Rada Polityki Pieniężnej jest pod ścianą

Przemysław Tychmanowicz rozmawiał z Pawłem Durjaszem, głównym ekonomistą PZU.

Jaka jest kondycja polskiej gospodarki. Czy łatwo to już było? Co przyniesie 2022 rok?

Parę miesięcy temu pewnie powiedziałbym jeszcze, że będzie świetnie. PKB wzrośnie o około 5 proc., może więcej, a inflacja będzie „do przeżycia". Ostatnie tygodnie komplikują ten obraz. Mimo wszystko podstawowy scenariusz, który jest w głowach większości ekonomistów, nadal jest pozytywny. Z drugiej strony ryzyka też jednak wyraźnie wzrosły. Wiąże się to przede wszystkim z nowym wariantem koronawirusa. To także wzrost inflacji i przyczyny tego wzrostu.

Co to oznacza, jeśli chodzi o dane makro?

Gospodarka nadal będzie rosła w tempie około 4,5 proc. Inflacja nadal pozostanie bardzo wysoka. Średniorocznie będzie to pewnie około 8 proc. Tutaj jest jednak wiele niewiadomych. Znakiem zapytania jest chociażby zachowanie rządu i to, jak długo będzie obowiązywała tarcza inflacyjna. Stopy procentowe będą wyższe niż teraz. Będzie też dużo więcej niepewności, niż jeszcze niedawno to przewidywaliśmy.

Wspomniał pan o średniorocznej inflacji. W ujęciu za dany miesiąc... przebija ona dwucyfrowy poziom?

Gdyby obecna sytuacja się utrzymała, czyli gdyby rząd utrzymywał zastosowaną tarczę inflacyjną, to byłaby szansa, że inflacja nie dojdzie do 10 proc. Pewnie zatrzymałaby się w okolicach 9 proc., może nieco wyżej, na przełomie II i III kwartału. Myślę, że jest szansa, iż rząd nie będzie siedział z założonymi rękami, i jest nadzieja, by najwyższy miesięczny wzrost cen w jakiś sposób ściąć. Premier Morawiecki mówił nawet, że w razie potrzeby pakiet inflacyjny zostanie przedłużony. Pojawił się też temat negocjacji z Unią Europejską w sprawie obniżenia VAT na żywność. Oczywiście jest też druga strona, czyli chociażby mocny wzrost cen gazu. Jeśli wkomponujemy to w model ekonomiczny, to szczyt inflacji wcale nie wypadnie w grudniu, ale pojawi się na przełomie II i III kwartału. Procesy inflacyjne też są bardzo silne. Niewiadomych jest naprawdę dużo.

Co pan ma na myśli?

Pod uwagę trzeba brać różne scenariusze. Niewykluczone, że ceny gazu w ciągu roku z jakichś powodów zostaną obniżone. Mogłoby się okazać, że strategia obniżek VAT mogłaby się spiąć czasowo z obniżkami cen gazu i energii i to pozwoliłoby uniknąć wzrostu cen, kiedy VAT i akcyza znowu poszłyby do góry. Miejmy więc nadzieję, że nie będziemy mieli dwucyfrowej inflacji, chociaż to też będzie zależne od pandemii. Głównym źródłem szoku podażowego są bowiem zakłócenia w łańcuchu dostaw. Skorelowany popyt na całym świecie zderza się z ograniczoną podażą i w przyszłym roku możemy mieć powtórkę z rozrywki, jeżeli omikron faktycznie spowoduje, że pojawią się zaostrzone restrykcje, zakłócenia dostaw. Mówiąc krótko: niepewność jest duża.

Skoro mowa o inflacji, to trzeba poruszyć temat RPP. Nie za późno zaczęły się podwyżki stóp procentowych?

Chyba nie warto już na ten temat dyskutować. Bank centralny, nie tylko w Polsce, miał duży problem z sytuacją gospodarczą. Impuls cenowy, który teraz widzimy, płynie z zakłóceń po stronie podażowej. One mają dwojakie działania. Podnoszą oczywiście ceny, ale z drugiej strony uderzają też we wzrost gospodarczy. To oczywiście też wyzwanie dla banków centralnych. Oczywiście, w ciągu roku one dokonały zwrotu w swojej polityce. Dotyczy to głównie instytucji w krajach, gdzie straty pandemiczne we wzroście gospodarczym były najmniejsze i gdzie najszybciej osiągnięto przedpandemiczny poziom PKB i nawet go przekroczono. Do tego grona należy Polska. Wydaje mi się, że już po danych o PKB za I kwartał 2021 r. było widać, że gospodarka dobrze sobie radzi nawet w warunkach zaostrzonych ograniczeń sanitarnych. Można było więc przypuszczać, że sytuacja rozwija się korzystnie od strony wzrostu gospodarczego, i być może nie trzeba było się aż tak martwić o tę sferę. To jednak było bardzo trudne. Ważne jest to, co się będzie działo teraz.

To jaki teraz scenariusz jest prawdopodobny?

Wydaje mi się, że RPP znalazła się pod ścianą. W sytuacji, w której inflacja jest tak wysoka, niezależnie od tego, jakie są tego źródła, i po to, aby rynki finansowe i konsumenci uwierzyli, że inflacja tylko okresowo wzrosła, bank centralny musi działać zdecydowanie. Polityka pieniężna nie może patrzeć już na niuanse. Trzeba działać w prosty sposób po to, by nie dopuścić do wzrostu oczekiwań inflacyjnych. Spodziewam się więc, że RPP będzie podnosiła stopy procentowe. Jest jeszcze jeden aspekt. Ostatnio prezes Glapiński wskazywał, że zamiarem jest sprowadzenie inflacji do przedziału dopuszczalnych odchyleń od celu w końcu 2023 r. Jeżeli tak, to Rada ma czas na podwyżki stóp do połowy 2022 r., bo przecież takie są opóźnienia w mechanizmie transmisji. Podwyżki stóp działają w horyzoncie sześciu–ośmiu kwartałów. Do tej pory też spodziewano się, że podwyżki zatrzymają się na poziomie 2,5 proc. Po podwyżkach cen gazu i niepewności związanej z omikronem, która też może podnieść inflację, wydaje mi się, że będą bardziej zdecydowane podwyżki stóp, chociaż trudno wskazać, do jakiego poziomu. Proszę poza tym pamiętać, że jesteśmy w tej nietypowej sytuacji, gdzie zmienia się prawie cały skład RPP. Trudno więc przewidzieć, jakie będą preferencje przyszłych członków RPP. Zakładam jednak, że niezależnie od tego podwyżki stóp będą kontynuowane.

O podwyżkach stóp mówi się nie tylko w Polsce. Szykuje się do tego chociażby też amerykańska Rezerwa Federalna. Czy to zakręcanie kurka z pieniędzmi wstrząśnie rynkami finansowymi, hossa się skończy i będziemy się szykować na bessę?

Rynki finansowe uwielbiają, kiedy banki centralne kupują obligacje i zasilają rynek w płynność oraz napędzają wzrost cen aktywów. Sytuacja, w której byliśmy w czasie pandemii, jest jednak pewnego rodzaju ewenementem. Rynki finansowe też muszą sobie radzić z niepewnością i ryzykiem. Myślę, że rozgrywanie przez banki centralne przejścia z łagodnej polityki do wersji bardziej zaostrzonej jest jednak dość zręczne. Fed ogranicza skup aktywów, ale też komunikuje przyszłe podwyżki stóp procentowych. W tej sprawie wysyłane są konkretne sygnały. Również w sprawie tzw. taperingu była prowadzona odpowiednia komunikacja. Była też mowa o tym, jakie warunki muszą być spełnione, aby doszło do zacieśnienia polityki pieniężnej. Cała ta mapa różnych wskazówek pozwala się rynkom finansowym odnaleźć w tej sytuacji. Poza tym zmiana polityki pieniężnej Rezerwy Federalnej jest też w pewnym sensie potwierdzeniem dobrej sytuacji amerykańskiej gospodarki. Nie ma więc powodów, aby rynki finansowe zostały z tego powodu wprowadzone w stan dużej nerwowości. PRT

PARTNER ROZMOWY