Co dalej z popytem na polskie obligacje skarbowe

Po kwietniowym rajdzie w maju polskie papiery skarbowe tanieją, ale gorąco jest też np. na rynku amerykańskim. Na krajowym rynku widać symptomy słabnięcia popytu, ale też większość potrzeb budżetowych jest już zrealizowana.

Krajowe obligacje skarbowe cieszą się w tym roku sporym wzięciem. Z drugiej strony jednak mamy wciąż spore potrzeby budżetowe państwa. Co jeśli popyt jednak osłabnie? Jak mogą kształtować się notowania krajowych obligacji w kolejnych miesiącach?

Wciąż atrakcyjne rentowności

Polskie gospodarstwa domowe w tym roku ulokowały prawdopodobnie już kilkanaście miliardów złotych (do końca marca było to blisko 10 mld zł) w papiery skarbowe. Do tego w ciągu czterech miesięcy tego roku do funduszy dłużnych zarządzanych przez TFI trafiło ponad 10 mld zł, natomiast inwestorzy zagraniczni w ciągu I kwartału zwiększyli zaangażowanie w polskie papiery dłużne o ponad 12 mld zł. Głównym nabywcą obligacji są zaś banki – ich portfel wzrósł w I kwartale o 74,2 mld zł, do 671,5 mld zł. Udział banków (w tym NBP) w zadłużeniu w krajowych SPW na koniec marca wzrósł do 52,3 proc.

Popyt w pierwszych miesiącach roku jest więc duży, ale trzeba zauważyć, że zakupy netto funduszy dłużnych były w poprzednim miesiącu o kilkanaście procent niższe niż w marcu, a niecałe 2 mld zł wpłat to wynik najsłabszy od listopada zeszłego roku. Pytanie, jak będzie się kształtować sprzedaż obligacji detalicznych od maja, po tym jak w związku z obniżką stóp procentowych pogorszyła się oferta Ministerstwa Finansów, a także nastawienie inwestorów zagranicznych.

– Jak do tej pory Ministerstwo Finansów bez większych problemów znajduje chętnych na obligacje skarbowe oferowane na aukcjach, a tegoroczne potrzeby pożyczkowe zostały już zaspokojone w ponad 65 proc. Głównym nabywcą obligacji są krajowe banki, które przy stosunkowo ograniczonej akcji kredytowej lokują napływające od klientów depozyty przede wszystkim w papierach skarbowych – zauważa Bogdan Jacaszek, zarządzający TFI PZU. – Równie dobrze idzie w tym roku sprzedaż obligacji detalicznych. Mimo że od maja oprocentowanie popularnych trzyletnich papierów o stałym oprocentowaniu zostało obniżone do 5,75 proc., to wciąż przewyższa rentowność analogicznych obligacji hurtowych. Co istotne, obligacje detaliczne pozostają atrakcyjną alternatywą dla nisko oprocentowanych lokat bankowych – zauważa ekspert TFI PZU.

Podobne spostrzeżenia ma Izabela Sajdak, zarządzająca BNP Paribas TFI. – Obligacje skarbowe pozostają atrakcyjną formą lokowania oszczędności. Dotyczy to zarówno bezpośrednich zakupów przez inwestorów obligacji detalicznych oraz hurtowych notowanych na giełdzie, jak i poprzez fundusze inwestycyjne – ocenia. Zdaniem Sajdak w kolejnych miesiącach popyt na papiery dłużne powinien się utrzymywać. – Czynnikiem wspierającym będzie luzowanie polityki monetarnej przez RPP. Zgodnie z prognozami ekonomistów ankietowanych przez Bloomberg do końca 2025 r. główna stopa procentowa powinna spaść o 50–75 pkt baz. Niższe stopy procentowe przekładają się na wyższe ceny obligacji skarbowych – przypomina. Jak twierdzi, aktualne rentowności papierów skarbowych pozostają atrakcyjne. – Ponadto resort finansów sfinansował już większość tegorocznych potrzeb pożyczkowych i w kolejnych miesiącach podaż może być ograniczona, co powinno wspierać ceny obligacji skarbowych. Popyt wciąż jest silny, a na czwartkowej aukcji inwestorzy chcieli kupić papiery za ponad 11,6 mld zł. Największym zainteresowaniem cieszyły się papiery pięcioletnie – analizuje Sajdak.

Według eksperta TFI PZU perspektywy polskich obligacji skarbowych są pozytywne. – Sprzyja im spadająca inflacja, która stopniowo przekłada się na obniżki stóp procentowych przez RPP. Oczekujemy, że na koniec roku inflacja będzie oscylować wokół 3 proc., a więc będzie w przedziale dopuszczalnych odchyleń od celu inflacyjnego. Jeżeli zrealizuje się powyższy scenariusz, to luzowanie polityki pieniężnej powinno być kontynuowane – do końca roku stopa repo może zostać jeszcze obniżona o 50–100 pkt baz. – zakłada Jacaszek. Zgodnie z założeniami w kolejnym roku obniżki stóp procentowych powinny doprowadzić stopę interwencyjną do poziomu 3,5 proc. – Wraz ze spadającą inflacją i rosnącymi oczekiwaniami na cięcia stóp procentowych oczekujemy większej aktywności inwestorów zagranicznych – pod warunkiem że nie pogorszy się istotnie sytuacja budżetowa. Oczywiście są też zagrożenia dla powyższego scenariusza zarówno o charakterze lokalnym, jak i globalnym, lecz w naszej opinii potencjalne szanse przewyższają zagrożenia – zapewnia Jacaszek.

Podobnego zdania jest Sajdak. – Spadające stopy procentowe, a co za tym idzie – oprocentowanie depozytów, mogą zachęcić inwestorów do szukania alternatywnych sposobów lokowania oszczędności. Fundusze obligacji skarbowych oferują atrakcyjne stopy zwrotu w takim otoczeniu. Według Analiz Online w kwietniu fundusze papierów dłużnych skarbowych wygenerowały stopę zwrotu 2,9 proc., a od początku roku 5,2 proc. – przypomina.

Chętnych nieco mniej

Fryderyk Krawczyk, dyrektor departamentu zarządzania aktywami VIG/C-Quadrat TFI, twierdzi jednak, że w ostatnim czasie widać spadek popytu na polskie obligacje. – Realizacja potrzeb pożyczkowych spowalnia w ostatnich miesiącach. Wpływ na tę sytuację mają zarówno czynniki lokalne, jak i globalne. W przypadku obligacji detalicznych widzimy pierwsze oznaki nasycenia. Co więcej, warunki nowych emisji prezentują się mniej atrakcyjnie, a umiarkowana inflacja (poniżej bieżących rentowności obligacji hurtowych) powoduje widoczny spadek zainteresowania tym segmentem rynku – twierdzi.

– W przypadku inwestorów zagranicznych ostatnie wydarzenia na globalnych rynkach finansowych powodują, że ich „chęci zakupowe” zostały ograniczone. Prawdopodobnie większe zainteresowanie ze strony zagranicy powróci w przypadku ustabilizowania się sytuacji na świecie (niepewność związana z taryfami) lub atrakcyjność polskich aktywów wzrośnie (wyższe dochodowości) – ocenia Krawczyk.

Według zarządzającego VIG/C-Quadrat TFI na lokalnym podwórku obserwujemy, że popyt krajowy pomału się „zapycha” i po dość dynamicznej końcówce roku 2024, gdzie prefinansowane zostało 25 proc. potrzeb pożyczkowych na ten rok, i relatywnie mocnym początku bieżącego roku, gdzie popyt ze strony inwestorów krajowych był solidny i napędzany grą na obniżki stóp procentowych, tempo realizacji potrzeb hamuje. – W naszej ocenie ryzyko wzrostu rentowności, w szczególności na długim końcu krzywej, rośnie – ocenia.

Przypomnijmy, że w ostatnim czasie dość wyraźnie rosną rentowności długoterminowych papierów Japonii czy USA. – Z jednej strony polskie obligacje konkurują także z instrumentami zagranicznymi, a sytuacja, w szczególności na rynku amerykańskim, pokazuje, że presja na długoterminowe rentowności jest znacząca. W ostatnim czasie silny popyt na polskie obligacje długoterminowe spowodował, że premia względem np. obligacji amerykańskich mocno się skurczyła. Z drugiej strony sama krajowa krzywa dochodowości charakteryzuje się nieznaczną premią terminową (tzn. różnicą w oprocentowaniu papierów krótko- i długoterminowych) – zauważa Krawczyk. Jak dodaje, historycznie inwestorzy żądali większej premii za ryzyko posiadania obligacji o długim terminie zapadalności. W ocenie Krawczyka sytuacja z zadłużeniem Polski ciągle wygląda relatywnie dobrze, chociaż się pogarsza, a ogromne deficyty napędzane są wydatkami zbrojeniowymi i socjalnymi. – Jednak przykład z USA pokazuje, że problemy nadmiernego zadłużenia i znaczących deficytów budżetowych potrafią uderzyć w wiarygodność kredytową nawet największych potęg gospodarczych (vide obniżka ratingu USA przez agencję Moody’s) – zauważa.

Ekspert VIG/C-Quadrat TFI ocenia, że dynamiczna hossa na krajowym rynku papierów skarbowych w krótkim terminie dobiegła końca. – Paliwo do dalszych dynamicznych wzrostów wycen obligacji się wyczerpało (wzrost niepewności na świecie, przerwa w obniżkach stóp procentowych w Polsce, relatywnie ciągle wysokie podaże obligacji). Ryzyko korekty znacząco się zwiększyło lub w najlepszym przypadku rynek będzie się stabilizował na obecnych poziomach w oczekiwaniu na nowy zestaw danych – zakłada.