Izabela Owczarek, Metlife: To dobry moment na zakup obligacji

Poziom rentowności polskich obligacji sprawia, że są one już atrakcyjne dla większości inwestorów – mówi Izabela Owczarek, zarządzająca portfelami dłużnymi w Metlife.

Co stało za gwałtownym wzrostem rentowności polskich obligacji?

Pierwszoplanowym powodem jest inflacja, która jest trwała, szeroka i głęboka. Ma wszystkie cechy, których chcieliśmy uniknąć. Drugim czynnikiem jest polityka NBP. RPP nie miała innego wyjścia, jak rozpocząć cykl podwyżek stóp procentowych. Od października podniesiono stopy o 440 punktów bazowych. Ostatnio tak silny cykl podwyżek był na przełomie lat 1999 i 2000.

Wzrost rentowności obligacji w tandemie ze stopami procentowymi to zjawisko normalne. Ale sporo jest głosów, że sytuacja na rynku polskich obligacji jest niepokojąca, że wzrosła też premia za ryzyko inwestowania nad Wisłą. Polski rynek obligacji zachowuje się inaczej niż inne w regionie?

Premia za ryzyko niewypłacalności w porównaniu z Węgrami czy Rumunią wzrosła w Polsce nieznacznie. Widać jednak pewną premię związaną z niepewnością co do tego, jak będzie prowadzona polityka fiskalna. Nie mamy jeszcze nowelizacji ustawy budżetowej, ale wiemy, że rząd wprowadził nowe programy pomocowe, zmiany w systemie podatkowym oraz tarcze, które powiększą deficyt sektora finansów publicznych. W wyceny obligacji są też wbudowane przekonania o dalszych podwyżkach stóp procentowych.

Jakie znaczenie dla tego rynku ma fakt, że MF w ostatnim czasie, zamiast oferować obligacje na aukcjach, przekazywało je instytucjom publicznym, które następnie wprowadzały je na rynek?

Te instytucje potrzebują gotówki, a nie obligacji. Nie byłoby w tym nic nadzwyczajnego, bo przez wiele lat stosowano taką metodę finansowania niektórych podmiotów. Teraz zainteresowanie rynku i komentarze wzbudziła skala tych emisji: około 7 mld zł od początku roku. To jest dwukrotnie tyle, ile MF mogło uplasować na jednej regularnej aukcji. Instytucje publiczne mogły już oferować te obligacje na rynku wtórnym albo mają taki zamiar. Rynek to widzi i dyskontuje.

Ostatnia aukcja odbyła się w wtorek. Była stosunkowo udana na tle poprzednich. W lutym i marcu MF sprzedawało obligacje o wartości bliskiej dolnej granicy planu, teraz zrealizowało plan sprzedażowy w pełni. Jakie z tego płyną wnioski?

Wszystko jest względne. Ta aukcja była dobra, biorąc pod uwagę niezbyt udane aukcje z początku roku. Historycznie jednak pierwszy kwartał każdego roku emisyjnego był przeważnie niezwykle dobrym okresem. Ten rok do takich się nie zalicza. Nawet wtorkowy przetarg należał do najmniej udanych od początku ubiegłego roku.

Warto jednak zwrócić uwagę na strukturę popytu. Mieliśmy przewagę obligacji stałokuponowych nad zmiennokuponowymi. To świadczy o pojawieniu się zainteresowania podmiotów nieregularnych. Ktoś poza funduszami inwestycyjnymi i bankami musiał przyłożyć rękę do tej aukcji. To jest optymistyczny sygnał, ale potrzebne jest jego potwierdzenie w kolejnych aukcjach. Na razie sfinansowano niewiele ponad 60 proc. potrzeb pożyczkowych z ustawy budżetowej na ten rok, a te potrzeby są zapewne większe.

Nieregularny podmiot to inwestorzy zagraniczni? Dlaczego ostatnio stronili od polskiego rynku obligacji?

Nie wiem, jaka jest struktura inwestorów z aukcji. To są tylko domysły. Przez lata udział zagranicy w rynku SPW spadał do poziomu 15,3 proc. Kiedyś to było znacznie więcej. Polski rząd celowo zmierzał do tego, żeby zmniejszyć zaangażowanie podmiotów zagranicznych w naszym rynku. Chodziło o gwałtowne napływy i odpływy zainteresowania inwestorów zagranicznych. Czasami destabilizowało to sytuację na rynku długu.

Teraz pragnęlibyśmy powrotu inwestorów zagranicznych, aby wsparli banki, które nie mają już siły wspierać tego rynku. Ale tych inwestorów nie było, bo spodziewali się, że w Polsce pojawi się inflacja, zmieni się polityka banku centralnego. Woleli szukać bezpieczniejszych aktywów albo ryzykownych, które przynoszą wyższą stopę zwrotu. Proszę pamiętać, że na początku 2021 r. rentowność dziesięcioletnich obligacji wynosiła ok. 1,3 proc. Nie był to moment na ich kupowanie, co niestety poczynili niektórzy inwestorzy, głównie indywidualni.

Mamy moment zwrotny na rynku i można liczyć, że rentowność zmaleje?

Już przy niższych poziomach rentowności wyrażałam opinię, że to dobry moment, aby angażować się w obligacje, zwłaszcza stałokuponowe. Teraz mogę powtórzyć, że to dobry moment. Są to rewelacyjne poziomy na przykład dla branży ubezpieczeniowej, dobre też z perspektywy banków. Dla TFI powinny być dobre, ale one cały czas borykają się z odpływem aktywów i trudno im jest angażować się bardziej. Pomijany jest często duży klient: inwestorzy indywidualni, którzy przypomnieli sobie o obligacjach oszczędnościowych. Przez wiele lat te papiery miały dużo korzystniejsze parametry niż hurtowe obligacje skarbowe. Teraz to się zmieniło. Obligacje oszczędnościowe dwuletnie oferują teraz 2 proc. w skali roku. Obligacje hurtowe 6,4 proc. Każdy, kto ma rachunek maklerski, powinien się angażować.

NBP kupił trochę obligacji w czasie pandemii. Nie wypowiada się jasno, co zamierza z nimi zrobić. Ta niepewność rzutuje na rynek?

Rynek sobie przypomniał o tym fakcie dopiero w kontekście zbliżającego się wykupu obligacji PS0422. Pominęliśmy kwestie wypłaty odsetek, które już wcześniej NBP posiadał na swojej pozycji.

Dla rynku krajowego będzie to miało znaczenie w kolejnych latach, kiedy zapadalności się kumulują. To lata 2024 i późniejsze.

Oprac. Grzegorz Balawender