądem rejonowym, a niektóre rodzaje kradzieży – w sądzie okręgowym.

Kary finansowe nakładane na osoby fizyczne idą już w miliony złotych, bez konkretnej proporcji do osiąganych przychodów. Stawia to przed każdym rozsądnym człowiekiem pytanie, czy warto wystawiać się na takie ryzyko przy nie zawsze precyzyjnie sformułowanych obowiązkach.

Osobną kwestią jest tzw. lista ostrzeżeń publicznych, znalezienie się na której ma niszczący wpływ na działalność gospodarczą. Podaje się do publicznej wiadomości informacje o złożonych zawiadomieniach o podejrzeniu popełnienia przestępstwa, jednocześnie nie określając ani z czym jest związane zawiadomienie, ani jakiego okresu lub wycinka działalności dotyczy. Umieszczenie podmiotu na liście skutkuje obawą klientów korzystających z usług, które świadczone są legalnie, o ich środki i konieczne jest dodatkowe wyjaśnienie, tak jak to miało miejsce w wypadku Idei Banku. Mimo umorzenia postępowania przez prokuraturę, wpisy na liście wciąż pozostają, bo nie ma obowiązku usunięcia z listy z urzędu. Spółka, której wpis dotyczy, nie ma żadnych instrumentów, aby dowiedzieć się o tym, że postępowanie karne zostało zakończone – nie dostaje nawet postanowienia o umorzeniu. Ta procedura wymaga zmian.

Problemem, któremu państwo usiłuje zaradzić, jest brak troski wielu inwestorów o własne interesy i podejmowanie decyzji inwestycyjnych bez sprawdzenia ich zasadności czy bezpieczeństwa. Wielu nie przyjmuje do wiadomości, że wyższy zarobek może odzwierciedlać zwiększone ryzyko.

Państwo nie jest w stanie ochronić całkowicie inwestora przed utratą aktywów. Przepisy unijne nie mówią o niezaradnym konsumencie, lecz o racjonalnym inwestorze, a więc tym, który podejmuje racjonalne decyzje. To obarczona ryzykiem działalność inwestycyjna, a nie chroniony przez państwo system oszczędzania. Inwestorzy, którzy ponieśli straty, często tworzą grupy, usiłując odzyskać pieniądze poprzez nacisk na państwo czy np. na banki, które nie mają żadnych powodów do wspierania ich kosztem własnych interesów.

Wielkim problemem jest powszechna słaba znajomość zasad rządzących rynkiem finansowym. Prowadzi ona do oskarżania KNF za grzechy niepopełnione (kazus Amber Goldu czy zawiadomienie związane z zatwierdzaniem prospektów GetBacku), z drugiej strony do częstego braku weryfikacji działań Komisji. Brak jest świadomości, jakie instytucje mogą oferować konkretne usługi, przede wszystkim usługi maklerskie lub czynności bankowe. Ostatnio KNF stara się wyjść naprzeciw tym potrzebom, zanim dojdzie do naruszeń – stąd choćby komunikat w sprawie podmiotów oferujących usługę wealth management. Tu daje znać o sobie niezwykle słaba znajomość tej problematyki wśród polityków, a także w środowisku sędziowskim, czemu maklerzy usiłują zaradzić, wnosząc o powołanie specjalnego sądu rynku kapitałowego.

Żaden rygoryzm nie uchroni totalnie rynku od afer. Zdarzają się one wszędzie, z punktu widzenia poszkodowanych istotniejsza jest kompensacja strat, niż ukaranie sprawców. Winniśmy tu korzystać z wzorców rynków bardziej rozwiniętych, jak to robili panowie Paga i Rozłucki, budując początki polskiego rynku. Państwo, nadzorując rynek, nie zastąpi całkowicie inwestorów w dbałości o swoje interesy.

dr Joanna Róg-Dyrda senior associate w kancelarii Prof. Wierzbowski i Partnerzy

prof. Marek Wierzbowski partner w kancelarii Prof. Wierzbowski i Partnerzy