Nie wszystkie spółki poddały się negatywnej presji

W I kwartale 2009 roku spółki giełdowe zanotowały łącznie 87-proc. spadek wyniku netto w stosunku do I kwartału zeszłego roku. W wartościach bezwzględnych oznacza to spadek z 9 mld zł do niespełna 1,2 mld zł zysku netto. Zdecydowana większość spółek z WIG20 odnotowała wyraźne pogorszenie rentowności operacyjnej i zysków netto oraz nieco mniejsze spadki przychodów ze sprzedaży.

Na szczęście, wyniki nie były dramatycznie złe, jak to wieszczyli niektórzy, ale też nie dają możliwości jednoznacznego wskazania, jaki będzie trend w najbliższej przyszłości. Stało się jasne, że mamy do czynienia ze znaczącym spowolnieniem w sferze realnej.

[srodtytul]Ten rok będzie wyzwaniem[/srodtytul]Z pewnością wszystkich interesowały wyniki banków. Wyniki banków nie były złe, chociaż niemal wszystkie opublikowały od kilku do kilkudziesięciu procent niższe rezultaty niż w porównywalnym okresie zeszłego roku. Uważam jednak, że prawdziwym sprawdzianem dla banków będzie cały 2009 rok, dopiero bowiem w nadchodzących miesiącach mogą ujawnić się wszystkie negatywne skutki spowolnienia gospodarczego, czyli bankructwa przedsiębiorstw i pogarszająca się sytuacja gospodarstw domowych.

[ramka]Pełne wyniki kwartalne spółek z GPW oraz ich analiza będą dostępne z GG Parkiet w poniedziałek i wtorek w kioskach. Komentarz partnera Ernst & Young Sebastiana Łyczby znajdziecie Państwo w specjalnym dodatku do Parkietu [/ramka]

Dużo gorzej od banków wypadły spółki z branży paliwowej. Zarówno PKN Orlen, jak i Lotos zanotowały istotne pogorszenie wyników operacyjnych oraz netto. Miały na to wpływ zarówno kwestie wpływające bezpośrednio na tę branżę – spadek marż oraz kursu ropy naftowej w I kwartale – jak i efekt przeszacowania zobowiązań wyrażonych w walutach. Ten drugi efekt prawdopodobnie już wyczerpał swoje możliwości znaczącego wpływu na wyniki wszystkich spółek giełdowych w 2009 roku – mówię tylko o wycenach kredytów i zobowiązań opcyjnych – kursy walut na koniec marca były bowiem stosunkowo wysokie i w tej chwili nie osiągają już takich poziomów.

Bardzo niekorzystne wyniki zaprezentowały również największe spółki medialne z WIG20. Szczególnie Agora, której zyski stopniały zdecydowanie i należałoby się zastanowić, czy ma to związek tylko i wyłącznie z kryzysem, panującym na rynku, czy też z kryzysem czytelnictwa gazet drukowanych w ogóle. Świetne rezultaty w porównaniu z Agorą i TVN wykazał Polsat Cyfrowy, działający wprawdzie w nieco innej branży, niezwiązanej w istotnym stopniu ze sprzedażą reklam, ale i tak imponujący regularnością i powtarzalnością wyników. Powyższe rezultaty w ryzykownym świetle stawiają inwestycję TVN w platformę cyfrową. Jest to biznes, który ma swoich liderów w Polsce – na rynku bardzo mocną pozycję zajmuje przecież Canal+Cyfrowy.

[srodtytul]Czy budownictwo sprosta oczekiwaniom?[/srodtytul]

Nie zaskakują świetne wyniki branży budowlanej, w tym największych spółek. Przedsiębiorstwa te korzystają aktualnie z dużego popytu na swoje usługi. Martwi zarazem wciąż stosunkowo niski poziom rentowności netto, co przy ciągłej cenowej walce na przetargach może spowodować, że branża zawiedzie pokładane w niej nadzieje. Nie rozczarował również KGHM, którego wyniki, mimo wszystkich jego problemów wewnętrznych, zawsze w dominującym stopniu będą zależeć od jednego czynnika – ceny miedzi na rynkach światowych.

Bardzo dobre wyniki wykazujące znaczący progres pokazało Asseco Poland, choć cała branża IT rozczarowała. Źle rozpoczęły ten rok Comarch i Sygnity. Różnica na rzecz Asseco wynika zarówno z nieco innej specyfiki działalności, opartej na wielkich projektach, ale także z realizowanej bardzo konsekwentnie strategii ekspansji międzynarodowej.

Bardzo niekorzystnie zaprezentował się Bioton, wykazując zarówno spadek przychodów, jak i dramatyczne obniżenie wyników operacyjnych, pogłębionych jeszcze wpływem kosztów finansowania. Równie niekorzystnie zaprezentowała się branża odzieżowa, co powinno martwić, w przeważającej mierze bowiem jest ona zdominowana przez polskie firmy i polskich przedsiębiorców.

Niestety, splot niekorzystnych czynników w ciągu krótkiego czasu wpływających zarówno na przychody (spowolnienie gospodarcze), jak i koszty operacyjne (ceny wynajmu powierzchni handlowych i koszty zakupu konfekcji wyrażone w walucie) spowodował, że niektóre ze spółek działających w tej branży mogą tego nie przetrwać. Na pewno będą musiały istotnie ograniczyć rozwój i ekspansję. Niezbędne wydają się również zmiany właścicielskie, prowadzące do konsolidacji na rynku.

Chyba tylko LPP udało się wyjść w I kwartale obronną ręką, ale też skala działalności plus odporność stosunkowo tanich produktów na efekty gorszej sytuacji finansowej gospodarstw domowych pokazały prawdziwą siłę tego biznesu.

Zróżnicowanymi, choć ogólnie pozytywnymi wynikami, może się pochwalić branża spożywcza. Świetnie zaprezentowały się Eurocash i Bomi, nieco gorzej Emperia, a najsłabiej Alma Market. Konsolidacja na rynku trwa i wydaje się, że biznes ten będzie kontynuował dobrą passę. Nieco gorzej zaprezentowały się hurtownie farmaceutyczne, choć nie było dramatu. Ciągle większość z nich była w stanie wykazywać zyski operacyjne i netto, co dobrze rokuje na przyszłość.

[srodtytul]Można znaleźć perełki[/srodtytul]Należałoby też wyróżnić kilka średniej wielkości spółek, których wyniki były na tyle nadzwyczajne, że można by je nazwać małymi perełkami. Na pewno do takich spółek trzeba zaliczyć HTL-Strefę, Mercor, Kogenerację, Bomi, Jutrzenkę czy Inter Cars. Tutaj mamy znaczący wzrost zarówno przychodów ze sprzedaży, który idzie w parze z wynikiem operacyjnym i netto. Godne pochwały.

Reasumując, wyniki są znacznie słabsze niż rok temu, ale nie dramatycznie słabe i w zależności od branży bardzo zróżnicowane. Pomimo gospodarczego spowolnienia, wiele spółek pokazało zadziwiające dane w niektórych, bardzo szczególnych aspektach.

Weźmy na tapetę koszty zarządu i ich dynamikę. Są to takie koszty, na które trzeba zwracać wyjątkową uwagę, szczególnie w trudnych czasach. Są to też koszty, które stosunkowo łatwo jest kontrolować bądź ciąć. Trafiły się jednak niespodzianki, czyli nieuzasadnione istotne wzrosty tych kosztów. Przykłady można znaleźć wśród wielu spółek z WIG20 i bardzo wielu z całego parkietu.

Duża spółka medialna, bardzo znana spółka działająca w sektorze biotechnologii, duża spółka odzieżowa tak zawzięcie walcząca o przetrwanie itd. I to wszystko są firmy, których wyniki finansowe pozostawiają wiele do życzenia.

Warto się zastanowić, jakie wnioski płyną z analizy wyników za I kwartał, jak będą się przedstawiać rezultaty w następnych okresach sprawozdawczych oraz jakie ma to przełożenie na gospodarkę w skali makro. Po pierwsze, wyniki potwierdziły, że nastąpiło istotne, realne spowolnienie w polskiej gospodarce.

Po drugie, branże wyraźnie podzieliły się na lepsze i bardziej odporne oraz gorsze i bardziej wrażliwe na koniunkturę gospodarczą. Po trzecie, w I kwartale (podobnie jak w IV kwartale 2008 r.) nastąpiła eskalacja problemu opcji i kredytów walutowych i istnieje duże prawdopodobieństwo, że nie będzie on już wpływał na wyniki w przyszłości.

Po czwarte, nie należy się raczej spodziewać istotnej poprawy wyników operacyjnych w dwóch najbliższych kwartałach, a niektóre branże mogą mieć większe kłopoty ze względu na kumulację niekorzystnych okoliczności, strat i braku dostępu do finansowania (np. branża odzieżowa).

[srodtytul]Wzrośnie bezrobocie, budżet dostanie mniej pieniędzy[/srodtytul]

Omówione wyniki wiele mówią o kierunkach zmian, jakie z dużym prawdopodobieństwem wdrażane będą w notowanych spółkach. Po pierwsze, przedsiębiorstwa ze względu na presję konkurencji, rynku i akcjonariuszy będą zmuszone do restrukturyzacji, cięcia kosztów, w tym kosztów wynagrodzeń, nierzadko również do zmian w strategii działania.

Intensyfikacja tych działań nastąpi teraz i w drugiej połowie roku. Przyjmując, że spółki publiczne są awangardą gospodarki, można przewidywać istotny wzrost bezrobocia w drugiej połowie 2009 r., będący konsekwencją cięcia kosztów.

Po drugie, w wielu branżach będzie dochodzić do dalszej konsolidacji oraz zmian właścicielskich, wymuszonych problemami finansowymi. Po trzecie, w tym roku zyski netto spółek osiągną prawdopodobnie poziom około 30–40 proc. wyniku za 2008 rok.

Oznacza to istotnie niższe wpływy z podatku CIT dla budżetu państwa. Jeżeli założyć, że ten trend będzie miał miejsce w całej gospodarce, wpływy budżetu z podatku CIT mogą być znacząco niższe, niż w planie budżetu na bieżący rok. Dodatkowym negatywnym efektem będzie mniejsza dywidenda ze spółek Skarbu Państwa za 2009 rok, wypłacona w 2010 roku. Będzie to zapewne jedynie niewielka część dywidendy za 2008 r., która ma być rekordowa (rekordowe bowiem były wyniki za 2008 rok). Mówi się o kwotach rzędu 5–6 mld zł. To spowoduje dalsze napięcia budżetowe.

Na koniec chciałbym zwrócić uwagę na to, że wyniki za I kwartał (poza kilkoma wyjątkami) nie były przedmiotem weryfikacji audytorów. W związku z tym przeglądy półroczne, a potem badania roczne okażą się szczególnie istotne w tym roku i oczekiwałbym niejednej niespodzianki w raportach spółek i audytorów.

Zarządy spółek już na koniec 2008 roku zawzięcie broniły wartości wielu wątpliwych aktywów wykazywanych w sprawozdaniach finansowych, które mogą się już technicznie nie obronić w tym roku.

[ramka]Sebastian Łyczba, partner Ernst & Young, szef Działu Rynków Publicznych[/ramka]