Za nami bardzo dobry rok na rynku obligacji skarbowych. Indeks TBSP od końca 2024 r. zyskał ponad 8,6 proc. Rada Polityki Pieniężnej w ramach cyklu luzowania pieniężnego obniżyła główną stopę procentową o 175 pkt. baz. do 4 proc. Inflacja spadła do 2,5 proc. w listopadzie, a więc znajduje się dokładnie w celu NBP. Rentowności krajowych obligacji skarbowych także się istotnie osunęły. Papiery dwuletnie są obecnie notowane blisko 4 proc., podczas gdy w grudniu 2024 r. ich rentowności oscylowały wokół 5,1 proc. W przypadku papierów pięcioletnich nastąpił spadek z 5,5 proc. do 4,75 proc., a dziesięcioletnich z niemal 5,9 proc. do 5,3 proc.

Historycznie luzowanie polityki monetarnej wiąże się ze stromieniem krzywej dochodowości. Oznacza to, że rośnie różnica między rentownościami papierów o dłuższym terminie do wykupu a tymi z krótszym okresem do wykupu. W Polsce ten proces rozpoczął się już w połowie 2022 r. Obecnie różnica między dochodowościami papierów dziesięcio- i dwuletnich sięga niemal 130 pkt. baz. Dwudziestoletnia średnia wynosi 86 pkt. baz. Koniec tego procesu powinien nastąpić, gdy cykl obniżek RPP zostanie zakończony.

Obecnie inwestorzy spodziewają się kontynuacji łagodzenia polityki pieniężnej, choć w znacznie mniejszej skali. Kontrakty terminowe na stopę procentową wyceniają jeszcze dwa cięcia w 2026 r. o łącznie 50 pkt. baz. Jest to zbieżne z oczekiwaniami ekonomistów ankietowanych przez Bloomberga. W tej chwili docelowa stopa procentowa jest prognozowana na poziomie 3,5 proc.

Obligacjom z długiego końca ciążą głównie obawy o sytuację fiskalną w Polsce. Deficyt budżetowy w tym i kolejnym roku wciąż będzie się utrzymywał powyżej 6 proc. PKB. Zgodnie z ustawą budżetową w 2026 r. deficyt finansów publicznych powinien wynieść 6,5 proc. Rośnie także dług publiczny i coraz szybciej zbliża się do konstytucyjnego limitu 60 proc. PKB.

Kolejne lata nie sprzyjają konsolidacji fiskalnej ze względu na zbliżającą się kampanię wyborczą do parlamentu. Dla obecnego rządu problemem może być też deklaracja prezydenta, który obiecywał, że nie będzie podpisywał ustaw skutkujących podwyżkami podatków. Trwająca ekspansja fiskalna, a także utrzymująca się wciąż niepewność geopolityczna na świecie, w tym w kontekście wojny na Ukrainie, może skutkować utrzymaniem się premii za ryzyko polskich aktywów na podwyższonym poziomie. Ekonomiści ankietowani przez Bloomberga przewidują, że na koniec 2026 r. rentowność obligacji dziesięcioletnich powinna zbliżyć się do 4,9 proc.