REKLAMA
REKLAMA

Felietony

Oddalanie horyzontu

Jedną ze słabości rynków kapitałowych jest koncentracja spółek na wynikach krótkoterminowych.

Mirosław Kachniewski, prezes zarządu, SEG

Foto: materiały prasowe

W warunkach rozproszonego akcjonariatu dla menedżerów najważniejszy jest najbliższy raport okresowy, bo od niego zależą zmienne składniki wynagrodzenia i reakcja inwestorów, od tej z kolei – nawet sam fakt zatrudnienia lub autonomicznego funkcjonowania spółki. Regulatorzy od lat starają się temu zjawisku przeciwdziałać, ale ich wysiłki często są przeciwskuteczne.

Jednym z takich przedsięwzięć mających w założeniu wydłużać horyzont planowania są rozpoczęte właśnie przez europejski organ nadzoru (ESMA) konsultacje dotyczące presji na krótkoterminowe wyniki spółek wywierane przez rynki finansowe („Survey on collection of evidence on undue short-term pressure from the financial sector on corporations"). Kwestionariusz obejmuje bardzo dużo pytań z perspektywy zarządzających aktywami, natomiast nie ma w nim zagadnień w największym stopniu skracających horyzont czasowy decyzji menedżerów, tj. otoczenia regulacyjnego, a konkretnie związanej z tym niepewności, ryzyk i szczegółowych wymogów stymulujących krótkoterminowe podejście.

Regulator unijny z jednej strony stara się przeciwdziałać krótkowzrocznym decyzjom poprzez zaniechanie wymogu publikacji raportów kwartalnych (choć na naszym rynku akurat wymóg taki pozostał), a z drugiej – poprzez wymóg niezwłocznej publikacji wszelkich informacji, które hipotetycznie mogłyby być użyteczne przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych – promuje jak najszybszą publikację jak najszerszego zakresu informacji. Jak pisałem w ubiegłym tygodniu, zwiększenie zakresu informacji wymaganych w raportach okresowych oraz wydłużenie procedury audytu wymuszają wcześniejszą publikację szacunkowych danych fragmentarycznych, czyli de facto promują podejmowanie decyzji inwestycyjnych na podstawie bardzo krótkoterminowych danych, a tym samym jeszcze bardziej skracają horyzont funkcjonowania menedżerów.

Innym niedostatkiem kwestionariusza jest brak odniesień do czynników, które powodują, że same instytucje finansowe poddane są presji wyników krótkoterminowych. Przecież one konkurują o kapitał przede wszystkim historycznymi stopami zwrotu i często pokazują je w bardzo krótkiej perspektywie. Jeśli chcą przyciągnąć inwestorów, to muszą wykazać, jak pomnażali pieniądze i stąd bierze się presja na jak najszybsze „dowiezienie" dobrych rezultatów, aby jak najszybciej zostało to zdyskontowane w wycenach spółek, a w konsekwencji – w wycenach funduszy i napływach nowych środków. Bo przecież w przypadku przegrania tej walki konkurencyjnej grozi całkowita katastrofa – odpływ środków, konieczność wyprzedaży aktywów, skutkująca obniżeniem wyników inwestycyjnych i dalszym odpływem środków.

Oczywiście trudno zakazać inwestorom podejmowania decyzji o natychmiastowym wycofaniu ich środków, choć teoretycznie byłoby możliwe obciążenie takiego działania stosowną opłatą (przy zrywaniu lokat terminowych jest to przecież oczywistą oczywistością). Lepszym rozwiązaniem mogłoby być dopasowanie okresu, za który podawana jest w materiałach reklamowych stopa zwrotu do sugerowanego okresu inwestycji w dany instrument finansowy. Jeśli zakładamy np., że w fundusze akcji należy zainwestować na minimum trzy lata, to inwestorzy nie powinni być epatowani stopami zwrotu za czas krótszy niż ten okres. Dodatkowym elementem wspomagającym bardziej racjonalne inwestycje w instrumenty finansowe byłoby – postulowane przeze mnie niejednokrotnie – uzależnienie wynagrodzenia pośrednika/doradcy od zysków inwestora w długim okresie. Wówczas nikomu by się nie opłacało wciskanie na siłę produktów charakteryzujących się nie tyle wysoką stopą zwrotu dla inwestora, ile wysoką prowizją dla pośrednika.

Jeśli jednak spojrzymy na kwestię krótkoterminowości chłodnym okiem, to musimy dojść do wniosku, że nie damy rady rozwiązać przedstawionych na wstępie podstawowych problemów (wynagrodzenie, zwolnienie, wrogie przejęcie) leżących u podstaw krótkiego horyzontu działań menedżera spółki giełdowej. O ile moglibyśmy się pokusić o wprowadzenie regulacji wymagających powiązania wynagrodzenia z długoterminowymi wynikami spółki (podobnie jak to jest w przypadku instytucji finansowych), o tyle nie zabronimy przecież zwolnień menedżerów czy wrogich przejęć związanych z niską wyceną emitenta. Na pocieszenie mogę dodać, że w tym kontekście koncentracja własności, wskazywana często wada polskiego rynku kapitałowego, okazuje się zaletą, gdyż minimalizuje ryzyko krótkoterminowości (lub raczej zamienia je na ryzyko ewentualnego nierównego traktowania akcjonariuszy).

Jak z powyższego wynika, rozwiązanie problemu krótkoterminowości na rynku kapitałowym jest bardzo trudne, a może nawet niemożliwe, gdyż musiałoby bardzo głęboko ingerować w obecnie funkcjonujące mechanizmy rynku. Niemniej wierzę, że skala tego problemu mogłaby zostać zmniejszona dzięki sensownym decyzjom regulacyjnym. Dlatego jako SEG odpowiemy na prowadzone konsultacje i zachęcamy do tego innych. Mam nadzieję, że rynek dożyje czasów, kiedy uwagi SEG nie będą jedynymi odpowiedziami z Polski, wręcz przeciwnie – będą jednymi z wielu zgłaszanych przez różne grupy interesariuszy z naszego kraju.

Powiązane artykuły

REKLAMA
REKLAMA

REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA