Albo zarządzasz ryzykiem, albo jesteś spekulantem

Wzrost zmienności kursów walut na światowych rynkach przypomniał wielu przedsiębiorcom, jak ważnym elementem prowadzenia firmy jest umiejętne zarządzanie ryzykiem kursowym

Merton Miller, laureat nagrody Nobla w dziedzinie finansów z 1990 r., powiedział, że we współczesnym świecie przedsiębiorca, który się nie zabezpiecza, jest spekulantem. Te słowa powinny sobie wziąć do serca wszystkie polskie przedsiębiorstwa, które prowadzą interesy z zagranicznymi kontrahentami i rozliczają się w walutach obcych. Silne zmiany kursów mogą bowiem powodować dotkliwe straty i rujnować wynik finansowy. Sprawa jest o tyle poważna, że w ostatnich latach ryzyko kursowe gwałtownie wzrosło, czego źródeł należy szukać w niepewnej sytuacji na światowych rynkach finansowych i problemach zadłużeniowych wielu ważnych gospodarek.

I choć w ostatnim czasie emocje na rynkach nieco opadły, to co jakiś czas powracają greckie i hiszpańskie „demony" czy modny teraz temat amerykańskiego klifu fiskalnego. Jeśli któraś z tych bomb wybuchnie, to eksplozja ta wstrząśnie również notowaniami walut. Warto być przygotowanym na takie ewentualności i zaznajomić się ze sposobami zarządzania ryzykiem walutowym.

Proste nie oznacza nieskuteczne

Przedsiębiorca, który sprzedaje swoje produkty za granicę, otrzymuje zapłatę w walucie obcej. Sama transakcja jest często odroczona w czasie, więc powstaje obawa, że zanim dojdzie do rozliczenia, kurs danej waluty spadnie i firma otrzyma mniej pieniędzy, niż pierwotnie zakładała. Z kolei przedsiębiorca, który zaciągnął za granicą kredyt i musi spłacać odsetki w obcej walucie, obawia się, że jej kurs wzrośnie, co zwiększy jego koszty. W zależności więc od kierunku przepływu kapitału zarówno spadek, jak i wzrost kursu mogą negatywnie wpływać na wynik finansowy. Właśnie dlatego wysoka zmienność notowań generuje ryzyko straty. Jak się przed nim chronić? Sposobów jest wiele, od najprostszych związanych z warunkami kontraktu po skomplikowane wymagające specjalistycznej wiedzy z zakresu inżynierii finansowej.

By nakreślić metody z pierwszej grupy, warto posłużyć się przykładem polskiego przedsiębiorcy, który sprzedaje towary do Niemiec i otrzymuje zapłatę w euro. Najprostszym sposobem eliminacji ryzyka będzie przerzucenie go na kontrahenta zza zachodniej granicy, czyli umowa między stronami, że zapłata będzie dokonywana w polskich złotych. W praktyce rzadko udaje się to wynegocjować, ale próbować warto.

Znaną metodą eliminacji ryzyka jest również ustalenie waluty kontraktu. Chodzi o to, by strony rozliczyły się w walucie charakteryzującej się stabilnością. Zamiast euro czy złotego mógłby to być, przynajmniej do niedawna, szwajcarski frank. Przez wiele lat waluta ta miała markę stabilnej, z czego korzystało wielu kredytobiorców.

Ostatni sposób, który można uzyskać dzięki negocjacjom podczas ustalania warunków kontraktu, to ustalenie daty płatności. Jeśli przedsiębiorca spodziewa się gwałtownych zmian na rynku walutowym, może zastrzec sobie przyśpieszenie płatności. Jeśli oczekuje uspokojenia rynków w przyszłości, może ustalić późniejszą datę rozliczenia.

Jeśli wszelkie negocjacje zakończą się fiaskiem, można stosować tzw. netting, czyli wyrównywanie kosztów i przychodów w jednej walucie. Jeśli firma otrzymuje płatności w euro, to warto i w tej walucie zaciągać kredyt. Bez względu na to, w którą stronę zmieni się kurs, zysk z jednego strumienia będzie rekompensował stratę z drugiego. Podobny mechanizm będzie działał również wtedy, gdy polski przedsiębiorca jest jednocześnie eksporterem i importerem towarów zza zachodniej granicy.

Magia pochodnych

Skuteczne zarządzanie ryzykiem walutowym, zwłaszcza w przypadku dużych przedsiębiorstw prowadzących działalność na wielu rynkach, może wymagać zastosowania bardziej skomplikowanych metod. Chodzi o umiejętne wykorzystanie pochodnych instrumentów finansowych, które są tak skonstruowane, by amortyzować negatywne zmiany kursów walut. Są w tym gronie m.in. kontrakty terminowe, opcje czy swapy, wszystkie dostępne na rynku forex. Odpowiedni dobór wielkości pozycji i jej kierunku w poszczególnych instrumentach pozwala przenieść ryzyko walutowe na innych uczestników rynku. Zbudowanie skutecznej strategii wymaga wprawdzie specjalistycznej wiedzy z zakresu inżynierii finansowej, ale podstawowa logika takiego podejścia jest całkiem prosta.

Mowa o tzw. hedgingu, czyli zabezpieczeniu pozycji z rynku bazowego pozycją na rynku terminowym. Aby rozjaśnić ten mechanizm, posłużmy się przykładem. Przyjmijmy, że polski przedsiębiorca ma za miesiąc otrzymać 1 mln euro za sprzedane produkty. Płatność jest odroczona, więc istnieje ryzyko, że kurs euro do złotego spadnie i firma zainkasuje mniej pieniędzy, niż oczekuje teraz. Na rynku bazowym przedsiębiorca ma więc pozycję długą – spadek kursu działa na jego niekorzyść, a wzrost odwrotnie. Ponieważ zależy mu na wyeliminowaniu ryzyka, powinien na rynku terminowym zająć pozycję odwrotną, np. w kontrakcie forward na parę euro do złotego. Krótka pozycja będzie rekompensować straty spowodowane spadkiem kursu na rynku bazowym. W przypadku wzrostu kursu przedsiębiorca więcej zarobi na sprzedanych produktach, ale tym zarobkiem będzie musiał pokryć stratę z rynku terminowego. Strategia hedgingowa jest więc grą o sumie zerowej. Dzięki niej przedsiębiorca zapewnia sobie jeden kurs wymiany waluty i nie musi martwić się o wahania notowań.

Sama umiejętność poruszania się w skomplikowanym świecie instrumentów pochodnych to jeszcze za mało, by skutecznie zabezpieczyć firmę przed ryzykiem kursowym. Otwarcie pozycji musi być poprzedzone dokładną analizą sytuacji finansowej przedsiębiorstwa, która pozwoli ustalić poziom kursu, przy którym działalność wciąż będzie rentowna. Dopiero wtedy można zacząć wybór instrumentów i wielkości poszczególnych pozycji.

Cała ta procedura wymaga osobnego zespołu specjalistów, dlatego w strukturach wielu firm normą jest dział do zarządzania ryzykiem lub przynajmniej korzystanie z usług zewnętrznych instytucji doradczych. Dla przedsiębiorców oznacza to oczywiście dodatkowe, często bardzo wysokie koszty. Gra ta warta jest jednak świeczki, o czym przekonały się niektóre polskie przedsiębiorstwa w 2009 r. Jak donosiły wówczas media, firmy te poniosły wielomilionowe straty w wyniku nieumiejętnego posługiwania się opcjami walutowymi.

[email protected]

Zmienność kursów na rynku walutowym zależy od poziomu awersji do ryzyka, jaki w danym?momencie wykazują uczestnicy rynku. Aby skutecznie dobrać metodę zarządzania ryzykiem, warto sprawdzić, jak zachowuje się rynek w poszczególnych okresach i kiedy dochodzi do skokowego wzrostu awersji. W tym celu można posłużyć się wykresem zmienności implikowanej, która wykorzystywana jest przy wycenie instrumentów pochodnych i dobrze obrazuje niepewność inwestorów odnośnie do przyszłych ruchów cen. Powyższy wykres przedstawia zmienność implikowaną dla trzymiesięcznych opcji na kurs EUR/PLN. Spadki zmienności to uspokajanie inwestorów poprzez kolejne rundy luzowania polityki pieniężnej w USA (QE), operacje przeprowadzane za pomocą EFSF i interwencje władz ECB. Wzrost zmienności to wszelkie kryzysy zaufania, dotyczące zarówno sektora bankowego, jak i gospodarek całych krajów (Grecja, Hiszpania, Portugalia, Irlandia i USA). Niema więc jednostajnego trendu w poziomach rynkowej zmienności. Aktualnie jest ona zdecydowanie większa niż w 2007 r., ale dużo mniejsza niż bezpośrednio po upadku Lehman Brothers.

Opinia

Firmy powinny stworzyć zbiór zasad określających dopuszczalne ryzyko

Artur Chodacki, dyrektor Departamentu Bankowości Korporacyjnej w Banku Zachodnim WBK

Zarządzanie ryzykiem walutowym to ciągle obszar, do którego polscy przedsiębiorcy częstokroć nie przywiązują odpowiedniej wagi. Jak kosztowne i bolesne w skutkach mogą być zaniedbania w tym obszarze, przekonaliśmy się w czasie kryzysu z roku 2009. Doświadczenia innych rynków, na których doszło do kryzysów walutowych, także wskazują na to, iż zbyt często niedoceniamy skali niebezpieczeństwa dla?prowadzonej działalności gospodarczej związanego z niewłaściwym zarządzaniem ryzykiem kursowym. Zdarza się, że wybieramy niższy koszt finansowania w walucie obcej lub?rezygnujemy z zabezpieczenia przepływów walutowych, kierując się chęcią obniżenia kosztów w krótkim terminie, a to tak jakby zrezygnować z polisy ubezpieczającej nasz majątek. Dostępne na rynku badania wskazują, że ponad 80 proc. inwestorów uważa, iż aktywne zarządzanie ryzykiem, w tym ryzykiem walutowym, zasługuje na premię w wycenie rynkowej firmy. Nie zarządzane odpowiednio ryzyko walutowe wskazywane jest przez właścicieli firm jako generujące największe koszty w perspektywie długoterminowej. Kluczowe jest, aby zarządzający firmami świadomie podejmowali ryzyko i znali poziom, który w czarnym scenariuszu może wręcz zagrozić dalszemu funkcjonowaniu ich przedsiębiorstwa. Aby uchronić się przed takimi sytuacjami, warto stworzyć w firmie zbiór zasad określających poziom dopuszczalnego ryzyka, wytyczne dla osób?zawierających transakcje walutowe czy?też kompetencje do podejmowania decyzji w tym obszarze. Wiele firm, tworząc taką strategię zabezpieczania ryzyka walutowego, nazywaną „polityką zabezpieczania ryzyka walutowego", decyduje się skorzystać z doświadczenia i wiedzy instytucji mających odpowiednia ekspertyzę w tej dziedzinie, co jest dobrym rozwiązaniem. W Banku Zachodnim WBK oferujemy przedsiębiorcom wachlarz dostępnych rozwiązań w dziedzinie zarządzania ryzykiem walutowym, spośród których klient może wybrać najlepsze dla siebie.