Nawet w długim terminie akcje nie są najlepszą lokatą kapitału

W ostatnich kilkunastu latach portfel, który zapewniał wysokie i możliwie pewne stopy zwrotu, był zdominowany przez obligacje. Dziś stawianie większości kapitału na akcje także może nie być dobrym pomysłem.

Spośród wszystkich powszechnie dostępnych instrumentów finansowych, w długim terminie najwyższe stopy zwrotu dają akcje. Historyczne dane z polskiego rynku kapitałowego tę obiegową mądrość potwierdzają. Ale sugerują również, że nawet inwestor o kilkunastoletnim horyzoncie inwestycyjnym powinien mieć zdywersyfikowany portfel. W minionych kilkunastu latach optymalną decyzją byłoby tylko niewielkie zaangażowanie na rynku akcji.

Akcje na huśtawce

Z wyliczeń Przemysława Kwietnia, głównego ekonomisty X-Trade Brokers, wynika, że biorąc pod uwagę lata 2002–2017, optymalny portfel inwestycyjny składałby się w blisko 59 proc. z 10-letnich obligacji skarbowych, w 22 proc. ze złota i w 19 proc. z indeksu WIG.

To portfel, który nie tyle zmaksymalizowałby zysk, ile zapewnił możliwie wysoką stopę zwrotu przy możliwie niskim ryzyku. Inaczej mówiąc, taki portfel charakteryzował się najwyższym współczynnikiem Sharpe'a: żaden inny nie pozwoliłby osiągnąć równej lub wyższej stopy zwrotu (9,4 proc. rocznie) przy niższym ryzyku.

Z perspektywy czasu wiadomo, że największą stopę zwrotu zapewniał w analizowanym okresie WIG (12,5 proc. rocznie). Problem w tym, że gdyby przyjąć horyzont krótszy o rok lub dwa, mogłoby być inaczej, właśnie ze względu na dużą zmienność cen akcji. Wyniki portfela, w którym większy udział miałyby akcje, byłyby mocno uzależnione od momentu rozpoczęcia i zakończenia inwestycji.

– Dywersyfikacja portfela zmniejsza znaczenie momentu rozpoczęcia inwestycji. Ktoś, kto stworzyłby portfel zdominowany przez akcje w 2007 r., dopiero niedawno wyszedłby nad kreskę, a ktoś, kto zrobiłby to w 2009 r., osiągnąłby pokaźny zysk. A przecież obaj mieliby za sobą długi okres inwestycji – zgadza się Sobiesław Kozłowski, szef działu analiz Raiffeisen Brokers.

Historia się nie powtarza

– Portfel, który w świetle popularnego modelu (capital asset pricing model, czyli CAPM – red.) był najlepszy w ostatnich kilkunastu latach, nie daje oczywiście wskazówek co do tego, jaka będzie optymalna alokacja w najbliższych kilkunastu latach – zastrzega główny ekonomista X-Trade Brokers. – Co więcej, jestem przekonany, że prawie 60-proc. udział obligacji w portfelu i niespełna 20-proc. udział akcji na dłuższą metę nie jest optymalny – zaznacza, choć dodaje, że w najbliższych dwóch–trzech latach ten portfel wciąż może sprawdzać się dobrze.

Predykcyjne właściwości obliczeń Kwietnia są ograniczone, choć celowo wziął pod uwagę okres pozbawiony wydarzeń i trendów, które niemal na pewno się nie powtórzą. – Lata 90. XX w. na polskim rynku akcji i obligacji to była inna epoka – tłumaczy ekonomista. Druga połowa tamtej dekady to okres spektakularnej hossy na GPW, której dorobek przekreśliło pęknięcie bańki internetowej. Jednocześnie w latach 90. XX w. Narodowy Bank Polski systematycznie obniżał inflację. Dopiero na początku bieżącego stulecia znalazła się ona trwale poniżej 10 proc. Malejąca inflacja zapewniała bardzo wysokie stopy zwrotu z obligacji, które nie tylko gwarantowały odsetki, ale dodatkowo zyskiwały na wartości. W latach 2002–2017 r. inflacja była już dość stabilna, średnio wynosiła 2 proc., ale obligacje pozostawały atrakcyjne m.in. dlatego, że rozczarowywał rynek akcji – zwłaszcza w trakcie obecnej hossy. Jednocześnie był to okres spektakularnego wzrostu ceny złota.

Jak wyłączyć emocje

Jakie wnioski płyną z tej retrospekcji? Kwiecień tłumaczy, że uwypukla ona znaczenie dywersyfikacji portfela – koncepcji, o której dużo się mówi, ale którą trudniej realizować w praktyce.

– Inwestorzy mają tendencję do zapominania o ryzyku, dopóki ono nie wystąpi. Wtedy z kolei nadmiernie koncentrują się na nim i podejmują złe decyzje. Dlatego ważne jest, aby mieć jakiś modelowy portfel, który podpowie, jak alokować nowy kapitał niezależnie od tego, co w danym momencie dzieje się na rynku – mówi.

Jaki skład dziś powinien mieć dobrze zdywersyfikowany portfel dla inwestora, który nie planuje zamykać pozycji wcześniej, niż – przyjmijmy – za kilkanaście lat? – Biorąc pod uwagę to, w jakim jesteśmy punkcie cyklu koniunkturalnego, jakie są perspektywy inflacji, stóp procentowych i notowań dolara, sensowne może być ulokowanie 40 proc. kapitału w złocie i po 30 proc. w akcjach i obligacjach skarbowych – uważa Kozłowski. Zastrzega jednak, że w praktyce te wagi należy co kilka lat rewidować, tyle że nie pod wpływem emocji.