Połączenia firm na całym świecie, które poza umocnieniem pozycji rynkowej łączących się podmiotów mają doprowadzić do wzrostu wartości akcji, nie przynoszą w większości przypadków zamierzonych efektów ? wynika z raportów firm doradczych. Potwierdzeniem tej tezy są także fuzje wśród polskich spółek giełdowych, gdzie po połączeniu ceny walorów spadały.Czy zatem planowane w najbliższym czasie alianse PIA Piaseckiego z Mostostalem Zabrze oraz Jutrzenki z Mieszkiem przyniosą akcjonariuszom wzrost wartości papierów?Trudno znaleźć na naszym rynku podmiot, który w dłuższym okresie po połączeniu zanotował wzrost wartości akcji. Jedne z pierwszych przeprowadzanych na naszym rynku kapitałowym fuzje ? połączenia BIG i Banku Gdańskiego oraz Polifarbu Cieszyn z Polifarbem Wrocław, z punktu widzenia akcjonariuszy nie były udane. W dniu ostatniego notowania przejmowanego banku, jakim był Bank Gdański, walory BIG wyceniono na GPW na 4,30 zł.

Po czterech latach od fuzji, która według branżowych analityków przyniosła korzyści ekonomiczne i efekty synergii kurs walorów wynosi 3,70 zł i jest niższy o około 14%. Należy jednak zauważyć, że w tym czasie podstawowy indeks warszawskiej giełdy stracił dwukrotnie więcej. Jeszcze dotkliwiej rynkowe efekty konsolidacji odczuli właściciele walorów Polifarbów. Fuzja, która miała miejsce mniej więcej w tym czasie co połączenie BIG-u z Bankiem Gdańskim, ?zaowocowała? do dzisiaj spadkiem wartości akcji aż o 80% (WIG obniżył się natomiast o ponad 27%).Także świeższe przykłady połączeń wśród giełdowych spółek potwierdzają teorię, że nawet najbardziej udana pod względem ekonomicznym fuzja wcale nie musi oznaczać wzrostu wartości firmy. Prawie połowę straciły na wartości akcje największej krajowej spółki mięsnej Sokołowa. W jego przypadku procesy konsolidacyjne były złożone ? spółka przejęła bowiem od kwietnia 1999 r. do sierpnia 2000 r. trzy inne duże firmy z branży mięsnej (kolejno Koło, Farm Food i Jarosław). Na początku tej operacji walory Sokołowa wyceniane były na około 3 zł ? teraz już tylko na 1,65 zł. W tym czasie WIG obniżył się niewiele ponad 10%.Także fuzje w branży budowlanej nie przyniosły spodziewanych przez akcjonariuszy uczestniczących w nich firm wzrostu wartości papierów. Najlepszym przykładem jest tu Budimex, który, podobnie jak Sokołów, wchłonął trzy inne firmy (Budimex Poznań, Unibud i Mostostal Kraków). Proces rozpoczął się w grudniu 1999 r. od przejęcia poznańskiej firmy. Wówczas walory Budimeksu kosztowały na GPW 26 zł. Dwa miesiące później, przy połączeniu z Unibudem, akcje kosztowały już 35 zł (na rynku panowała jednak wtedy silna hossa). Teraz jeden walor Budimeksu wart jest niespełna 19 zł.Giełdowi analitycy są zgodni co do tego, że w krótkim okresie fuzje nie mogą przyczyniać się do aprecjacji wartości akcji. Należy bowiem pamiętać, że zanim połączone w jeden organizm firmy zaczną funkcjonować, tak jak to sobie wcześniej zaplanowano, musi upłynąć wiele miesięcy. Często połączenie prowadzi do głębokiej restrukturyzacji podmiotu, a to z kolei wiąże się z koniecznością redukcji przerostu zatrudnienia (dublowanie stanowisk) i przejściowym pogorszeniem wyników finansowych.Pomimo że szybkość procesów konsolidacyjnych w światowej gospodarce uległa ostatnio znacznemu spowolnieniu, na warszawskiej giełdzie szykuje się w najbliższych miesiącach kilka fuzji. Najciekawiej zapowiada się ewentualne połączenie Jutrzenki z Mieszkiem. ? Pomysł jest bardzo dobry i taka konsolidacja może przynieść wiele korzyści obu firmom ? uważa Bogna Sikorska z CDM Pekao SA. Zaznacza jednak, że trudno będzie taką fuzję przeprowadzić, przede wszystkim w związku z ambicjami personalnymi i zupełnie odmiennymi kulturami organizacyjnymi. ? Obie firmy muszą być bardzo zdeterminowane, aby doszło do połączenia. Kolejną kwestią sporną będzie, oczywiście, parytet wymiany ? obie firmy cenią się bowiem bardzo wysoko ? dodaje analityk. Po ogłoszeniu pierwszych planów połączenia, kursy obu spółek zachowują się dość stabilnie. ? Wydaje się, że przyczyna tkwi w braku nawet przybliżonych informacji, jak taka fuzja mogłaby wyglądać. Dlatego inwestorzy ostrożnie podchodzą do inwestycji w Mieszka czy Jutrzenkę. Na rynku przeważa obecnie pogląd, że lepiej wchodzić do nowego podmiotu poprzez Jutrzenkę, która jest niżej wyceniana na rynku ? mówi B. Sikorska. Dodaje również, że bardzo trudno będzie wycenić faktyczną wartość obu firm cukierniczych. ? Stąd trudno prorokować dzisiaj, jak zachowa się kurs po połączeniu. Na pewno fuzja wyzwoli pewne rezerwy, z których należy korzystać, lecz będzie niosła za sobą większe lub mniejsze redukcje ? uważa analityk CDM Pekao SA.W przypadku PIA Piaseckiego i Mostostalu Zabrze zmiany kursów przed ogłoszeniem parytetów są dość znaczne. Dominuje jednak trend spadkowy. ? Wydaje mi się, że spadki nie są związane z samą fuzją, ale słabymi wynikami firm budowlanych i fatalną kondycją całej branży ? uważa Robert Chojnacki z BM BGŻ. Jego zdaniem, bardziej ?uzasadniony? jest spadek ceny Mostostalu, który po zmianie zarządu utworzył w II kwartale ponad 38 mln zł rezerw. ? Deprecjacja zabrzańskiej spółki ciągnie w dół kurs Piaseckiego ? dodaje. Według opinii analityka BM BGŻ, trudno obecnie przewidzieć, jak zachowa się kurs po połączeniu. ? Wiele będzie zależało od kondycji całej branży i klimatu wokół inwestycji w firmy budowlane. Moim zdaniem, nie należy oczekiwać gwałtownego spadku po fuzji, a będziemy mieli raczej do czynienia ze stabilizacją notowań ? mówi R. Chojnacki. nPraktyka rynku kapitałowego wskazuje, że jeden z podstawowych celów połączeń przedsiębiorstw, czyli wzrost wartości firmy, jest bardzo trudny do zrealizowania. Giełdowym inwestorom, którzy chcieliby zarobić przy okazji konsolidacji, pozostaje zatem wyłącznie spekulacyjna gra pod parytety wymiany.

GRZEGORZ [email protected]