Przygnębiające podsumowanie 2018 r.

Przełom lat sprzyja różnego rodzaju podsumowaniom i przewidywaniom na przyszłość. Chciałbym zatem podzielić się moimi refleksjami dotyczącymi liczby i jakości notowanych spółek. Niestety nie wygląda to różowo i nie nastraja optymistycznie na kolejny rok.

W 2018 r. mieliśmy do czynienia z siedmioma debiutami (w tym dwa przejścia z NewConnect) i 22 delistingami, czyli netto ubyło 15 spółek. Jeszcze gorzej wygląda porównanie wartości, bo najczęściej na rynek przychodzą spółki małe, które nie mają możliwości pozyskania kapitału z innych źródeł, a opuszczają duże, które mogą się finansować choćby kredytami bankowymi. Łączna wartość debiutów (licząc według pierwszego dnia notowania) wyniosła 1,7 mld zł, a delistingów (licząc według ostatniego dnia notowania) ponad dziesięć razy więcej. Warto dodać, że w roku 2018 spółki pozyskały z rynku w ramach ofert pierwotnych zaledwie 115 mln zł, czyli w żaden sposób nie można mówić o finansowaniu gospodarki za pośrednictwem rynku kapitałowego.

Oczywiście jeden rok nie musi o niczym przesądzać, ważne są trendy wieloletnie, ale wydłużenie okresu analizy bynajmniej nie poprawia humoru. Przełomowy okazał się rok 2016, kiedy liczba spółek wchodzących i wychodzących się zrównała (choć wartościowo już wówczas mieliśmy do czynienia z kurczeniem się giełdy), a w roku 2017 saldo debiutów wyniosło minus pięć (pojawiło się na rynku 15 spółek, a zniknęło 20). Czyli wcześniej było źle, w zakończonym właśnie roku sytuacja jeszcze się pogorszyła, a na rok 2019 już są rozpoczęte procesy wychodzenia z giełdy o wartości kolejnych 5 mld zł.

Do pełnego obrazu warto dodać statystyki dotyczące rynku NewConnect. Wprawdzie wartościowo nie są one istotne, ale analiza ilościowa pozwala na prognozę pewnych trendów, choćby tego, czy w najbliższych latach możemy liczyć na nowe spółki giełdowe „wyhodowane" na rynku alternatywnym. W roku ubiegłym z rynku ubyło netto 21 spółek (z tego dwie przeszły na rynek główny), a w ciągu ostatnich trzech lat – 31.

Skąd się biorą te wszystkie problemy? Nie są one zaskoczeniem – od kwietnia 2014 r. wiedzieliśmy, że w połowie roku 2016 wejdą w życie regulacje, które bardzo istotnie skomplikują życie emitentom giełdowym. Poziom kosztów ponoszonych na compliance, poziom ryzyka związanego z interpretacją bardzo nieprecyzyjnych regulacji czy wreszcie poziom otwartości informacyjnej, który nie pozwala na konkurowanie z podmiotami nienotowanymi – to są czynniki, które wymusiły na wielu spółkach opuszczenie giełdy.

Zwyczajowo w takich sytuacjach winą obarczana jest „zła Unia Europejska" – że kazała nam wdrożyć jakieś nieżyciowe przepisy i stąd problemy. Warto jednak podkreślić, że winni jesteśmy my sami. Już nawet nie chodzi tylko o to, że na kształt przepisów unijnych – jeśli tylko chcemy – możemy mieć bardzo poważny wpływ (czego działalność regulacyjna SEG na poziomie UE jest rzeczywistym dowodem). Trzeba jasno podkreślić, że nawet te już powstałe niekorzystne regulacje można bardzo inteligentnie wdrożyć i stosować, ale instytucje za to odpowiedzialne nie podjęły takiego wysiłku.

Regulator najpierw czekał dwa lata, a następnie w pośpiechu skopiował do polskich przepisów drakońskie sankcje w żaden sposób nieprzystające do realiów polskiego rynku kapitałowego, choć KDPW wspólne z SEG opracował sposób na bardziej przyjazną dla rynku (a jednocześnie zgodną z wymogami UE) implementację tych przepisów. Nadzorca nie podjął próby wskazania uczestnikom rynku, że będzie dążył do samoograniczenia przy wykonywaniu nowych uprawnień, choć jako SEG wskazaliśmy takie możliwości. Organizator rynku nie zapewnił notowanym spółkom infrastruktury czy interpretacji ułatwiających spełnienie nowych wymogów, nie stworzył tzw. rynku rozwoju, aby choć w minimalnym stopniu ułatwić funkcjonowanie spółek i ograniczyć koszty dla inwestorów.

Powyższe zaniedbania są szczególnie krzywdzące w stosunku do spółek notowanych na rynku NewConnect, które debiutowały przed wejściem w życie MAR. Wpadły one w pułapkę regulacyjną – weszły na rynek, gdzie reżim regulacyjny był odpowiedni do skali ich biznesów, a potem objęte zostały takimi samymi regulacjami jak największe spółki notowane na największych rynkach UE. Takim wymogom najmniejsze spółki nie są w stanie sprostać, gdyż koszty zgodności z tymi regulacjami (w tym także koszty niefinansowe, a w szczególności koszty otwartości informacyjnej utrudniającej prowadzenie biznesu) są zbyt wysokie. A wszystko to dzieje się rzekomo w interesie inwestorów, choć w praktyce ogranicza to ich zyski, a sami inwestorzy o to nie prosili i nie mogli z tej dodatkowej „ochrony" zrezygnować. Nadmierne wymogi są jednym z powodów, dla których bardzo trudno jest inwestorom zarabiać pieniądze (w ciągu ostatnich trzech lat wartość indeksu spadła o 28,61 proc.).

Co nas w takim razie czeka w roku 2019? Rynkowa odpowiedź na działania regulatora i nadzorcy. Jeśli ich działania nie ulegną zmianie, to zmianie też nie ulegną działania emitentów i inwestorów, czyli będziemy mieli do czynienia z dalszym odpływem spółek z giełdy. Ale może stanie się cud i wdrożona zostanie strategia rozwoju polskiego rynku kapitałowego przewidująca konkurencyjne podejście regulacyjno-nadzorcze, dzięki któremu Warszawa mogłaby stać się unijnym centrum finansowania małych i średnich przedsiębiorstw. Oby nie było za późno.