Pycha i nieumiarkowanie zostały już ukarane - czy hossa może więc wrócić?

Wraz ze zniżką indeksu WIG do 36 tys. pkt nasza giełda odpokutowała grzechy ostatniej fazy hossy trwającej od czerwca 2006 roku - pychę i nieumiarkowanie

Pycha związana była z obietnicą nieustannego trwania dobrej koniunktury. Nieumiarkowanie było pochodną przewartościowania akcji. Rozgrywających się obecnie wydarzeń na rynkach finansowych nie sposób zrozumieć w oderwaniu od tych grzechów. Od jesieni 2001 r., kiedy WIG ustanowił dołek trendu spadkowego, będącego następstwem pęknięcia internetowej bańki, do dołka z czerwca 2006 r. zyskał przeszło 200 proc. To dawało nieco ponad jedną dziesiątą na kwartał. Natomiast licząc od minimum z połowy 2006 r. do szczytu z lipca 2007 r. kwartalna dynamika zwyżki przyspieszyła dwukrotnie.

Jeszcze w połowie czerwca 2006 r. wskaźnik cena/zysk dla indeksu WIG wynosił 11, by blisko rok później, w szczycie koniunktury osiągnąć prawie 26. To dobitny przykład na to, jak w ostatnim roku hossy zmienił się jej charakter. Stała się dużo mniej fundamentalna, a znacznie bardziej rynkowa. Dziś, po ponad roku bessy, współczynnik cena/zysk dla WIG to mniej niż 9.

Można więc powiedzieć, że wróciliśmy do punktu wyjścia sprzed ponad dwóch lat. Występuje nawet pewne dyskonto wobec tamtych warunków. To skłaniałoby do przypuszczeń, że mamy dogodne warunki do tego, żeby hossa wróciła. Jednocześnie trzeba wziąć jednak pod uwagę, że przez te dwa lata znacząco zmieniło się otoczenie makroekonomiczne. Dlatego obecny problem sprowadza się raczej do tego, czy występujące dyskonto w wycenie naszych akcji uwzględnia wciąż aktualne zagrożenia.

Wiążą się przede wszystkim z kondycją światowych parkietów, znajdujących się pod ciężarem kłopotów branży finansowej, oraz słabnięcia światowej gospodarki. Wpływ mają pogarszające się warunki w naszej gospodarce, która odczuwa skutki spowolnienia na Starym Kontynencie. Liczy się odwrót od rynków wschodzących, będący następstwem załamania na rynku surowców oraz awersji do ryzyka. Istotny jest niekorzystny bilans popytu i podaży na naszej giełdzie, łączący się z brakiem nadziei na dopływ środków do funduszy inwestycyjnych, pojawienie się zagranicznego kapitału w większej ilości oraz rysująca się na horyzoncie duża oferta publiczna Enei. Jedynie OFE mogą stanowić źródło większego popytu na polskie akcje.

Nie finanse traciły najbardziej

Na świecie w sprawie kondycji sektora finansowego w ostatnich dniach najwięcej się działo i najwięcej się mówiło. Można jednak podtrzymać tezę, że to nie od niego obecnie najwięcej zależy. Ostatni spadek nie doprowadził do przełamania lipcowego dołka przez indeks spółek finansowych z S&P 500 (S&P 500-Financials). Przecena zatrzymała się dokładnie na wsparciu, do którego doszło w czwartek, i nastąpiło gwałtowne odbicie - o blisko 12 proc.

W skali tego miesiąca najbardziej poszkodowani są posiadacze papierów firm technologicznych, które zanotowały spadek o jedną dziesiątą wobec ponad 4-proc. zniżki spółek finansowych czy sektora ochrony zdrowia i przeszło 9-proc. przeceny przedsiębiorstw paliwowych (te cztery sektory mają największy wpływ na wartość S&P 500). To wskazuje na obawy przed dalszym spowolnieniem gospodarczym, będącym w dużej części efektem załamania na rynku nieruchomości w USA oraz kłopotów branży finansowej. Spółki technologiczne są szczególnie wrażliwe na wahania koniunktury gospodarczej. Ostatnie wiadomości z USA nie napawały optymizmem - rozczarowały zarówno liczba pozwoleń na budowę i rozpoczętych budów, wskaźniki wyprzedzające koniunktury, jak i informacje o przyroście liczby nowych bezrobotnych.

W wyniku ostatnich wahań

5-sesyjny wskaźnik ATR, pokazujący różnice między ekstremami z sesji w tym okresie, dla indeksu S&P 500 zbliżył się do 4 proc. To najwyższy poziom od lata 2002 r., kiedy mieliśmy kulminację wyprzedaży akcji, związaną z nieprawidłowościami księgowymi w amerykańskich spółkach (upadał wtedy WorldCom). W najwyższym punkcie 5-sesyjny ATR sięgnął wtedy 4,7 proc.To mogłoby wskazywać na zbliżanie się bessy ku końcowi. Jednak nie oznaczało to ponad 6 lat temu natychmiastowego rozpoczęcia hossy. Rynek po silnym odbiciu zszedł nawet jeszcze do nowego minimum. Notowania na trwałe w górę ruszyły dopiero wiosną 2003 r. To uzasadnia oczekiwania, że bessa zakończy się okresem ustabilizowania się notowań.

Inwestorzy muszą się przekonać, czy podejmowane teraz przez banki centralne działania przyniosą trwałe skutki. Bazując na wcześniejszych doświadczeniach, można mieć co do tego obawy. Pompowanie na dużą skalę pieniędzy do systemu finansowego miało miejsce także w początkach tego roku i na trwałe nie rozwiązało problemów. Szanse na to daje deklaracja przejęcia wszystkich kłopotliwych aktywów banków przez Rezerwę Federalną. Jednak od razu budzi to obawy, czy udźwignie ona taki ciężar i czy sama nie będzie miała za chwilę problemów. W tym kontekście musimy pamiętać, że wciąż nie została rozwiązana kwestia wysokiej inflacji.

Potrzeba odbudowy zaufania

Równocześnie problem instytucji finansowych sprowadza się nie tylko do spadku wartości instrumentów finansowych i kłopotów z pozyskiwaniem kapitału koniecznego do uchronienia się przed utratą płynności. Dotyczy również niespłacanych kredytów, ucieczki inwestorów z funduszy inwestycyjnych i hedgingowych, ograniczenia skali działania związanego ze spowolnieniem gospodarczym. Kilkoma administracyjnymi decyzjami tych trudności nie uda się zażegnać. Dotyczą one w dużym stopniu zaufania, a na jego odbudowanie potrzeba czasu.

Podobnie jest z rynkami wschodzącymi czy surowcami. Inwestorzy przekonali się, że nie są to maszynki do zarabiania pieniędzy i ze znacznie większą ostrożnością będą teraz wracać na te rynki. Wymowne jest to, że MSCI EM, indeks akcji z emerging markets, nie wypełnił jeszcze zasięgu zniżki, wynikającego z powstałej formacji głowy z ramionami. Zresztą tworzyła się ona przez ponad rok, więc mało prawdopodobne jest, by ruch w dół następujący po niej utrzymał się zaledwie 2,5 miesiąca.

Symptomatyczny był piątkowy wzrost rentowności obligacji w USA. W przypadku 10-latek przekroczył 0,3 pkt proc. Ostatnie zmiany są wyjątkowe. Pokazuje to wskaźnik ATR. Dochodowość osiągnęła najwyższy poziom we wrześniu - 3,8 proc. Inwestorzy wykazali w ten sposób zaniepokojenie konsekwencjami działań władz USA.

W nowy tydzień giełdowy wejdziemy ze świadomością anulowania silnych sygnałów sprzedaży, jakimi był spadek większości głównych indeksów, w tym naszego WIG, poniżej lipcowego dołka. To pozytywny znak na przyszłość. Zmniejsza zagrożenie realizacją czarnych scenariuszy. Jednak stawia rynki przed poważnym wyzwaniem. Nie może nastąpić ponowne zejście poniżej lipcowych minimów. To oznaczałoby, że piątkowy powiew optymizmu był imponujący, ale jedynie chwilowy. W takiej sytuacji zwiększałaby się groźba wystąpienia panicznej wyprzedaży. Sytuacja na rynkach finansowych stawałaby się wtedy coraz bardziej charakterystyczna dla krachów.