Łukasz Hardt, RPP: Podwyżki stóp w 2019 r. są wciąż na stole

#prostozparkietu | Łukasz Hardt: RPP nie mogłaby tolerować długo inflacji powyżej celu

W ubiegłym tygodniu po posiedzeniu RPP przewodniczący tego gremium Adam Glapiński powiedział, że w jego ocenie stopy procentowe w Polsce pozostaną bez zmian przez co najmniej dwa lata. Dodał też, że ci członkowie Rady, którzy dostrzegali ryzyko wyraźnego wzrostu inflacji pod wpływem napięć na rynku pracy, zrewidowali swoje poglądy. Pan był w tej grupie. Rzeczywiście w RPP panuje dziś jednomyślność?

Mogę mówić tylko we własnym imieniu. Jeśli chodzi o moje poglądy, to rzeczywiście jeszcze w połowie ubiegłego roku wydawało mi się, że napięcia na rynku pracy zaczną w końcu przekładać się na ceny dóbr i usług finalnych i w efekcie presja inflacyjna na początku 2018 r. będzie narastała. Okazało się, że inflacja, w tym bazowa, jest wciąż relatywnie nisko. Ale to nie oznacza, że w przyszłości, w najbliższych kwartałach, napięcia na rynku pracy nie zaczną się przenosić na ceny dóbr i usług. A polityka pieniężna nie może być wyłącznie adaptacyjna, oparta na bieżących danych, RPP musi w decyzjach kierować się także prognozami.

Rok temu można było argumentować, że silny popyt na pracowników w połączeniu z ich niedostateczną podażą nie przekłada się na inflację, bo nie powoduje szybkiego wzrostu płac. Ale w II połowie 2017 r. wzrost płac wyraźnie przyspieszył, a inflacja nawet zmalała. Co więcej, zwolnił też wzrost cen samych usług, które są najbardziej wrażliwe na zmiany kosztów pracy. Dlaczego tak się dzieje?

Dynamika wynagrodzeń jest relatywnie wysoka, a w efekcie rosną też jednostkowe koszty pracy. Mimo to faktycznie nie widać transmisji wyższych kosztów pracy na ceny producentów i ceny dóbr i usług konsumpcyjnych. Warto jednak zwrócić uwagę na kilka kwestii. Po pierwsze, wydaje się, że firmy nie są w stanie w nieskończoność absorbować rosnących kosztów pracy i nie podnosić cen produktów. To oznacza bowiem prawdopodobnie spadek ich marż. Nawet jeśli dynamika płac pozostanie na obecnym poziomie, to jej potencjał wpływania na ceny producentów i konsumentów będzie rósł. Po drugie, wydaje się, że napięcia na rynku pracy były rozładowywane w ostatnich kwartałach nie tylko przez szybki wzrost płac, ale też na przykład przez przechodzenie pracowników z umów cywilnoprawnych na umowy etatowe. Wydaje się, że ten proces się wyczerpuje. Dodatkowo czynnikiem, który w ostatnich latach hamował wzrost cen produktów, były zmiany strukturalne w handlu detalicznym. Mieliśmy do czynienia z bezprecedensową ekspansją sieci handlowych, co prowadziło do silnej konkurencji cenowej. Ten proces może jeszcze trwać, ale nie w takiej skali. To może potencjalnie pchać inflację do góry. Dlatego nie jestem skłonny kategorycznie powiedzieć, że za kilka kwartałów nie wystąpią przesłanki do podwyżki stóp procentowych. Na razie ich jednak nie widać.

Czyli uważa pan, że nie ma potrzeby podwyższania stóp procentowych dziś, ale nie zgadza się pan z oceną prezesa Glapińskiego, że takiej potrzeby nie będzie aż do 2020 r.?

Prawdopodobieństwo tego, że konieczna będzie podwyżka stóp procentowych w tym roku, zbiega do zera. Natomiast w przyszłym roku widzę dwa równie prawdopodobne scenariusze. Z jednej strony możliwa jest stabilizacja stóp procentowych, jeśli przełożenia sytuacji na rynku pracy na inflację ciągle nie będzie. Ale scenariusz podwyżki stóp też jest na stole. Nie ma na nim natomiast scenariusza obniżki stóp procentowych.

Przyjmijmy, że inflacja przyspiesza, sięga celu NBP, a nawet nieco go przekracza. Czy to byłby argument za podwyżką stóp? Być może po ponad dwóch latach deflacji RPP byłaby skłonna tolerować przez jakiś czas inflację powyżej celu?

To byłby argument zasadny, gdybyśmy w strategii polityki pieniężnej mieli zapisane, że oddziałujemy na poziom cen. Ale tak nie jest. Naszą strategią jest oddziaływanie na roczną dynamikę CPI (indeks cen konsumpcyjnych – red.). Mamy punktowy cel inflacyjny na poziomie 2,5 proc., z przedziałem dopuszczalnych odchyleń o +/- 1 pkt proc. Ta strategia jest elastyczna, bo świat jest skomplikowany, ale długotrwałe tolerowanie inflacji powyżej celu dla mnie byłoby trudne do zaakceptowania i do pogodzenia z mandatem RPP, który obliguje nas do dbania o stabilność cen.

A czy w RPP toczy się dyskusja na temat tego, czy cel inflacyjny jest właściwy i czy w ogóle poprawnie mierzymy inflację? Niedawno na łamach „Rz" pański kolega z Rady Jerzy Żyżyński napisał, że w jego ocenie zmiana CPI rok do roku to myląca miara inflacji, ważniejsze są zmiany CPI miesiąc do miesiąca.

Cenię profesora Żyżyńskiego za to, że potrafi – kolokwialnie mówiąc – włożyć kij w mrowisko, ale z jego argumentacją z tego tekstu się nie zgadzam. Przyjęcie tej argumentacji powinno prowadzić do odejścia od strategii bezpośredniego celu inflacyjnego. A przypominam, że ta strategia funkcjonuje w Polsce i w większości rozwiniętych gospodarek od lat. Są oczywiście alternatywy, np. strategia oddziaływania na poziom cen, ale doświadczenia pokazują, że kraje, w których stosowana jest strategia bezpośredniego celu inflacyjnego, mają statystycznie niższą inflację.

Jeśli RPP nie podniesie stóp w tym i w przyszłym roku, to może już nie mieć okazji. Gospodarka zacznie przecież w końcu hamować. Co wtedy?

To zależy, jaka byłaby inflacja. Jeśli malejącemu wzrostowi PKB towarzyszyłaby wysoka inflacja, to RPP byłaby w trudnej sytuacji. Gdyby zaś spowolnienie szło w parze z niską inflacją, musielibyśmy się zastanowić, co zrobić, jak wspierać gospodarkę. Znacząca obniżka stóp z obecnego poziomu jest w mojej ocenie niemożliwa, choćby ze względów stabilnościowych. Banki spółdzielcze są bardzo wrażliwe na obniżenie poziomu stóp. Przypominam, że to był jeden z argumentów podzielanych przez większość RPP, żeby nie obniżać stóp w 2016 r., gdy mieliśmy deflację. Gdyby zaszła konieczność wspierania gospodarki, trzeba by sięgnąć po inne narzędzia. Ale podkreślam, że to jest wyłącznie ćwiczenie intelektualne, a nie prawdopodobny scenariusz.