Wyniki finansowe blue chips ciągle pod presją

Zyski operacyjne spółek z WIG20 kontynuowały spadki. To efekt słabnącego tempa wzrostu gospodarczego. Patrząc na prognozy ekonomistów trudno oczekiwać nagłego odwrócenia tej tendencji.

Obserwując to, co się działo w polskiej i światowej gospodarce III kwartał okazał się – przynajmniej na pierwszy rzut oka – całkiem łaskawy dla najważniejszych spółek na warszawskiej giełdzie. Ich łączne zyski netto urosły o prawie 28 proc. Fakt ten może być dość zadziwiający w świetle niesprzyjających warunków makroekonomicznych. Wczoraj okazało się, że PKB strefy euro skurczył się w III kwartale o 0,6 proc. (względem III kw. 2011 r.). Skutki recesji panującej na Zachodzie widać także i u nas. Według szacunków ekonomistów zebranych przez agencję Bloomberga polska gospodarka rosła w tym samym czasie w tempie najsłabszym od trzech lat (2,1 proc.).

Uwaga na niuanse

Przed nazbyt optymistycznym interpretowaniem wyników najważniejszych firm przestrzega jednak fakt, że ze względu na specyficzne czynniki cechują się one z natury dużą zmiennością. Do najbardziej zmiennych należą zyski koncernów naftowych, które zależne są nie tylko od związanego z sytuacją gospodarczą popytu na paliwa, ale też od wahań kursów walutowych, wysokości marż na światowych rynkach, zmiany wartości zapasów, a także zdarzeń jednorazowych. W efekcie spektakularna poprawa wyniku netto PKN Orlen o 1,6 mld zł nie robi tak wielkiego wrażenia, biorąc pod uwagę że w ostatnich pięciu kwartałach wynik?wahał się (raz na plus, raz na?minus) średnio o około 1 mld zł. W istocie od prawie trzech lat, mimo silnych wahań w pojedynczych kwartałach, zyski Orlenu utrzymują się w przedziale około 2–3 mld zł w skali?czterech kolejnych kwartałów.

Okazuje się, że po pominięciu chwiejnych rezultatów Orlenu i Lotosu, łączny zysk netto pozostałych spółek z WIG20 nie tylko nie urósł w minionym kwartale, ale zmalał o 8 proc. To już zmiana bardziej spójna z tym, co dzieje się w gospodarce. Zresztą to niejedyny powód, by nie cieszyć się nadmiernie z ostatnich osiągnięć przedsiębiorstw. Nawet przy  uwzględnieniu koncernów naftowych, w dół poszły zyski operacyjne, będące lepszą miarą długofalowych tendencji, niż podatne na przejściowe zdarzenia wyniki netto (spadek zysków operacyjnych wyniósł 0,4 proc., a po pominięciu koncernów naftowych sięgnął 11 proc.).

2 mld zł wyparowały

Przeciwwagą dla lepszych rezultatów firm naftowych okazały się znacznie gorsze niż przed rokiem wyniki KGHM. Zysk netto miedziowego giganta spadł o prawie 2 mld zł (w porównaniu z III kw. ub.r.). To bez wątpienia jeden z największych?(jeśli nie największy) kwartalny spadek zysku pojedynczej spółki w całej historii GPW. Pogorszenie wyników nie dziwi bo średnie ceny miedzi w minionym kwartale były niższe niż rok wcześniej. Mimo to KGHM wciąż w skali czterech ostatnich kwartałów wygenerował prawie 7,5 mld zł zysku netto.

Ogółem spośród dziewiętnastu polskich spółek z WIG20 (ukraiński Kernel pominęliśmy) dziewięć odnotowało pogorszenie wyników netto, zaś osiem wykazało pogorszenie rezultatów operacyjnych.

Prognozy mało optymistyczne

Jakie będą wyniki finansowe najważniejszych na  warszawskiej giełdzie spółek w trwającym, IV kwartale?

Można zakładać, że przedsiębiorstwa nadal nie będą miały łatwego życia. Ekonomiści systematycznie tną prognozy. O ile jeszcze cztery miesiące temu średnio oczekiwali, że w ostatnim kwartale roku polski PKB urośnie o 2,6 proc., to teraz prognozy mówią o wzroście jedynie o 1,7 proc.

Jednocześnie na kluczowym dla Polskiej Miedzi rynku czerwonego metalu, to okazuje się, że w trwającym kwartale ceny są na razie nawet nieco wyższe niż przed rokiem. Windując kurs akcji KGHM na nowe szczyty, inwestorzy najwyraźniej obstawiają, że niekorzystne tendencje ulegną na dobre odwróceniu.

Podobnie w odniesieniu do  całego rynku można zakładać, że podczas gdy do połowy maja stopniowe osuwanie się WIG20 oznaczało dyskontowanie pogarszających się wyników finansowych, to trwająca od czerwca stopniowa wspinaczka indeksu oznacza, że inwestorzy wierzą w poprawę.

[email protected]

Pytania do Arkadiusza Chojnackiego, szefa działu analiz, Ipopema Securities

Jak należy ocenić wyniki spółek za III kwartał wchodzących w skład WIG20?

Słabsze rezultaty części największych spółek w ujęciu rok do roku nie są zaskoczeniem. Przede wszystkim firmom we znaki daje się coraz mocniejsze spowolnienie gospodarcze. Szczególnie odczuły to m.in. branża przemysłowa oraz górnictwo. Oczywiście, zdarzyły się przypadki, gdzie wyniki były lepsze od oczekiwań, jednak nie zmienia to faktu, że pogorszenie koniunktury w gospodarce jest widoczne w finansach spółek.

Czy to spowolnienie odbije się także na rezultatach za IV kwartał?

Nie mam wątpliwości, że spółki w IV kwartale nominalnie pokażą gorsze wyniki niż rok wcześniej. Mimo to spodziewam się, że również w tym przypadku będziemy mieli kilka pozytywnych zaskoczeń. Neutralne wyniki mogą np. pokazać spółki energetyczne, choć w tym przypadku rynek koncentruje się raczej na długoterminowych perspektywach dywidendowych, a nie wynikach III czy IV kwartału. Banki prawdopodobnie będą zmagać się z postępującym spowolnieniem gospodarczym, co nie oznacza, że ich wyniki będą negatywnym zaskoczeniem dla rynku. Co prawda w III kwartale rezultaty branży bankowej były gorsze niż rok temu, ale generalnie przewyższyły oczekiwania. W sektorze widoczny jest spadek sprzedaży oraz wzrost rezerw, ale z drugiej strony pomagają wyniki z inwestycji (obligacje, forex). Warto także zwrócić uwagę na dobrą kontrolę kosztów w bankach.

Czy należy pomyśleć nad inwestycją w akcje pod kątem wyników za IV kwartał?

Uważam, że nie należy skupiać się wyłącznie na tym, jakie są wyniki za jeden czy dwa kwartały. Trzeba zwrócić uwagę również na to, jaka jest aktualna wycena akcji, długoterminowe perspektywy dla gospodarki i dla danej branży. Dopiero uwzględniając wszystkie te czynniki, można podejmować decyzje inwestycyjne. Z pewnością w IV kwartale gwiazdą okresu wynikowego będzie PGNiG. Nie jest to jednak wielka niespodzianka, gdyż wiemy, że spółka zaksięguje zyski z nowej umowy z Gazpromem. W związku z tym niewykluczone, że po wynikach kurs PGNiG nie zareaguje.

Kiedy wyniki spółek znowu zaczną się poprawiać?

To wszystko zależy od tego, jak prognozujemy przyszłość makroekonomiczną, do jakiego poziomu dojdzie spowolnienie gospodarcze i kiedy wypadnie dołek. Pewne jest jednak, że dopóki sytuacja makro nie ulegnie poprawie, ciężko jest zakładać, że spółki zaczną poprawiać wyniki. W najbliższych dwóch kwartałach nie przewiduję, aby sytuacja firm się polepszyła. Warto jednak pamiętać, że giełda dyskontuje przyszłość i kursy giełdowe spółek pewnie odbiją szybciej niż wyniki finansowe i cała gospodarka.