Po roku od wejścia w życie rozporządzenia MAR warto przeanalizować, jak ta regulacja wpłynęła na rynek obligacji korporacyjnych w Polsce, a w szczególności rynek Catalyst. Dla przypomnienia od 3 lipca 2016 r. wszystkie spółki, których jakiekolwiek instrumenty są notowane na rynku zorganizowanym, zobowiązane są do raportowania informacji poufnych na podstawie tych samych przepisów, tj. MAR.

Z pozytywów wśród emitentów obligacji zauważyć można zdecydowanie większą świadomość i wrażliwość w zakresie raportowania. Niewątpliwie spółki te musiały się dostosować organizacyjnie do nowych przepisów, co przełożyło się na jakość raportowania. Co również istotne, insiderzy zaczęli raportować o swoich transakcjach obligacjami, co niewątpliwie jest cenną informacją dla inwestorów. Dodatkowo w przypadku emitentów będących SPV zauważalne jest częstsze raportowanie dotyczące poręczycieli obligacji. Z punktu widzenia zdarzeń strategicznych spółki z Catalyst zyskały również instytucję opóźnienia informacji poufnej, której wcześniej w ogóle nie miały.

Z punktu widzenia praktycznego sam sposób raportowania przez spółki prywatne może sprawiać kłopoty inwestorom w docieraniu do informacji. Większość raportów, tj. wszystkie związane z informacjami poufnymi, publikowana jest obecnie przez ESPI, niemniej cały czas pozostaje część raportów wynikających z Regulaminu ASO, w tym raporty okresowe, publikowanych przez EBI oraz dodatkowo niektórzy emitenci publikują określone informacje wynikające z WEO, np. na swoich stronach internetowych. Zdecydowanie lepiej byłoby, zarówno dla inwestorów jak i emitentów, gdyby ci drudzy mogli komunikować się z rynkiem poprzez jedną platformę tylko na podstawie różnych podstaw prawnych, tj. MAR, Regulamin ASO czy WEO.

Z negatywów zauważalna jest większa niechęć emitentów, będących spółkami prywatnymi (tj. nie mających akcji notowanych na GPW lub NewConnect), do wprowadzania obligacji na Catalyst, jeżeli nie jest to warunkiem niezbędnym do samego pozyskania kapitału. Z punktu widzenia raportowania przez spółki publiczne wprowadzenie obligacji na Catalyst jest neutralne. Natomiast spółki prywatne rozważające różne źródła finansowania, od czasu wejścia w życie MAR, wyraźnie sygnalizują niechęć do wchodzenia w reżim MAR lub sygnalizują wolę do wyjścia spod tego reżimu w przypadku spółek, które mają obecnie notowane obligacje i np. przymierzają się do ich refinansowania.

Tendencję tę potwierdzają również dane liczbowe, które pokazuję pewien MARazm na Catalyst. W ostatnich latach zauważalny jest spadek tempa przyrostu liczby nowych emitentów na Catalyst, pomimo że sama wartość obligacji rośnie. W kolejnych latach liczba nowych emitentów obligacji korporacyjnych prezentowała się następująco: w 2013 r. – 41, w 2014 r. – 50, w 2015 r. – 28, w 2016 r. – 19 i wreszcie w I połowie 2017 r. – tylko 9 emitentów. Oczywiście jest to częściowo efekt nasycenia rynku i wszystkim uczestnikom rynku pewnie nie zależy na samej liczbie, ale jakości emitentów (vide casus NewConnect), ale moim zdaniem taki spadek to przede wszystkim efekt rozwoju pozagiełdowego rynku obligacji. Co również symptomatyczne, od wejścia w życie MAR na Catalyst zadebiutowała tylko jedna spółka prywatna – w ostatnich dniach J.S. Hamilton Poland. Obecnie na Catalyst notowane są obligacje 26 emitentów, którzy są spółkami prywatnymi, natomiast rok temu takich spółek było jeszcze ponad 40 (i żadna z nich w tym czasie nie stała się spółką giełdową; w lipcu wyjątkiem stanie się GetBack).

Nie oznacza to bynajmniej, że spółki nie mogą pozyskać środków poprzez emisje obligacji, tylko w wielu przypadkach obligacje te nie są wprowadzane na Catalyst, również ze względu na MAR. Oczywiście brak notowania wpływa na sam koszt finansowania, który z założenia jest wyższy, niemniej gros spółek traktuje to jako zapłatę za brak konieczności notowania obligacji i wchodzenia w reżim raportowania.

Podsumowując, od lipca 2016 r., mimo że emitenci obligacji z Catalyst poprawili jakość raportowania, to kosztem Catalyst jeszcze szybciej rozwija się pozagiełdowy rynek obligacji korporacyjnych, co niewątpliwie jest ze szkodą dla inwestorów indywidualnych, a także dla transparentności całego rynku obligacji korporacyjnych. Zdecydowanie nie jest to efekt samego MAR, niemniej jest to jeden z bardziej istotnych czynników branych pod uwagę przez spółki prywatne przy decyzjach dotyczących sposobu finansowania poprzez obligacje.