Opóźnienie na zawsze czy tylko na chwilę?

Za sprawą wyjaśnień opublikowanych 29 września 2017 r. przez Europejski Urząd Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych (ESMA) zmieni się podejście do ujawniania opóźnionych informacji poufnych przez spółki giełdowe.

Magdalena Zmysłowska, adwokat w kancelarii Greenberg Traurig Grzesiak sp.k.

materiały prasowe

Informacja poufna jest jednym z kluczowych pojęć w prawie rynku kapitałowego. Rozporządzenie MAR (tj. rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady [UE] nr 596/2014 w sprawie nadużyć na rynku), które od lipca 2016 r. reguluje obowiązki informacyjne spółek giełdowych, w sposób jasny wskazuje, iż informacja poufna może dotyczyć nie tylko pojedynczego zdarzenia, ale też poszczególnych etapów pośrednich procesu rozciągniętego w czasie. Przykładowo, takim procesem może być prowadzenie negocjacji dotyczących nabycia przez spółkę giełdową akcji podmiotu trzeciego, informacją poufną zaś– złożenie wiążącej oferty zawarcia takiej transakcji.

Co do zasady spółka giełdowa powinna niezwłocznie przekazać każdą informację do publicznej wiadomości. Obowiązek ten nie ma jednak absolutnego charakteru. Pod warunkiem spełnienia określonych kryteriów, spółka może zdecydować się na opóźnienie ujawnienia informacji, co zdarza się najczęściej właśnie w odniesieniu do etapów pośrednich procesów rozciągniętych w czasie. Niekiedy jednak emitent opóźnia informację dotyczącą etapu pośredniego, ale nie dochodzi do zaistnienia zdarzenia kończącego proces. Przykładowo, spółka giełdowa opóźnia informację o złożeniu wiążącej oferty nabycia akcji innego podmiotu, a następnie strony odchodzą od stołu i przerywają rozmowy. W takim przypadku powstawała wątpliwość, czy emitent musi ujawniać opóźnioną informację poufną.

Dotychczas na polskim rynku przeważnie przyjmowano podejście ostrożnościowe. Opóźnioną informację przekazywano do publicznej wiadomości z wyjaśnieniem, iż proces zakończył się niepowodzeniem. ESMA wskazała jednak, że jeżeli opóźniona informacja przestaje spełniać kryteria poufności, brak jest konieczności jej publikowania. Przykładowo, jeżeli strony zrezygnowały z kontynuowania negocjacji, opinia publiczna nie musi zostać poinformowana o tym, że rozmowy kiedykolwiek były prowadzone.

Stanowisko przedstawione przez ESMA jest zgodne z praktyką rynkową emitentów (i organów nadzoru) występującą na niektórych rynkach europejskich przed rozpoczęciem stosowania rozporządzenia MAR. Niemniej na tle tej regulacji unijnej omawiana kwestia budziła kontrowersje, stąd wyjaśnienia ESMA mają duże znaczenie.

Rozwiązanie zaproponowane przez ESMA powinno doprowadzić do ograniczenia szumu informacyjnego związanego z publikacją nieaktualnych informacji. Wydaje się też, że może ono skutkować częstszym opóźnianiem informacji poufnych już na wczesnych etapach procesów rozciągniętych w czasie. Określenie momentu, w którym w toku takich procesów dochodzi do powstania informacji poufnej, podlega ocenie przez każdego emitenta, z uwzględnieniem specyficznych okoliczności danego przypadku. Na tle dotychczas przeważającej w Polsce praktyki w zakresie ujawniania opóźnionych informacji, dostrzec można było pewną obawę przed przesądzeniem, że informacja poufna powstała na stosunkowo wczesnym etapie procesu. Rodziło to bowiem ryzyko, iż proces ten (np. negocjacje) nie zostanie sfinalizowany, opóźnioną zaś informację trzeba będzie ujawnić, niejako potwierdzając porażkę spółki. To sprawiało, iż jednym z możliwych rozwiązań była próba poszukiwania argumentacji wskazującej, iż informacja poufna jeszcze nie zaistniała. Jak się wydaje, bazując na stanowisku ESMA, emitenci będą w większym stopniu skłonni do przyjmowania, iż informacja poufna powstała dość szybko oraz opóźniania jej bez obawy, iż niepowodzenie procesu zmusi spółkę do przyznania się do niego. Tego typu podejście ograniczy ryzyko postawienia emitentom zarzutu, iż informacja poufna została zidentyfikowana zbyt późno.