Rok publicznych emisji i mniejszej liczby upadłości

W 2014 roku rynek obligacji korporacyjnych rozkwitnie. Będzie więcej publicznych emisji, za to mniej upadłości. To tylko życzenia? Sprawdzimy za rok.

Wśród prognoz na nowy rok nie może zabraknąć tej dotyczącej najbardziej dynamicznie rozwijającej się części rynku kapitałowego. Co prawda stopy zwrotu na giełdzie robią większe wrażenie, a Catalyst rośnie z małej bazy, ale to nie powód, by o tym rynku zapominać. Tym bardziej że są podstawy, by sądzić, że nadchodzące 12 miesięcy będzie dla rynku obligacji korporacyjnych kolejnym rokiem szybkiego rozwoju.

 

Więcej emisji publicznych

Przede wszystkim należy się spodziewać większej liczby publicznych emisji obligacji. Trudno wprawdzie odgadnąć, czy rzeczywiście inne duże firmy pójdą tropem Orlenu, który uplasował już wśród inwestorów indywidualnych obligacje warte 700 mln zł, ale zapewne sukcesy emisji takich spółek jak Kruk skłonią inne firmy o podobnych gabarytach (tj. aktywach w okolicach kilkuset milionów, miliarda złotych) do wejścia na podobną drogę. (Kruk na przełomie listopada i grudnia uplasował wśród indywidualnych inwestorów obligacje warte 15 mln zł przy popycie 45 mln zł). Kolejne emisje Kruka i prawdopodobnie też Rokity (prospekt PCC Rokita czeka na zatwierdzenie) mogą skłonić także inne spółki, które mają potrzeby finansowe w granicach 100 mln zł przewidywane na 12 miesięcy, do składania prospektów w Komisji. Przykłady Rokity (uplasowała obligacje za 95 mln zł w czterech emisjach w latach 2012-2013) czy Kruka (program emisji publicznych wart jest 150 mln zł) wskazują, że opłacalność przeprowadzenia emisji obligacji na podstawie prospektu emisyjnego pojawia się właśnie przy kwocie 100 mln zł. Przy czym być może trudno byłoby ją uzyskać i wykorzystać w ramach jednej emisji, stąd mowa o rozłożeniu procesu na 12 miesięcy (termin ważności prospektu emisyjnego).

Małe, ale liczne

Prawdziwego wysypu należy spodziewać się jednak po mniejszych spółkach, które mogą prowadzić publiczne emisje obligacji bez prospektu, na podstawie samych tylko memorandów informacyjnych, ale pod dwoma warunkami. Po pierwsze materiały informacyjne muszą zostać zatwierdzone przez Komisję Nadzoru Finansowego, po drugie wartość emisji musi być mniejsza niż równowartość 2,5 mln euro, jeśli kwota minimalnego zapisu ma być ustawiana dowolnie. Jeśli wartość emisji byłaby wyższa, minimalny zapis nie może być niższy niż równowartość 100 tys. euro – prowadzenie takiej emisji publicznej mija się z celem innym niż marketingowy.

Jako pierwsze emisję publiczną do 2,5 mln euro na podstawie memorandum przeprowadziło Powszechne Towarzystwo Inwestycyjne – było to w listopadzie. Jeszcze w tym samym miesiącu pomysł (oferta PTI była nowatorska) skopiowała Polfa. W obydwu przypadkach emisje doszły do skutku, w przypadku Polfy – biorąc pod uwagę jej ostatnie wyniki finansowe (strata na sprzedaży i operacyjna, zaledwie 241 tys. kapitału własnego) – można mówić o sukcesie.

O sukcesie, który może okazać się zaraźliwy i przyciągnąć inne mniejsze spółki, do tej pory z różnym skutkiem próbujące przyciągać inwestorów emisjami w trybie prywatnym.

Zapewne przełomem w popularyzacji tej formy plasowania obligacji (tj. emisji publicznych na małą kwotę) byłoby jej powielenie przez któregoś z większych i bardziej liczących się domów maklerskich obecnych na pierwotnym rynku obligacji korporacyjnych.

Mniej niespodzianek

Istotną częścią rzeczywistości na Catalyst są upadłości emitentów oraz wszystkie „zdarzenia kredytowe", takie jak opóźnienia w spłacie odsetek czy wykupie obligacji. Są one istotne głównie przez rozgłos, jaki zyskują w mediach, rzadko ze względu na skalę restrukturyzowanych długów.

Sądzę, że 2014 r. będzie pod tym względem lepszy od 2013 r., który co rusz zaskakiwał nieoczekiwanie słabą kondycją kolejnych emitentów. Opóźnienia w wypłacie kuponów czy wykupy serii stanęły na porządku dziennym do tego stopnia, że kilku emitentów uznało opóźnienia w wypłacie odsetek za świetną metodę poprawiania bieżącej płynności finansowej.

W przyszłym roku są jednak szanse na poprawę. Po pierwsze przemawia za tym poprawa koniunktury gospodarczej, co generalnie sprzyja mniejszej liczbie upadłości, względnie poprawia percepcję emitentów na tyle, że inwestorzy bardziej skłonni są rolować zadłużenie, niż składać wnioski o upadłość. Po drugie sami inwestorzy także uczą się na błędach, również cudzych. Wśród inwestorów, którzy mają choćby roczny czy dwuletni staż na Catalyst, coraz trudniej jest uplasować obligacje ryzykownych spółek. Przykłady MEW, Ganta czy Widok Energii, a ostatnio Milmeksu i Trusta przekonują, że nie ma dostatecznie dobrze zabezpieczonych obligacji.

Z drugiej strony ryzyko, że obligacje firm trafią w nieodpowiednie (bo nieświadome możliwych konsekwencji) ręce wzrośnie wraz z liczbą emisji publicznych na podstawie memorandów informacyjnych. Dzięki możliwej promocji tego typu emisji łatwiej docierać z informacjami o nich do mniej doświadczonych inwestorów, na których wrażenie mogą robić oferowane kupony. Ale te działania mogą się okazać problemem dla rynku w 2015 r. i w latach późniejszych, gdy przyjdzie czas wykupów emitowanych w przyszłym roku papierów.

Copernicus Capital TFI Zamrożenie

Jak skutecznie przekonywać inwestorów detalicznych, że obligacje korporacyjne są instrumentem dla nich niezwykle atrakcyjnym, skoro prawdziwy as tego rynku zawiesił właśnie wypłaty z subfunduszu obligacji korporacyjnych na dwa miesiące? Copernicus Securities i Copernicus Capital TFI to podmioty powiązane kapitałowo, dom maklerski jest jednym z największych rozgrywających na pierwotnym rynku obligacji (organizował np. emisje prywatne Kruka, MCI), i wydawałoby się, że prowadzony przez grupę fundusz obligacji korporacyjnych powinien radzić sobie na rynku lepiej niż niejeden inny podmiot. Lepsza znajomość emitentów, praktyki rynkowej itd. – to wszystko powinno być atutami funduszu. Do pewnego stopnia tak właśnie było – fundusz wykazał jedną z lepszych stóp zwrotu, czyli 6,3 proc. od początku roku do końca listopada, przy średniej na poziomie 4,2 proc. dla 17 funduszy z kategorii.

A jednak. W jego portfelu znalazło się wiele niepłynnych obligacji (albo spoza rynku publicznego, albo emitentów, którzy mają kłopoty finansowe, jak np. Gant), przez co trudno zamienić je na gotówkę. Jak więc cieszyć się zyskiem, skoro nie można go wypłacić? Jak reklamować rynek, na którym nie radzą sobie asy?