Wymiany prezesów mogą być kosztowne dla inwestorów

Podczas gdy w zestawieniu najcenniejszych prezesów na GPW przeważają spółki z udziałem Skarbu Państwa, to wśród najlepiej ocenianych top menedżerów dominują spółki prywatne.

Średnia wartość zmiany kursu giełdowej spółki po odejściu ze stanowiska dobrze postrzeganego prezesa wynosi w przypadku rodzimego rynku 3,21 proc., chociaż rozpiętości bywają duże – szacują eksperci firmy Martis Consulting w jej najnowszym raporcie „Wycena polskich menedżerów". Oparli te szacunki na analizie wyników niedawnych przypadków odwołania czy rezygnacji ze stanowiska siedmiu prezesów największych spółek giełdowych, którzy cieszyli się dobrym postrzeganiem przez rynek i wymiernymi, widocznymi efektami w kierowaniu przedsiębiorstwami.

Na przykład po odwołaniu Daniela Ozona, który w czerwcu tego roku stracił stanowisko szefa JSW, akcje spółki straciły na wartości w ciągu sesji 6 proc., podczas gdy WIG20 wzrósł wtedy o 0,6 proc.

Straty banków

Eksperci Martis Consulting zwracają uwagę, że na przestrzeni ostatnich kilku lat rośnie rola kluczowego menedżera zarządzającego spółką. Podczas gdy w 1. edycji raportu w 2017 r. akcje firm, w których zmieniał się dobrze postrzegany prezes, taniały średnio o 1,6 proc., w obecnej edycji zaś jest to już ponad 3,2 proc., co przekłada się również na wzrost wartości prezesów w rankingu. Zdaniem ekspertów Martis Consulting, związane jest to ze zwiększeniem liczby prezesów, którzy zostali nagle odwołani, co nasila niepewność co do przyszłości spółki. Jak twierdzą giełdowi analitycy, duży spadek notowań i kapitalizacji spółek po odejściu prezesów jest często skutkiem nagłej i nieoczekiwanej zmiany długoletniego szefa, która wywołuje falę spekulacji i niepewności.

Z analiz autorów raportu wynika, że najwięcej na wartości w razie odejścia prezesów straciłyby instytucje finansowe. W tegorocznym zestawieniu najdroższych szefów nie tylko opanowały podium (w zeszłym roku był tam jeszcze prezes PGNiG), ale też jest ich aż sześć w pierwszej dziesiątce. Co drugi z jej uczestników stał zaś na czele spółki Skarbu Państwa, które są najbardziej narażone na utratę wartości w wyniku odejścia (najczęściej odwołania prezesa), gdyż średni staż na tym stanowisku w analizowanych spółkach wynosi dwa lata. Bez szefa PKO BP byłby zaś jeszcze krótszy. Jak zwraca uwagę Dariusz Jarosz, prezes Martis Consulting, wysokie pozycje prezesów spółek Skarbu Państwa w obecnym zestawieniu to zarówno efekt wysokiej wyceny giełdowej, jak i dobrej sytuacji ekonomicznej. Czołówka, korzystając ze wzrostu gospodarczego, generuje przyzwoite wyniki na poziomie EBIDTA, co przekłada się ma wzrost kursu akcji i jest doceniane przez rynek.

Efekt menedżera

Jak jednak ocenia Marcin Materna, szef działu analiz Millennium DM, w Polsce i tak efekt menedżera (tzw. efekt CEO) jest znacznie mniejszy niż na Zachodzie. Dużo ważniejszy jest aspekt związany ze zmianami w strukturze właścicielskiej. – Boleśnie o tym przekonują się np. akcjonariusze spółek prywatnych, nad którymi władzę przejmuje albo Skarb Państwa albo akcjonariusz prywatny, słynący z raczej luźnego podejścia do kwestii corporate finance i poszanowania praw akcjonariuszy mniejszościowych – ocenia Materna. Jak dodaje, działa to także w drugą stronę – przejęcie przez podmiot typu private equity zazwyczaj na początku jest przyjmowane pozytywnie przez pozostałych posiadaczy akcji. Jedynie w przypadku braku akcjonariusza większościowego zmiana prezesa ma znaczenie – ale to wynika głównie z faktu, że w tych spółkach nie występuje opisany efekt właściciela.

Najwyżej wyceniani prezesi na GPW, 2019

PARKIET

Zdaniem szefa działu analiz Millennium DM, w spółkach państwowych wybierane są zazwyczaj osoby, które znalazły akceptację polityków, a ich osiągnięcia czy doświadczenie mogą mieć mniejsze znaczenie. W tych przypadkach pozostali akcjonariusze zdają sobie jednak z tego sprawę i wymiana jednego prezesa na innego nie robi już dzisiaj tak dużej różnicy. Nie jest to regułą – zastrzega Materna.

Najlepsi prezesi na GPW, 2019

PARKIET

To zastrzeżenie potwierdziła poniedziałkowa reakcja giełdy po piątkowym ogłoszeniu dymisji prezesa Pekao, gdy wartość spółki szybko zmniejszyła się najpierw o pół miliarda złotych, a potem o ponad miliard.

Jakość założycieli

Jak ocenia Marcin Materna, inwestorzy raczej negatywnie zareagowaliby też na odejście prezesa PKO BP, który ma i najdłuższy staż, i najwyższą wartość w rankingu najcenniejszych szefów. Natomiast w zestawieniu najlepszych szefów, w którym czołówkę tworzą prezesi prywatnych firm, Zbigniew Jagiełło zajął ósme miejsce.

W praktyce to zestawienie wskazuje prezesów, których odejście z firmy mogłoby się przełożyć w największym stopniu na procentowy spadek kapitalizacji ich spółek. W tym zestawieniu, gdzie zmiany są dużo większe niż w rankingu wartości, w czołówce rankingu są prezesi założyciele firm. Pierwsze miejsce zajął Krzysztof Kostowski, założyciel i szef zarządu PlayWaya, związany z branżą gier od 25 lat. Na trzecim miejscu uplasował się Janusz Filipiak – twórca, główny akcjonariusz i prezes Comarchu. Pomiędzy nimi na drugiej pozycji znalazł się obecny prezes, a wcześniej wieloletni szef finansów Dino Polska, Szymon Piduch. Z kolei ubiegłoroczny lider, Grzegorz Miechowski z 11 bit studios, spadł w tym roku na odległe 17. miejsce.

Andrzej Maciejewski dyrektor firmy Executive Search, Spencer Stuart w Polsce, zwraca uwagę, że w warunkach płytkiego rynku, a z takim mamy do czynienia w naszym kraju, praktycznie nie występuje tutaj inny aspekt „efekt CEO" rozumiany jako sięganie przez firmy o mniejszej rozpoznawalności po menedżerów z „górnej półki". – Najłatwiej możemy to zaobserwować, śledząc losy byłych „gwiazd" CEO z dużych spółek notowanych na GPW, w szczególności tych kontrolowanych przez Skarb Państwa. Nie dość, że wielu z nich mimo autentycznych osiągnięć nie znalazło nowego zajęcia o porównywalnej skali, to jeszcze niejednokrotnie są szykanowani i tropieni przez prokuraturę – zaznacza Maciejewski.

Prof. Krzysztof Obłój ALK, UW

Prezesi firm, poprzez swoje przywództwo, strategiczne decyzje, zmiany organizacyjne i codzienne działania mogą istotnie zmienić trajektorię losów organizacji – na lepsze i na gorsze. Im wybitniejszy lub bardziej toksyczny (i słaby) prezes – tym silniejsza zmiana. Są trzy powody, dla których tzw. efekt prezesa (CEO), czyli wariancja wyników korporacji tłumaczona postacią prezesa, rośnie. Po pierwsze, właściciele spółek w latach 90. zażądali takiej roli w postaci nacisku na wyniki – domagają się dywidendy. I dobry prezes ją daje, bo to jedyny wynik, który ma istotne znaczenie dla właścicieli. Po drugie, otoczenie biznesu stało się mało stabilne i po prostu trudne. A to powoduje różnicę w efektach umiejętności dobrych i kiepskich prezesów. Po trzecie, menedżerowie mają większą i bardziej różnorodną paletę strategicznych ruchów zwiększania efektywności, do której można zaliczyć fuzje i akwizycje, umiędzynarodowienie, dywersyfikacje, restrukturyzacje, redukcje kosztów i wiele innych. W sumie więc muszą, chcą i mogą silniej działać na rzecz efektywności – i stąd efekt prezesów. I na koniec o nieskończonych roszadach w spółkach Skarbu Państwa. Szkodzą wszystkim – pracownikom, którzy mają poczucie, że pracują w cyrku, menedżerom, których się traktuje jak pionki na szachownicy, spółkom, które dryfują, oraz politykom, których reputacja sięgnęła dna. To klasyczny przykład działania, które jest toksyczne w dłuższym okresie dla gospodarki i dla wielu ludzi, ale niestety w krótkim okresie poprawia nadęte samopoczucie nielicznym politykom.

Prof. Alojzy Nowak Uniwersytet Warszawski

Szefowie wszystkich instytucji, w tym firm, mają bardzo duże znaczenie dla ich funkcjonowania. To oni narzucają styl działania danej firmy, współtworzą w stopniu znaczącym jej kulturę organizacyjną i co niezwykle ważne – jej strategię. Są zatem w znacznym sensie motorem napędowym firmy. Zarówno sam szef, jak i ocena jego pracy – mierzona m.in. efektami ekonomicznymi i finansowymi, ale także udziałem firmy w rynku, jej równomiernym rozwojem oraz perspektywami rozwoju – mają wpływ na kształtowanie się wartości firmy. Dowodzą tego badania przeprowadzane za granicą i w Polsce. Można więc stwierdzić, że zarówno ocena, jak i wycena wartości szefów firm ma sens i jest potrzebna. Ułatwia bowiem przewidywalność rozwoju danej firmy z punktu widzenia ekonomicznego i finansowego, a także pozwala na kształtowanie kultury organizacyjnej firmy, jak również jej efektów ekonomicznych. Dlatego też w wielu miejscach na świecie, w szczególności w gospodarkach o rozwiniętych rynkach, wyboru prezesa dokonuje się niekiedy nawet na rok czy dwa lata przed zmianą na tym stanowisku, aby kandydat na szefa mógł jeszcze terminować u poprzednika. Ma to także zaznajomić rynek z przyszłą polityką firmy i dać możliwość uniknięcia fluktuacji notowań. Jak widać, ważna jest też stabilizacja funkcjonowania firmy i przewidywalność jej szefa. Oczywiście nie zawsze tak się dzieje, gdyż nie wszystko można zawsze zaplanować. Wtedy z reguły pojawiają się fluktuacje cen akcji, w zależności od rynkowej percepcji danego kandydata na szefa bądź też samego szefa.