Citi Handlowy niżej wyceniony

Wyniki banku nie będą zachwycać, ale zdaniem analityków premia w wycenie jest zasłużona ze względu na dywidendy, brak franków i niski profil ryzyka.

Haitong Bank w najnowszym raporcie utrzymuje rekomendację „neutralnie" dla Banku Handlowego i obniża cenę docelową do 35,2 zł z 37,5 zł. Obecnie kurs na GPW wynosi 36,55 zł, od początku roku spadł o 29,4 proc.

Prognoza w górę i w dół

Haitong Bank uwzględnił w prognozie ostatnią obniżkę stopy referencyjnej przez NBP o 40 pb. do 0,1 proc. Zarząd Banku Handlowego podczas prezentacji wyników za II kw. 2020 r. był zadowolony z rezultatów  w segmencie korporacyjnym i prezentował umiarkowany optymizm jeżeli chodzi o przychody w świetle zwiększonej aktywności klientów detalicznych. Podstawowym scenariuszem analityków Haitonga pozostaje krótkie U-kształtne odbicie gospodarcze, mniej dotkliwe gospodarczo konsekwencje drugiej fali pandemii i brak dalszych obniżek stóp procentowych.

Haitong Bank podniósł prognozę zysku netto na lata 2020/21 o odpowiednio 4/16 proc. do 269 mln zł (spadek o 44 proc. r/r) i 400 mln zł (wzrost o 49 proc. r/r) za sprawą większego wolumenu w segmencie detalicznym. Analitycy obniżyli jednak prognozę na rok 2022 o 29 proc. do 430 mln zł za sprawą niższych założeń, co do średnioterminowych stóp procentowych. Prognozy analityków, co do zysków są o 3 proc. niższe od konsensusu na 2020 r. i o 35 proc. wyższe na rok 2021. W opinii analityków wynika to głównie z wysoce nieprzewidywalnych skutków pandemii, szczególnie, jeżeli chodzi o różne założenia co do poziomu stóp procentowych w perspektywie średnioterminowej, wolumenu akcji kredytowej i poziomu ryzyka.

Po wzroście kursu akcji Banku Handlowego w ubiegłym miesiącu o 2,4 proc. (podczas gdy indeks WIG-BANKI spadł o 6,3 proc.), spółka wydaje się być godziwie wyceniana ze skorygowanym wskaźnikiem P/BV na rok 2020 na poziomie 0,8x, co daje premię w porównaniu do całego sektora, dla którego wskaźnik ten wynosi 0,6x – oceniają analitycy wskazując, że premia ta jest uzasadniona biorąc pod uwagę ponadprzeciętną perspektywę dywidendową i niski profil ryzyka przy niemal zerowym zaangażowaniu w kredyty frankowe.

Obecnie główne ryzyka dla Banku Handlowego to różne scenariusze dotyczące sytuacji makroekonomicznej i poziomu stóp procentowych, które mogą prowadzić do niższych przychodów odsetkowych netto i wyższego kosztu ryzyka, spowolnienie akcji kredytowej, a także dalszy zakaz wypłaty dywidendy.

Brak perspektywy dywidendy w tym roku

W II kw. br. Bank Handlowy mógł pochwalić się wysokim wskaźnikiem TCR i Tier1 na poziomie 19,9 proc., czyli o 9,22 pp powyżej minimalnego TCR. Przed zmianami regulacyjnymi mógł przeznaczyć 75 proc. zysku na dywidendę. WZA pozostawiło cały zysk netto za 2019 r. niepodzielony (478,8 mln zł, 3,66 zł na akcję), gwarantując, że będzie go w stanie wypłacić w postaci dywidendy w przyszłości. Analitycy przypominają, że część zysku netto za 2018 r. (163,3 mln zł, 1,25 zł na akcję) także została nierozdystrybuowana. Założenia Haitong Banku nie przewidują żadnej dywidendy w roku 2020, ponieważ analitycy są sceptyczni, co do pozytywnego rozstrzygnięcia potencjalnych rozmów z KNF.

Marża pod presją, a koszty rosną

Wrażliwość marży odsetkowej netto relatywnie wysoka, ale wolumen kredytowy powinien to częściowo skompensować. Zarząd Banku Handlowego powtórzył, że podatność Banku na obniżkę stóp procentowych o 140 pb. mieści się w przedziale 36-44 pb., a spodziewany efekt w 2020 r. powinien wynieść 27-33 pb. (ok. 150-180 mln zł), przy założeniu stałego bilansu i równoległego ruchu krzywej rentowności. Jest to nieznacznie poniżej średniej branżowej, która wynosi 30-34 pb. Według zarządu ożywienie akcji kredytowej wśród klientów detalicznych może się pozytywnie przełożyć na przychody odsetkowe netto i przychody z prowizji.

Bank Handlowy zaraportował wzrost kosztów w II kw. 2020 r. (+7 proc. r/r), jednak w większości był to efekt pandemii i związanych z nią wydatków oraz wyższych dodatków do pensji dla pracowników z sektora detalicznego. Zarząd twierdzi, że podstawowy wzrost kosztów wyniósł zaledwie 1 proc. r/r i był związany z wysokimi wydatkami na cyfryzację. Jednocześnie zarząd podkreślił, że na tę chwilę nie ma planów restrukturyzacji zatrudnienia, ale będzie monitorował, jak niższe stopy procentowe wpływają na bank i jego model biznesowy.

Rezerwy z tytułu pandemii nadal na ostrożnym poziomie

W II kw. 2020 r. Bank Handlowy nadal notował jedne z najwyższych rezerw z tytułu pandemii, na poziomie  35 pb. (84 mln zł), co sprawiło, że w I poł. br. rezerwy wyniosły 59 pb. (137 mln zł), co jest poziomem znacznie wyższym od średniej branżowej (23 pb.). Rezerwy dotyczyły w większości sektora korporacyjnego. Bank zaaprobował jednak moratorium płatnicze dla 5 proc. swojego portfela, w tym dla 11 proc. kredytów detalicznych i 3 proc. korporacyjnych, co jest poziomem niższym niż w przypadku innych notowanych na giełdzie banków (średnia wynosi ok. 10 proc.). Zarząd określa rezerwy związane z pandemią jako ostrożne. W II kw. 2020 r. poziom kredytów zagrożonych utrzymywał się na bezpiecznym poziomie 3,7 proc. wobec 4,1 proc. w analogicznym okresie roku ubiegłego. Jednocześnie większość moratoriów wygasa we wrześniu/październiku, stąd ostrożne podejście zarządu wydaje się uzasadnione.

Wrażliwość kosztów ryzyka Banku Handlowego analitycy postrzegają jako średni, mimo wysokiego zaangażowania Banku w segment finansowania konsumenckiego (22 proc. portfela). Zaangażowane w sektor MŚP (7 proc. kredytów lub 5 proc. uwzględniając pozycje pozabilansowe) należy do najniższych na rynku (12 proc.), podczas gdy zaangażowanie w finansowanie międzynarodowych korporacji i dużych spółek niesie ze sobą dodatkowe ryzyko związane z indywidualnymi przypadkami i ma widoczny wpływ na poziom rezerw netto. Wyłączając wpływ rezerw ma COVID-19, koszt ryzyka w II kw. 2020 r. wyniósł zaledwie 40 pb. wobec 64 pb. w I kw. 2020 r., a znormalizowany koszt ryzyka w cyklu dla Banku Handlowego mieścił się w przedziale 50-55 pb. Analitycy oczekują, że w 2020 r. koszt ryzyka wzrośnie do 154 pb. i 63 pb. w 2021 r., wobec 108 pb. w roku 2019.

Ten tekst jest skrótem rekomendacji, której autorem jest Marta Czajkowska-Bałdyga, analityk, Haitong Banku. Jej pierwsze rozpowszechnienie odbyło się 17 września o godz. 8:00. W załączniku zamieszczamy zastrzeżenia prawne.