Fed z niepokojem o inflacji

Wydaje się, że nawet pomimo eskalacji konfliktu handlowego USA-Chiny oraz nowej fali podwyżek ceł amerykańskiej gospodarce nie grozi poważniejszy wzrost inflacji generowany przez wyższe ceny importowanych dóbr.

Amerykańska gospodarka wyrównała właśnie rekord długości ożywienia. Trwa ono nieprzerwanie dokładnie dziesięć lat. Poprzedni taki epizod miał miejsce między marcem 1999 r. a lutym 2000 r. W czerwcu USA zanotują zatem najdłuższy okres ekspansji gospodarczej w swojej historii. Wszystko wskazuje na to, że nowy rekord zostanie wydłużony o dobre kilka miesięcy.

Z gospodarki napływają wciąż solidne odczyty. Bezrobocie jest najniższe od pół wieku, płace systematycznie rosną, odradza się przemysł, dobra koniunktura panuje na rynku nieruchomości, a konsumenci są w najlepszych nastrojach od 15 lat (wg danych Uniwersytetu Michigan). W tym kontekście zadziwiające jest utrzymywanie się przez całe lata bardzo niskiej inflacji.

Trwale obniżona dynamika cen zaczyna niepokoić Fed. Przedstawiciele Federalnego Komitetu Otwartego Rynku obawiają się, że utrzymująca się długotrwale poniżej 2 proc. inflacja zmniejsza pole manewru i możliwości oddziaływania banku centralnego na gospodarkę. Choć prezes Fed zachowuje dobrą minę do złej gry, zapewniając, że jej spadek ma przejściowy charakter, opinie członków będących pod mniejszą niż Powell presją konieczności wyrażania poglądów całego gremium pozwalają przypuszczać, że te obawy są coraz silniejsze.

Członkini zarządu Fed Lael Brainard przyznała niedawno podczas sympozjum w Waszyngtonie, że niska inflacja wcale nie musi być wynikiem „rezerw rynku pracy" (sztandarowy argument od czasów J. Yellen) ani przelotnych czynników. Może to podważać zaufanie do banku centralnego i wzmacniać przekonanie konsumentów o nieustannie wolno rosnących cenach. W podobnym tonie już od dawna wypowiada się jeden z największych „gołębi" w Fed Neel Kashkari. W jego ocenie długoterminowe oczekiwania inflacyjne na poziomie 1,7 proc. są na tyle niskie, że uzasadniają obniżkę stóp procentowych o 25 pkt bazowych. A to przecież scenariusz, który pomimo zmiany postawy na przełomie roku bank jednoznacznie odrzuca. Rynek do pewnego stopnia dopuszcza taką możliwość.

Z kolei wiceszef Fed John Williams uważa, że jeśli globalnie banki centralne nie zdołają w najbliższym czasie sprowokować wyższej inflacji, mogą się znaleźć „w pułapce utrwalonych przekonań". Jego zdaniem rynek postrzega niskie wartości CPI już raczej jako „nową normę", a nie anomalię.

Pojawiają się coraz częstsze głosy, że Fed powinien w przyszłości pozwolić na dłuższy okres utrzymywania podwyższonej inflacji; nie reagować podwyżkami, gdy CPI wzrośnie powyżej poziomu 2 proc. Dylematem jest jednak to, czy uda się doprowadzić do jej trwałego wzrostu ponad wyznaczony cel. Przedstawiciele Fed wiążą takie nadzieje z niedawną decyzją prezydenta USA o podwyższeniu ceł Chinom i przełożeniu się wyższych kosztów importu na ceny na sklepowych półkach.

Problem w tym, że niższe ceny są w dużym stopniu efektem widocznego na amerykańskim rynku procesu redukcji kosztów i marż detalistów. Wystarczy wspomnieć o rewolucji, jaką niosą ze sobą handel elektroniczny i ekspansja firmy Amazon. Przykładem na to jest również imponujący wzrost niemieckich dyskontów handlowych (Aldi, Lidl). Potrafią one walczyć o rynek ze znanymi silnymi markami, jak Wallmart czy Kroger, a nawet zmieniać utrwalone przyzwyczajenia Amerykanów (koszyki na monety, brak możliwości pakowania zakupów przy kasie). To wszystko, by obniżać koszty własne i oferować niższe ceny w segmencie, w którym z uwagi na skrajnie niskie marże wydawało się to niemożliwe.

Zatem wydaje się, że nawet pomimo eskalacji konfliktu handlowego USA–Chiny oraz nowej fali podwyżek ceł amerykańskiej gospodarce nie grozi poważniejszy wzrost inflacji generowany przez wyższe ceny importowanych dóbr. Z drugiej strony trudno wyobrazić sobie, jak nisko spać by miały stopy procentowe czy rentowności obligacji w takich krajach jak Niemcy czy Japonia (i ile kapitału tam napłynąć) w sytuacji pojawienia się globalnej fali deflacji, a bez wcześniejszego ich podbicia. Rynki w naturalny sposób eliminują nader zatłoczone klasy aktywów i tak samo naturalnie zmieniają trendy (cykliczność).

Dlatego uważam, że choć krótkoterminowo problem ze zbyt niską inflacją może narastać oraz budzić coraz większe obawy banków centralnych, w horyzoncie liczonym w kilka lat mało realne jest podtrzymanie tej tendencji. Nie w realiach gigantycznej puli długu, która przyrasta. To zadłużenie spadnie na bark kredytodawców, bo zlikwidować może je jedynie wysoka inflacja.