The Wall Street Journal: Co dolega europejskim koncernom

Powiedzmy sobie szczerze: Czasami po prostu musimy się wstydzić za naszych krewnych.

Europejskie koncerny naftowe na pewno odczuwają ciężar więzi rodzinnych. Podczas przeprowadzonej w tym tygodniu rozmowy z „The Wall Street Journal" Patrick de La Chevardiere, dyrektor finansowy francuskiego koncernu naftowego Total, narzekał, że jego firma jest karana przez rynki za to, że jej akcje są denominowane w euro.

I ma on zasadniczą rację. Total – tak jak wszystkie inne spółki naftowe – handluje w skali globalnej towarami, które są wyceniane głównie w dolarach amerykańskich.

Działalność francuskiego koncernu jest rozproszona po całym świecie. Credit Suisse twierdzi, że – biorąc pod uwagę wszystkie spółki naftowe – to właśnie Total działa w największej liczbie krajów.

Mimo to współczynnik cena//zysk dla akcji koncernu Total wynosi tylko 7,1 i jest to najniższa wartość tego wskaźnika spośród wszystkich dużych firm sektora naftowego. Nawet akcje BP, które wciąż cierpią z powodu wycieku ropy z 2010 roku i problemów spółki w Rosji, charakteryzują się wyższym współczynnikiem C/Z.

Od czasu kryzysu finansowego widoczna jest znaczna, trwała i niekwestionowana luka w wycenie amerykańskich i europejskich spółek naftowych. Od początku 2009 roku wycena akcji Totala i jego włoskiego konkurenta – koncernu ENI – była średnio o 17 proc. niższa w stosunku do ich hipotetycznej wyceny wynikającej z kształtowania się wartości współczynnika C/Z dla spółek Exxon Mobil, Chevron i ConocoPhillips. Obecnie analogiczna luka w wycenie wynosi  26?proc.

Przed kryzysem finansowym luka ta była jednak znacznie węższa. Współczynnik cena/zysk europejskich koncernów naftowych, takich jak BP i Royal Dutch Shell, jeszcze w latach 2005–2006 kształtował się na poziomie średniej jego wartości dla firm sektora naftowego.

Pod pewnymi względami firmy amerykańskie zasługują na jakąś premię za efektywność swojego działania: charakteryzują się one niższymi wskaźnikami dźwigni finansowej, mają większe rezerwy i osiągają wyższe marże na swoich produktach. Także w mniejszym stopniu ucierpiały one w wyniku arabskiej wiosny ludów.

Jednakże przyczyny występowania luki w wycenie amerykańskich i europejskich spółek naftowych nie są tak jednoznaczne w innych aspektach. Zgodnie z danymi Deutsche Bank wskaźnik ROCE dla przedsiębiorstw amerykańskich w latach 2002–2011 wynosił średnio 12,3 proc., podczas gdy analogiczna statystyka dla firm europejskich (z wyłączeniem BP) oscylowała wokół 12 proc.

Ponadto względne wartości wskaźników dźwigni finansowej nie zmieniały się znacznie w ciągu ostatniej dekady. Co więcej, pod pewnymi względami to europejskie firmy mają przewagę nad swoimi amerykańskimi konkurentami: Total posiada silnie zdywersyfikowany portfel miejsc wydobywania surowców, a ponadto nie jest tak silnie poddany presji dotyczącej cen gazu ziemnego na rynku amerykańskim.

Widać zatem wyraźnie, że ceny akcji europejskich spółek naftowych były dotąd ciągnięte w dół przede wszystkim przez sytuację kryzysową w Europie. Zdaje się jednak, że jest to dla nich marne pocieszenie.

Liam Denning

©2012 Dow Jones & Company, Inc. All Rights Reserved

To subscribe to The WSJ Europe: www.wsjeuropesubs.com