Turcja wybiera zły moment na pogrywanie z rynkiem

Wizerunek kraju wśród inwestorów doszczętnie zniszczyły przedwyborcze manipulacje dotyczące zahamowania deprecjacji liry.

Po marcowym posiedzeniu Rezerwy Federalnej stało się jasne, że cykl podwyżek stóp procentowych w USA został zakończony. Bank usunął prognozę wzrostu stóp w tym roku, a zamiar dokonania jednej w przyszłym utrzymał wyłącznie po to, by nie zasiać paniki wśród inwestorów. Rynek pieniężny zaczął poważnie rozważać możliwość obniżenia oprocentowania w 2020 r. Rentowności obligacji spadły, krzywa jeszcze bardziej się wypłaszczyła, a oprocentowanie trzymiesięcznych bonów po raz pierwszy od 12 lat dawało zysk wyższy niż dziesięcioletnie obligacje. Rynek potwierdził tymi zmianami, że w kolejnych kwartałach nie oczekuje wzrostu oprocentowania.

W tym cyklu Fed podnosił stopy przez dość długi okres (trzy lata), ale skala zaaplikowanych podwyżek jest skromna (225 pkt baz. wobec 425 pkt poprzednio). Można przypuszczać, że właśnie dzięki temu udało się uniknąć (na razie?) „trupa w szafie", tj. ujawnienia się problemów – czy to określonego instrumentu, czy też całej gospodarki – spowodowanych wzrostem kosztów zadłużenia i mocnym dolarem.

Okres utrzymywania niskich stóp procentowych sprzyja błędnej alokacji kapitału i sztucznemu podtrzymywaniu wypłacalności. To stały mechanizm, odkąd powstały banki centralne. Sądzę, że tak jak w przeszłości, tak i obecnie podobne będą długofalowe konsekwencje zaostrzenia warunków kredytowych w USA.

Swoje źródło w postaci wyższych stóp po okresie luźnej polityki pieniężnej Fedu miały m.in. bankructwo PRL z 1988 r. (po podwyżkach na początku kadencji Alana Greenspana), kryzys meksykański z 1995 r. i azjatycki z 1997 r. (cykl z połowy lat 90.) oraz jego pochodna, czyli kryzys rosyjski z 1998 r. Z tego samego powodu w 2001 r. zbankrutowała Argentyna (podwyżki z końca XX w.), a problemy Grecji, Irlandii czy Islandii powstały w efekcie pęknięcia bańki hipotek sub-prime, mającej swoje źródło w fali podwyżek stóp za późnego Greenspana.

Choć obecne podejście Fedu do polityki pieniężnej jest dużo bardziej subtelne i wyważone, trzeba mieć na uwadze, że i tym razem cykl zbierze swoje żniwo. Tym bardziej że po pauzie w 2017 r. od kilkunastu miesięcy ponownie systematycznie umacnia się dolar.

Na dziś kluczowym kandydatem do odegrania roli ofiary ostatniej fazy zacieśnienia polityki pieniężnej w USA jest Turcja. Sierpniowy kryzys walutowy w tym kraju (w niecały miesiąc lira straciła prawie 50 proc. wartości) został na kilka miesięcy jedynie przygaszony. Zaczął ponownie dawać o sobie znać przy okazji zagrywek władz z rynkiem przed wyborami samorządowymi, które odbyły się 31 marca.

Turcja od dawna pracuje na kryzys finansowy, tak politycznie, jak i gospodarczo. Mnożą się problemy w relacjach z USA. Od sprawy Gülena przez uwięzienie pastora Brunsona do sporu wokół amerykańskiego wsparcia dla Kurdów syryjskich. W ostatnich miesiącach kluczową kwestią jest zakup przez Ankarę rosyjskich systemów S-400, któremu Amerykanie mocno się sprzeciwiają. Wobec nieskutecznych prób przekonania Turków do rezygnacji z zakupu rakiet Waszyngton wstrzymał dostawy myśliwców najnowszej generacji F-35, a wiceprezydent Mike Pence ostrzega przed wyrzuceniem Turcji z NATO. Pierwsze instalacje systemów S-400 planuje są na lipiec. Do tego czasu spodziewam się pogłębienia napięć w relacjach obu państw i nasilenia kryzysu zaufania wśród inwestorów.

Ryzyka dotyczące Turcji nie są wyłącznie natury politycznej. Ankara jak kania dżdżu potrzebuje stałego napływu zagranicznego kapitału, ponieważ regularnie notuje wysoki deficyt w wymianie handlowej. Budżet państwa też nie jest zrównoważony. Sytuacja finansowa przez ostatni rok mocno się pogorszyła. Między lipcem a grudniem 2018 r. z kraju odpłynęło 14 mld USD. W styczniu odnotowano poprawę, bo zwiedzeni 24-proc. stopami procentowymi spekulanci zasilili kraj kapitałem. Ale ostatnie dwa miesiące to ponownie nie jest dobry czas dla tureckiej waluty.

Wizerunek kraju wśród inwestorów doszczętnie zniszczyły przedwyborcze manipulacje nakierowane na zahamowanie deprecjacji liry. 5-proc. przecena waluty w reakcji na publikację potwierdzającą wysychanie dewiz w banku centralnym oraz rekomendację sprzedaży liry wydanej przez bank JP Morgan została sztucznie zahamowana przez ograniczenia w dostępie do liry dla zagranicznych graczy. Stawki rynku pieniężnego poszybowały w górę (jednodniowa aż do 1300 proc.). Inwestorzy potrzebujący lokalnej waluty do zamknięcia swoich pozycji wyprzedawali płynne aktywa, m.in. akcje.

Sytuacja na początku kwietnia nieco się poprawiła, ale próby powstrzymywania deprecjacji waluty czy sztucznego wpływania na ceny aktywów rzadko kończą się sukcesem. To właśnie kapitulacja władz i/lub banków centralnych podczas prób obrony będących pod presją rynków walut była w przeszłości zapalnikiem późniejszych kryzysów. Obawiam się, że podobny los może czekać Turcję.