Work Service wcale nie powiedział jeszcze ostatniego słowa

Od początku roku akcje spółki zdrożały już ponaddwukrotnie. Czy wciąż mają potencjał wzrostowy?

Work Service zadebiutował na GPW wiosną ubiegłego roku, sprzedając akcje w ofercie po 6 zł. Akcjonariusze nie mają powodów do narzekań, bo kurs systematycznie idzie w górę. Tylko w tym roku wzrósł już o 110 proc. Czy ma jeszcze potencjał wzrostowy? Zarząd przekonuje, że tak.

– Stały, dynamiczny rozwój organiczny spółki ma pozytywny wpływ na wycenę akcji. Przewidujemy, że kolejne akwizycje i ekspansja na rynkach Europy Środkowo-Wschodniej przełożą się na dalszy wzrost kursu w najbliższym czasie – mówi Tomasz Hanczarek, prezes Work Service.

Wycena powyżej średniej

Zdecydowana większość spółek z warszawskiej giełdy ma na parkiecie „kolegów" z tej samej branży, więc nie ma problemów z przeprowadzeniem analizy porównawczej. W przypadku Work Service sprawa się nieco komplikuje, bo na GPW nie ma podobnych firm.

– Ja porównuję Work Service do globalnych graczy z rynku pracy tymczasowej. W porównaniu z nimi spółka jest notowana na podobnych wskaźnikach. Według mnie za swój wysoki potencjał rozwoju zasługuje na dwucyfrową premię – mówi Łukasz Wachełko, analityk DI Investors. Oczekuje on średniorocznego wzrostu EPS (zysk na akcję) rzędu 37 proc. w latach 2012–2015.

Również Paweł Szpigiel, analityk DI BRE Banku, uważa, że trudno wskazać spółki z GPW, które profilem biznesowym pasowałyby do Work Service. Porównuje tę firmę z czołowymi graczami w zakresie pracy tymczasowej i outsourcingu, działającymi także w Polsce (np. Adecco, Manpower, Randstad). – Na tym tle wypada ona drogo. Jest notowana z dużą premią, biorąc pod uwagę wskaźnik ceny do zysku (C/Z) na 2013 r. Wynika to głównie z większego potencjału rynków, na których działa Work Service, oraz z planowanych przejęć, które przyniosą większy zysk netto już w 2014 r. Moim zdaniem kurs spółki może jeszcze rosnąć – mówi. Analitycy prognozują znaczący spadek C/Z w kolejnych latach. Ich zdaniem wskaźnik ten na 2015 r. może być nawet o połowę niższy od tegorocznego (więcej na wykresie powyżej).

Cel: cztery przejęcia

W ostatnich tygodniach paliwem do wzrostu wyceny akcji były ogłoszone zakupy dwóch firm: Antal International (czołowy gracz na polskim rynku rekrutacji specjalistów) oraz Work Express (specjalizuje się w delegowaniu pracowników za granicę).

Eksperci transakcje oceniają pozytywnie. Spodziewają się m.in. efektów synergii wynikających z tzw. cross-sellingu. – Podobają mi się mniejsze zapotrzebowanie na kapitał obrotowy za granicą oraz możliwa poprawa rentowności, bo marże poza Polską są wyższe – mówi Szpigiel. Z kolei Wachełko podkreśla, że wycena przejmowanych firm była z dyskontem w stosunku do Work Service. – A biznesy są komplementarne i dają przyczółki na nowych rynkach – dodaje. Zarząd nie kryje, że to nie koniec zakupów. – Work Service cały czas rozgląda się za kolejnymi celami. Finalizujemy rozmowy w sprawie kupna spółek z branży HR w Niemczech i na Węgrzech, gdzie jest sporo możliwości ekspansji – mówi prezes.

Analitycy spodziewają się, że w najbliższych miesiącach giełdowa grupa poszerzy się jeszcze o dwie zagraniczne spółki. Szacują, że te cztery transakcje zwiększą przyszłoroczne przychody Work Service o ponad 0,5 mld zł. Skokowego wzrostu skali działalności spodziewa się też zarząd giełdowej spółki. – Nie wykluczam, że w przyszłym roku przychody grupy sięgną nawet 2 miliardów złotych – wskazuje prezes Hanczarek.

Rynek rośnie

Wyniki kwartalne Work Service pokazują wzrosty rok do roku rzędu 20 proc. Nic dziwnego, bo rynek rośnie. – Jeśli chodzi o Polskę, na terenie której spółka osiąga większość przychodów, to praca tymczasowa ma dobre perspektywy rozwoju, patrząc na blisko dwukrotnie niższą penetrację rynku w stosunku do krajów rozwiniętych – mówi Szpigiel.

W potencjał biznesu Work Service uwierzył fundusz PineBridge, który na początku roku objął za ok. 100 mln zł akcje stanowiące ok. 20 proc. kapitału. Gdy ogłaszano te plany, kurs Work Service na giełdzie oscylował wokół 7 zł. Fundusz obejmował walory po 8,75 zł. Tymczasem wczoraj kurs sięgał 11,9 zł.

[email protected]

Wyniki finansowe pod lupą. Marże powinny iść w górę

Po trzech kwartałach Work Service wypracował 649 mln zł przychodów wobec 540 mln zł w analogicznym okresie ubiegłego roku. Zysk operacyjny wzrósł do 28,8 mln zł z niespełna 25 mln zł, a czysty zarobek do 15 mln zł z 12 mln zł. W kolejnych latach wyniki powinny znacząco się poprawić. Średnia z prognoz analityków na 2014 r. zakłada, że grupa wypracuje 52,7 mln zł zysku netto, przy przychodach wynoszących około 1,5 mld zł. Z kolei w 2015 r. miałoby to być odpowiednio 64,6 mln zł oraz ponad 1,68 mld zł. DI Investors podkreśla, że po sfinalizowaniu planowanych przejęć udział wysokomarżowego outsourcingu wzrośnie z 33 proc. w 2012 r. do 38 proc. w 2015 r. Eksperci zwracają też uwagę na ambitne założenia programu motywacyjnego. Zakładają one m.in. wypracowanie ponad 87 mln zł zysku operacyjnego w 2014 r. Warto zauważyć, że modyfikacja tej prognozy jest możliwa tylko w wyniku głosowania funduszu PineBridge za takimi zmianami, a to oznacza większe bezpieczeństwo dla akcjonariuszy niezwiązanych z zarządem. Mocną stroną spółki jest również rozsądne zadłużenie. DI BRE Banku szacuje, że na koniec 2013 r. relacja długu netto do EBITDA (zysk operacyjny plus amortyzacja) wyniesie około 2,2. Na razie akcjonariusze Work Service zarabiają na wzroście kursu akcji, bo na dywidendę trzeba będzie jeszcze poczekać. Eksperci przewidują, że ze względu na obecny intensywny rozwój, spółka co najmniej przez najbliższe dwa lata nie będzie się dzielić zyskiem z akcjonariuszami.

Młody lider z 20-proc. udziałem w rynku

Na krajowym rynku pracy tymczasowej działa kilka tysięcy podmiotów. W ostatnich latach Work Service skutecznie umacniał pozycję i teraz jest liderem z około 20-proc. udziałem. Jak podaje DI Investors, spółka wyprzedziła globalnych graczy, takich jak m.in. Randstad (16 proc.), Manpower (11 proc.) czy też Adecco (10 proc.). Randstad to grupa założona w 1960 r. Działa już w prawie 40 krajach. Z kolei Adecco w Polsce obecne jest od 1994 r. Firma jest notowana na giełdach w Szwajcarii i Francji. Natomiast Manpower poza Polską działa w ponad 80 krajach, od 1967 r. jest notowany na giełdzie w Nowym Jorku.

Spółce Work Service udało się wyjść na pozycję lidera, mimo iż działa stosunkowo krótko – od 1999 r. Rok później podpisała kontrakt z pierwszym dużym klientem, firmą Praktiker Polska, i uruchomiła sieć oddziałów regionalnych w największych miastach w Polsce. W 2002 r. do grona jej klientów dołączyły m.in. Telekomunikacja Polska oraz Volkswagen Motor Poland. Dwa lata później firma rozszerzyła obszar działalności o rynek czeski i rosyjski, a w kolejnych latach o słowacki, ukraiński i rumuński. Work Service podaje, że teraz w Polsce, Rosji, Niemczech, Czechach, Turcji, Rumunii i na Słowacji posiada w sumie 35 lokalnych biur oraz sieć 200 mobilnych doradców personalnych. Współpracuje z ponad 2 tys. klientów korporacyjnych.

Obecnie konkurencja na polskim rynku pracy tymczasowej jest coraz większa. Jak podaje DI Investors, powołując się na dane Polskiego Forum HR, liczba podmiotów działających w tej branży wzrosła z zaledwie 384 w 2003 r. do niemal 4 tys. w 2012 r. Duża konkurencja oznacza mocną presję na marże. Nic więc dziwnego, że Work Service chce się rozwijać również za granicą. Ambicje ma duże. Docelowo chce zostać liderem usług HR w regionie między Berlinem, Moskwą i Stambułem. Nie byłoby to możliwe bez przejęć. Dlatego na celowniku giełdowa firma ma m.in. podmioty z Niemiec i Węgier. Również już ogłoszone w tym roku przejęcia firm Antal International oraz Work Express pomogą jej umocnić pozycję. Antal to międzynarodowa grupa, posiadająca 110 oddziałów w 35 krajach. W Polsce działa od 1996 r. Work Service zyskał prawo do posługiwania się marką Antal International w trzech krajach: Polsce, Czechach i na Słowacji. Z kolei Work Express działa od 2004 r. Koordynuje zatrudnienie 4 tys. osób dziennie w Polsce, Belgii, Francji, Niemczech oraz Wielkiej Brytanii. Niedługo ma rozpocząć działalność również na rynkach skandynawskich.

Analiza SWOT

Mocne strony

* dobre wyniki finansowe i bezpieczny poziom zadłużenia;

* uznana marka i silna pozycja lidera rynku usług personalnych w Polsce;

* pozyskanie do akcjonariatu inwestora finansowego (PineBridge);

* doświadczenie w konsolidacji branży.

Słabe strony

* ryzyko związane z wyższymi od spodziewanych kosztami integracji przejmowanych firm;

* ryzyko niedojścia do skutku planowanych dwóch zagranicznych przejęć;

* na tle branży spółka wyceniana jest już stosunkowo wysoko.

Szanse

* duży potencjał wzrostu rynku pracy tymczasowej w Polsce i w całym regionie;

* możliwe efekty synergii wynikające z realizowanych przejęć i szansa na wyższe marże;

* duże rozdrobnienie rynku, stwarzające możliwość dalszej konsolidacji.

Zagrożenia

* popyt na usługi w tej branży jest mocno uzależniony od sytuacji makroekonomicznej;

* bardzo duża konkurencja (niemal cztery tysiące podmiotów) rodzi silną presję na marże;

* działalność spółki jest mocno uzależniona od otoczenia prawnego.