Odwrócona krzywa? Podwójny sygnał trafniej ostrzegłby przed bessą

Już niewiele brakuje, by faza ekspansji gospodarczej w USA wyrównała rekord czasu trwania z lat 90. Odwrócenie krzywej rentowności obligacji (na razie chwilowe) to pierwsza poważna wyrwa w ramach tej dobrej passy. Ale to jeszcze nie musi być ostateczny sygnał do ewakuacji z rynków akcji – pokazujemy, co mogłoby nim być.

Trwająca od 2009 roku faza ekspansji (którą w pewnym uproszczeniu rozumieć można jako systematyczny, nieprzerwany na dłużej wzrost PKB) w amerykańskiej gospodarce według wszelkich miar jest już bardzo podstarzała. Za niespełna dwa miesiące jej długość wyrówna rekord, jakim jak na razie pochwalić się może tylko boom lat 90., który wg instytutu NBER trwał 120 miesięcy (równe 10 lat!) i zakończył się w lutym 2001 roku (uwaga – NBER punkty zwrotne w gospodarce identyfikuje nawet z kilkunastomiesięcznym opóźnieniem).

Rys. 1. Jeżeli odwróceniu krzywej rentowności obligacji nie towarzyszy początek załamania na rynku pracy, to ten sygnał może być nietrafny (jak w 1998 roku).

Foto: GG Parkiet

Dwa tygodnie temu pisaliśmy o pierwszym wyłomie w fazie ekspansji, jakim jest odwrócenie krzywej rentowności. Na razie odwrócenie to okazało się chwilowe, ale i tak biorąc pod uwagę dotychczasowy „track record" (historyczną trafność), sygnału tego nie można bagatelizować jako zapowiedzi nadejścia recesyjnej globalnej bessy w horyzoncie maksimum 23 miesięcy.

Pojawia się naturalne pytanie – skoro sygnał w postaci odwrócenia krzywej jest mało precyzyjny, to czy możliwe jest znalezienie innego rodzaju sygnałów, które pozwoliłyby o wiele precyzyjniej wskazać moment do ewakuacji z rynków akcji? Nasza analiza sugeruje, że być może tak.

Obligacje i rynek pracy

Rys. 2. Potęga podwójnego sygnału recesyjnego.

Foto: GG Parkiet

Jednym z najcenniejszych podejść okazuje się powiązanie sygnałów płynących z rynku obligacji z tymi z rynku pracy w USA. Ale kluczowe jest wyłowienie odpowiednich zależności. Na tym etapie nie ma większego sensu posługiwanie się np. comiesięcznymi danymi na temat zmian zatrudnienia, którymi tak ekscytują się zazwyczaj obserwatorzy, bo dane te są mocno opóźnione względem punktów zwrotnych hossa/bessa. Poziom zatrudnienia zaczynał się w poprzednich dwóch przypadkach załamywać na wiele miesięcy po odwróceniu krzywej rentowności i jednocześnie na długo po rozpoczęciu bessy.

Na tym etapie o wiele bardziej użyteczne wydają się cotygodniowe dane o liczbie nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych. Co prawda nieprzetworzone, surowe dane potrafią być ekstremalnie zmienne i chaotyczne, ale po przepuszczeniu przez odpowiednie „filtry" pokazują kierunek trendu na rynku pracy. Jako taki filtr przyjęliśmy np. 12-miesięczną średnią kroczącą. Jej wzrost do poziomu najwyższego od pół roku można było traktować jako wyraźny sygnał recesyjny, chociaż sam w sobie nie był on niezawodny. Przykładowo taki wzrost w połowie lat 90. okazał się zupełnie nietrafny.

Niepokojący spadek

Rys. 3. Ważne są też sygnały z samego rynku – pogarszająca się szerokość zwyżki byłaby ostrzeżeniem (na razie się poprawia).

Foto: GG Parkiet

Ale połączenie tego sygnału z rynku pracy z odwróceniem krzywej rentowności okazuje się kryterium w zasadzie pozbawionym irytującego „szumu". Pojawienie się podwójnego sygnału recesyjnego na wiosnę 2007 roku trafnie ostrzegało przed nadciągającym dopiero sztormem, a na jesieni 2000 roku oznaczało, że pierwsza fala spadków na rynkach to dopiero początek, a nie koniec przeceny. Ten sygnał pojawił się też przed minibessą w 1990 roku.

Czy obecnie mamy do czynienia z takim niebezpiecznym podwójnym sygnałem? Jeszcze nie. Owszem, odwrócenie krzywej rentowności (na razie na chwilę) przybliża taki alarm, ale dane z rynku pracy na razie zupełnie go nie potwierdzają. Liczba nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych zeszła ostatnio nawet na nowe wielodekadowe minimum, a 12-miesięczna średnia też w konsekwencji maleje, a nie rośnie. Nie tak wygląda recesja.

Jeśli szukać innych tego rodzaju „rodzynków" w danych z amerykańskiego rynku pracy, to na myśl przychodzą też comiesięczne informacje na temat bardzo specyficznej formy zatrudnienia, jaką oferują agencje pracy czasowej (temporary help services). Ta forma zatrudnienia ze względu na swój elastyczny charakter reagowała historycznie bardzo szybko na zmiany koniunktury w gospodarce. W marcu pojawił się niepokojący spadek do poziomu najniższego od pół roku, ale z historycznego punktu widzenia bardziej wiarygodny byłby spadek do 12-miesięcznego minimum (a do niego pozostaje jeszcze spory dystans).

Wydaje się, że oprócz tego do listy potencjalnych, sprawdzonych historycznie ostrzeżeń warto też dorzucić sygnały, jakie wysyła nam sam rynek akcji. Na wykresie pokazujemy, że charakterystyczne dla ostatniej bessy było to, że tuż przed jej rozpoczęciem zaczęła się pogarszać tzw. szerokość zwyżki (rozumiana jako wskaźnik Advance-Decline Line), a potem ten proces się jeszcze nasilił (z kolei przed bessą z lat 2000–2002 szerokość już od dawna się pogarszała, bo ostatni etap hossy był zdominowany już tylko przez spółki ochrzczone mianem „dotcom"). Na razie i z takim sygnałem nie mamy jeszcze do czynienia. Wręcz przeciwnie, szerokość zwyżki potwierdza na razie trend zwyżkowy – wskaźnik ostatnio bije rekordy.

Reasumując, omawiane niedawno odwrócenie krzywej rentowności obligacji w USA (na razie chwilowe) z pewnością przybliża rynki do potencjalnej recesyjnej bessy, ale o niczym jeszcze nie przesądza. Do pojawienia się bardziej wiarygodnego, sprawdzonego sygnału do przysłowiowej ewakuacji potrzeba by czegoś więcej: (a) zmiany trendu, jeśli chodzi o liczbę wniosków o zasiłek dla bezrobotnych (na razie poprawa jest kontynuowana), (b) systematycznego pogarszania się tzw. szerokości trendu wzrostowego na rynku akcji w USA (tu też na razie kontynuowana jest poprawa).