Czeka nas gospodarczy eksperyment, jakiego w Polsce jeszcze nigdy nie było

Plany rządu PiS gwarantują, że najbliższy rok będzie ekscytujący dla obserwatorów gospodarki, nawet jeśli na pierwszy rzut oka będzie on podobny do minionego.

Prognozy ekonomiczne często przegrywają w konfrontacji z przyszłością, ale w tym roku rzeczywistość dość dobrze dopasowała się do przewidywań. Nie znamy jeszcze danych za IV kwartał, ale wszystko wskazuje na to, że gospodarka urosła o około 3,4 proc., czyli mniej więcej tak, jak sugerowała mediana prognoz z początku roku. Czy mimo to było coś, co was zaskoczyło, co potoczyło się inaczej, niż zakładaliście?

Ernest Pytlarczyk, główny ekonomista mBanku: To był dość udany rok dla polskiej gospodarki, choć nie tak bardzo, jak można było oczekiwać po pierwszych miesiącach. Pewnym zaskoczeniem było na pewno to, jak długo utrzymała się deflacja. Wszyscy spodziewaliśmy się chyba, że na przełomie III i IV kwartału wróci inflacja. Tradycyjnie już nie spełniły się prognozy, że dobra koniunktura doprowadzi do umocnienia złotego.

Janusz Jankowiak, główny ekonomista Polskiej Rady Biznesu: Tempo wzrostu PKB faktycznie nie sprawiło niespodzianki, ale jego dekompozycja była dość zaskakująca. Większy od oczekiwanego okazał się wkład eksportu netto, pomimo słabego popytu zewnętrznego. Dość rozczarowujący okazał się za to wzrost inwestycji.

Jakub Borowski, główny ekonomista Credit Agricole: Przyczyną spowolnienia inwestycji w III kwartale były prawdopodobnie inwestycje publiczne, ale też – wbrew naszym oczekiwaniom – nie doszło do wyraźnego ożywienia w inwestycjach mieszkaniowych. I prawdopodobnie w 2016 r. też go nie będzie.

Jarosław Janecki, główny ekonomista Societe Generale: Największe zaskoczenia tego roku dotyczyły czynników zewnętrznych. Chodzi na przykład o skalę migracji do Europy oraz zmiany w polityce kursowej Chin, które miały wpływ na rynki finansowe oraz reakcje banków centralnych. Bardziej uporczywe były procesy deflacyjne, związane głównie ze spadkiem cen ropy naftowej. Efektem przedłużającej się deflacji – a nie tylko zbyt optymistycznych założeń rządu – były rozczarowujące wpływy do budżetu z podatków, zwłaszcza z VAT.

Borowski: Zgadzam się, że główne niespodzianki były za granicą. Wskazałbym przede wszystkim na pogorszenie koniunktury w Chinach i obawy z tym związane, których apogeum przypadło na miesiące letnie. Drugą niespodziankę, już w końcówce roku, sprawił Europejski Bank Centralny, który nakręcił oczekiwania na istotne poluzowanie polityki pieniężnej, których ostatecznie nie spełnił.

Janecki: Jeśli chodzi o główne banki centralne, to w sumie najważniejsze było odkładanie decyzji o podwyżce stóp procentowych w USA. W 2014 r. zakładaliśmy, że dojdzie do niej w czerwcu tego roku, a stało się to w grudniu.

Borowski: Względem naszych prognoz to opóźnienie nie było wcale tak duże. Od początku roku zakładaliśmy, że podwyżka będzie we wrześniu.

Pytlarczyk: Wydarzeniem, które na początku roku nie rozpalało wyobraźni i nie było wyraźnie obecne w scenariuszach makroekonomicznych, a ostatecznie okazało się bardzo ważne, zwłaszcza dla rynków, były wybory prezydenckie i parlamentarne.

Jankowiak: Na dłuższą metę to będzie miało znaczenie nie tylko dla rynków. Strategia nowego rządu oznacza przestawienie wajchy, odejście od programu konwergencji, której celem miało być wypełnienie warunków przyjęcia euro.

Borowski: Było jasne, że rząd będzie dążył do realizacji swoich obietnic, ale jednocześnie można było oczekiwać, że będzie się trzymał strategii z mniejszym lub większym powodzeniem realizowanej przez poprzednią ekipę, która polegała na stopniowym ograniczaniu deficytu sektora finansów publicznych. Wydaje się, że nowa strategia będzie polegała na utrzymywaniu tego deficytu w pobliżu 3 proc. PKB, nawet jeśli to będzie oznaczało, że okresowo Polska będzie objęta procedurą nadmiernego deficytu.

Pytlarczyk: Proponuję patrzeć na to w szerszym kontekście. Cała Unia Europejska jest o krok od zmiany paradygmatów fiskalnych. Stymulacja gospodarki przez EBC osiągnęła już prawdopodobnie swój limit, a wzrost PKB pozostaje rozpaczliwie niski. Strefa euro prawdopodobnie pójdzie w stronę stymulacji fiskalnej.

Jankowiak: Tam przynajmniej ma to jakieś uzasadnienie...

Borowski: U nas gospodarka jest w równowadze, a rząd chce jej zapewnić dodatkowy bodziec. Chociaż nie można mówić o znaczącym poluzowaniu polityki fiskalnej. Do tego doszło w tym roku, gdy strukturalny deficyt budżetowy (tzn. wyliczany przy założeniu pełnego wykorzystania mocy produkcyjnych w gospodarce – red.) się pogłębił. W przyszłym roku prawdopodobnie się nie zmieni. Rząd zwiększa wydatki, ale też wprowadza nowe podatki.

Janecki: Tylko że nie jest do końca pewne, ile uda mu się uzyskać z uszczelnienia systemu podatkowego, ile z podatku od aktywów banków. Po stronie dochodowej budżetu jest więc duży znak zapytania. Istotne będzie monitorowanie strony dochodowej budżetu oraz wyciąganie odpowiednich wniosków przez ministra finansów.

Jankowiak: Już projekt budżetu na 2016 r. przygotowany przez rząd PO–PSL budził pewne wątpliwości po stronie dochodowej, głównie z powodu nierealistycznych założeń makro. Skłaniam się ku tezie, że w projekcie PiS ryzyko niewykonania budżetu po stronie dochodowej jest jeszcze większe.

Rząd PiS w ustawie budżetowej podtrzymał założenia makroekonomiczne rządu PO–PSL. Wzrost PKB ma wynieść 3,8 proc., a średnioroczna inflacja 1,7 proc. To nierealne?

Pytlarczyk: My zakładamy wzrost PKB o 3,5 proc.

Janecki: My też, ale z ryzykiem odchylenia w dół z uwagi na ryzyka związane z procesami inwestycyjnymi oraz ewentualnym przyspieszeniem dynamiki importu

Borowski: My jesteśmy ewidentnie poza konsensusem. Spodziewamy się spowolnienia inwestycji, którego ujemny wpływ na tempo wzrostu PKB zostanie skompensowany przez przyspieszenie konsumpcji w związku z programem 500+. Obniży się jednak wkład eksportu netto. W efekcie gospodarka urośnie o 2,7 proc.

Janecki: Zgadzam się, że dodatkowa konsumpcja może w części zastąpić brakujący element inwestycji. Nie chodzi tylko o program 500+, ale też o odmrożenie płac w administracji. To jest punkt odniesienia dla płac na lokalnych rynkach, więc może spowodować efekt domina. Do tego trzeba dodać wzrost płacy minimalnej i wprowadzenie minimalnej stawki godzinowej w wysokości 12 zł na godzinę. To wszystko będzie sprzyjało konsumpcji indywidualnej.

Jankowiak: Wzrost PKB Polski jest zakotwiczony w przedziale między 3 a 4 proc. Nawet ta prognoza Jakuba jest z tym zgodna, ona tylko akcentuje pewne ryzyko dla dominującego scenariusza. Dla mnie ważniejsze jest to, że jeśli z tego stanu zrównoważenia gospodarka zacznie się przechylać w którąś ze stron, to raczej w kierunku wolniejszego wzrostu. Bo wszystkie zmiany strukturalne, które proponuje rząd – obniżenie wieku emerytalnego, podwyższenie wieku szkolnego itp. – będą negatywnie oddziaływały na potencjał gospodarki. Co do tego nie ma wątpliwości.

Borowski: Ja też się tego obawiam. Zmiany w polityce gospodarczej w przyszłym roku i w latach kolejnych sprawią, że wzrośnie stosunek podatków do PKB, a to jest czynnik w długim okresie hamujący wzrost. Wprawdzie minister rozwoju Mateusz Morawiecki ma wizję przyspieszenia wzrostu napędzanego eksportem, ale to wymaga wzrostu oszczędności krajowych. Nie bardzo wiem, jak w świetle zapowiedzianych zmian w polityce fiskalnej i społecznej mielibyśmy to osiągnąć.

Skupmy się jednak na bliższej przyszłości, na przyszłym roku. To będzie pasjonujący okres dla ekonomistów. Program 500+, czyli świadczenie w wysokości 500 zł na każde dziecko, z wyjątkiem pierwszego w rodzinach dobrze sytuowanych, to eksperyment gospodarczy na niespotykaną dotąd w Polsce skalę.

Pytlarczyk: Tak, to jest absolutny „game changer". Już dobra sytuacja na rynku pracy powinna sprawiać, że konsumpcja będzie rosła w przyzwoitym tempie nieco ponad 3 proc. A to jeszcze ją podbije.

Jankowiak: Pytanie, czy takie pchnięcie popytu krajowego w części konsumpcyjnej jest w ogóle potrzebne. Czy to jest ekonomicznie uzasadnione w obecnej sytuacji.

Pytlarczyk: Na pewno nie zaszkodzi. Na tle tego, jaka jest sytuacja na rynku pracy, jakie jest tempo wzrostu funduszu płac i jaka jest struktura deflacji, konsumpcja w Polsce rośnie bardzo wolno. Nie mamy boomu konsumpcyjnego i dosypanie 500 zł gospodarstwom domowym tego nie zmieni.

Janecki: Ja się nie do końca zgadzam, że wspieranie konsumpcji jest niepotrzebne. Jak zachowywałby się PKB w przyszłym roku bez tego bodźca popytowego? Inwestycje prawdopodobnie wyhamują, eksport netto raczej nie będzie wspierał wzrostu tak jak w tym roku. To wsparcie konsumpcji może więc ustabilizować wzrost do czasu, zanim za dwa, trzy lata pojawi się jakiś impuls proinwestycyjny. To mi przypomina sytuację z lat 2006–2007. Wtedy też wszyscy się zastanawiali, po co nam stymulowanie wzrostu poprzez obniżkę składki rentowej. I nagle się okazało, że wybuchł kryzys. Wówczas tamten bodziec fiskalny sprawił, że nie było w Polsce recesji. Gdy się zastanowić, jakie będzie otoczenie polskiej gospodarki w najbliższych dwóch, trzech latach, można dojść do wniosku, że to się nam znów przyda. Przykładowo w dłuższej perspektywie oczekujemy wyraźnego spowolnienia w USA w latach 2018–2019 w związku z końcem cyklu koniunkturalnego.

Borowski: Z punktu widzenia zarządzania popytem ten program nie jest według mnie uzasadniony. Ale intencją rządu nie jest wsparcie konsumpcji, tylko zwiększenie dzietności. Niestety, w świetle badań zespołu prof. I. Kotowskiej dotyczących tego, jakie czynniki rzutują na decyzje prokreacyjne, to nie będą najlepiej wydane pieniądze.

Pytlarczyk: Polska jest na szarym końcu w Europie, jeśli chodzi o politykę wspierania dzietności. Można do tego podchodzić emocjonalnie lub nie, ale 500+ to jest pierwszy krok w kierunku zwiększenia tego wsparcia. Oczywiście o skutkach dla dzietności trudno mi spekulować. Zaletą tego programu jest przede wszystkim to, że jest bardzo prosty, nie daje pola do nadużyć, bo każdy dostaje te pieniądze. Jeżeli martwimy się o finansowanie bogatych gospodarstw domowych, to można to zrównoważyć progresją w podatku PIT.

Jankowiak: To, co mówisz, jest wątpliwe. Dotychczasowe programy wspierania rodziny kosztują około 17 mld zł rocznie. To pieniądze ukryte w różnych systemach: zasiłki na dzieci, ulgi podatkowe, roczny urlop dla nieuprawnionych itp. Na to teraz nałoży się nowy system, który będzie kosztował 20 mld zł rocznie. To w żadnym razie nie jest już prosty, przejrzysty system.

Borowski: Tak czy inaczej to jest gigantyczna kwota i dla ekonomistów ciekawe jest, jak te pieniądze będą wykorzystywane. Widziałem, że niektórzy koledzy spodziewają się przyspieszenia wzrostu wydatków konsumpcyjnych po wprowadzeniu programu 500+ do 5 proc. (z około 3,1 proc. w tym roku – red.). Ja nie uległem tej pokusie i nie założyłem, że wszystko pójdzie na konsumpcję. Niemała część zostanie odłożona, część pójdzie na spłatę zadłużenia. Ale przede wszystkim ludzie, którzy dostaną te pieniądze, będą musieli odpowiedzieć sobie na pytanie, czy ten dodatkowy dochód będzie trwały. Jest spore ryzyko, że tak nie będzie. Gdy w przyszłości pojawią się problemy fiskalne, kolejny rząd może ograniczyć lub zlikwidować ten program. Dlatego, uwzględniając niekorzystny wpływ podatku bankowego i podatku od obrotu w sklepach wielkopowierzchniowych, z tytułu 500+ skorygowałem swoją prognozę wzrostu PKB w przyszłym roku tylko 0,2 pkt proc. w górę.

Pytlarczyk: Te pieniądze są nie do odebrania. Właśnie dlatego uważam, że to zmienia reguły gry.

Jankowiak: Ernest ma rację. Nikt nie wygra wyborów pod hasłem „zabieramy 500 zł".

Borowski: „Zabieramy 500 zł" nie będzie hasłem wyborczym, ale może się stać powyborczą rzeczywistością.

Poprzednio przy tak niskiej stopie bezrobocia i tak dobrych nastrojach konsumentów jak obecnie wydatki konsumpcyjne rosły dwukrotnie szybciej niż dziś, w tempie 6 proc. rocznie. Ten dodatkowy dochód dla rodzin nie stanie się iskierką, która wywoła konsumpcyjny boom?

Pytlarczyk: My spodziewamy się przyspieszenia wzrostu konsumpcji względem tego roku, ale nie spektakularnego. W Polsce zmieniły się wzorce konsumpcji, zaczęliśmy więcej oszczędzać. Jest cały strumień oszczędności, który omija sektor bankowy. On trafia na rynek nieruchomości, a statystyki NBP tego nie wychwytują. Faktyczna stopa oszczędności gospodarstw domowych to 10 proc., a nie 3 proc.

Borowski: Przy takich niedoborach na rynku pracy, z jakimi mamy dziś do czynienia, płace powinny rosnąć szybciej. Firmy potwierdzają, że brakuje im ludzi, ale jednocześnie nie są pod presją, aby podnosić wynagrodzenia. Ewidentnie w sektorze prywatnym słabe są związki zawodowe i według mnie właśnie z tego powodu nie będzie eksplozji płac.

Pytlarczyk: A w każdym razie nie będzie takiego przyspieszenia wzrostu wynagrodzeń, które mogłoby na dłuższą metę paraliżować gospodarkę. Tym bardziej że napięcia na rynku pracy rozładowuje trochę imigracja z Ukrainy. Ukraińców jest w Polsce już prawie milion, oni są w każdym sektorze, gdzie jest potrzebna praca niewykwalifikowana.

Jankowiak: Do wyjaśnień, dlaczego nie ma boomu konsumpcyjnego, można dorzucić jeszcze problem podaży kredytu w kontekście tego, co się będzie działo w bankach.

Pytlarczyk: Ale strona podażowa rynku kredytowego na tę chwilę wydaje się solidna.

Borowski: Są banki, które mają niezłą sytuację finansową i nawet po wprowadzenia podatku będą w stanie zwiększać akcję kredytową. Ale nie wszystkie, dlatego uważam, że podatek od aktywów wpłynie jednak negatywie na podaż kredytu. Ale oczywiście nie na taką skalę jak na Węgrzech, gdzie podatek wprowadzano, gdy odsetek niespłacanych terminowo kredytów w portfelach banków sięgał kilkunastu procent.

Janecki: Na Węgrzech w czasie gdy wprowadzany był podatek od banków, jednocześnie podnoszone były stopy procentowe. Naszą sytuację i węgierską trudno nawet porównywać. Ponadto pamiętajmy o czynniku behawioralnym. Aby doszło do boomu konsumpcyjnego, musimy mieć również do czynienia z wyraźnym wzrostem optymistycznych ocen konsumentów odnośnie do przyszłości. Dzisiejszy konflikt na scenie politycznej ten optymizm ogranicza.

Na Węgrzech przykręcenie bankom śruby przyczyniło się do tego, że przez kilka lat z rzędu malały inwestycje. W Polsce takiego efektu nie oczekuje chyba nikt. Ale prognozy dalszego słabnięcia inwestycji, po wyraźnym wyhamowaniu ich wzrostu już w ostatnich kwartałach, są powszechne. W świetle tego, jak dobre są wyniki firm i jak sprzyjające są warunki na rynku kredytowym, to jednak dość zaskakujące.

Borowski: Nasz scenariusz zakłada wzrost inwestycji w przyszłym roku o 2,8 proc. (w pierwszych trzech kwartałach br. wartość inwestycji zwiększyła się o 7,4 proc. rok do roku – red.). To spowolnienie będzie miało dwie przyczyny. Po pierwsze, przyszły rok to okres przejściowy między napływem funduszy ze starego i z nowego budżetu UE. Po drugie, na wzrost inwestycji negatywnie wpływały będą efekty wysokiej bazy odniesienia. W I półroczu 2015 r. inwestycje rosły bardzo szybko, szczególnie w energetyce.

Pytlarczyk: My oczekujemy 4–5-proc. tempa wzrostu inwestycji. Do wyhamowania dojdzie głównie na poziomie samorządów, które wcześniej miały wystrzał wydatków inwestycyjnych związany z cyklem wyborczym (wybory samorządowe odbyły się jesienią 2014 r. – red.), a teraz muszą ograniczać zadłużenie. Natomiast jeśli chodzi o firmy, wiele zależy od popytu zewnętrznego. Z krajowych czynników do inwestycji skłaniać może je to, że rynek pracy staje się powoli rynkiem pracownika. Pracochłonność staje się wąskim gardłem, więc firmy muszą zwiększać efektywność produkcji, usprawniać procesy.

Borowski: W 2016 r. inwestycje samorządów będzie też tłumiła niepewność związana z zapowiadaną podwyżką kwoty wolnej od podatku.

Jankowiak: Mam wrażenie, że nie doceniacie roli Jerzego Kwiecińskiego (wiceministra rozwoju – red.) w tym rządzie. Program inwestycji publicznych współfinansowanych ze środków unijnych może być źródłem pozytywnego zaskoczenia.

Janecki: Ja założyłem wzrost inwestycji w 2016 r. o 6 proc. Martwię się głównie o bezpośrednie inwestycje zagraniczne. Nie liczyłbym na ich większy napływ w przyszłym roku, bo to w dużej mierze zależy od atmosfery politycznej w Polsce. Mam nadzieje, że politycy zwrócą uwagę na ten element. Inwestycje prywatne będą ograniczone poprzez wzrost kosztu kredytu oraz bardziej restrykcyjne regulacje KNF. Natomiast rządowe inwestycje krajowe powinny rosnąć w przyzwoitym tempie.

Pytlarczyk: Zagraniczne inwestycje kierowane w naszą część Europy nie bardzo mają dokąd płynąć, z wyjątkiem Polski. Rosja i Turcja to zupełnie inny poziom ryzyka. Rumunia? To też inny świat, m.in. pod względem infrastruktury. Polska gra w innej lidze, razem z Czechami i Węgrami. Ale Polska ma bonus w postaci dużego popytu wewnętrznego.

Minister Morawiecki dużo mówi o potrzebie rozruszania inwestycji. A niektórzy politycy rządzącej partii chętnie widzieliby w roli animatora tych inwestycji NBP, który miałby nie tylko obniżyć jeszcze stopy procentowe, ale też podjąć jakieś niekonwencjonalne działania. Jak będzie wyglądała polityka pieniężna w 2016 r.?

Pytlarczyk: Byliśmy chyba pierwszym zespołem, który dostrzegł ryzyko obniżek stóp procentowych w związku ze zmianą władzy. Pisaliśmy o tym już latem. Przez chwilę wydawało się, że to będzie nieomal automatyczne: rząd będzie chciał niskich stóp, więc do RPP zostaną wybrane osoby skłonne do luzowania polityki pieniężnej. Ale sytuacja się nieco skomplikowała. Na przykład złoty się osłabił. No i jest kwestia sektora banków spółdzielczych, którym niższe stopy mogłyby zaszkodzić. Obniżka stóp to więc wciąż tylko ryzyko, a nie coś pewnego. Choć prawdopodobieństwo, że do niej dojdzie, jest powyżej 50 proc.

Borowski: A my byliśmy pierwszym zespołem który przedstawił prognozę obniżki stóp w przyszłym roku – o 0,5 pkt proc. w marcu. Chyba wszyscy zgodzimy się, że nowa RPP (w styczniu i lutym zmieni się ośmiu z 10 członków – red.) będzie bardziej gołębia, niż obecna. W marcu taka RPP dostanie projekcję inflacji (oficjalne prognozy Instytutu Ekonomicznego NBP – red.), która prawdopodobnie będzie nadal pokazywała, że inflacja nie wróci do celu przed końcem 2017 r . W takiej sytuacji gołębia RPP jak najbardziej może wspierać politykę gospodarczą rządu przez obniżki stóp. Ale zgadzam się, że Rada może nie podjąć tego ryzyka, jeśli dojdzie do dalszego wyraźnego osłabienia złotego, np. w związku z obawami rynków odnośnie do kondycji finansów publicznych.

Jankowiak: Ja uważam, że obniżek stóp nie będzie. Nie dlatego, że Rada nie będzie gołębia – bo co do tego nie mam żadnych złudzeń – ale dlatego, że kwestia zmiany stóp będzie dla niej mniej istotna niż inne aspekty polityki pieniężnej, np. jej instrumentarium. W kontekście zmian w regule wydatkowej (chodzi m.in. o to, aby wzrost wydatków budżetowych w danym roku był powiązany nie z faktyczną inflacją, tylko z celem inflacyjnym NBP – red.) będzie na przykład istniała spora pokusa, aby podnieść cel inflacyjny.

Borowski: To scenariusz mało prawdopodobny.

Pytlarczyk: Naraziłoby to nas na silną reakcję rynków. Jakąkolwiek nieortodoksyjną politykę pieniężną trzeba prowadzić w zgodzie z trendami na świecie. A obecnie Fed zaostrza politykę pieniężną, EBC nie zdecydował się zaś na takie jej poluzowanie, jakiego oczekiwano. I już to wystarcza, żeby złoty się osłabiał.

Janecki: Podwyżka celu inflacyjnego jest nierealna. Zaskakuje mnie jednak, że mówicie o polityce pieniężnej, nie wspominając prawie o inflacji. Politycy, którzy widzą konieczność cięcia stóp, mają w głowie to, że w Polsce jest deflacja. Ale w momencie marcowego posiedzenia RPP znane będą już dane o dynamice cen w lutym, która będzie zapewne dodatnia. Nowi członkowie RPP będą więc działali w warunkach dodatniej inflacji, która na dodatek może zaskakiwać w związku z np. podatkiem od hipermarketów, oraz realnych stóp procentowych bliskich zera. Ponadto zakładamy stopniowy wzrost cen ropy naftowej. Dlatego nad obniżkami stóp Rada będzie musiała się głęboko zastanowić. Priorytetem Rady będzie zapewne wprowadzenie nowych instrumentów wspomagających wzrost gospodarczy.

Pytlarczyk: Inflacja, gdy się już pojawi, będzie znikoma. Nie sądzę, aby podatek od supermarketów istotnie na nią wpływał. Obecnie dynamika cen w Polsce zależy głównie od sytuacji globalnej, na przykład nadpodaży żywności.

Inflacji sprzyjać mogłoby ewentualne dalsze osłabienie złotego. To nie jest prawdopodobny scenariusz?

Jankowiak: Ostatnie osłabienie złotego to głównie pochodna tego, co działo się z kursem eurodolara. Ale krajowe czynniki ryzyka też odgrywają pewną rolę. Fakty są takie: reguła wydatkowa została zmieniona, przed czym agencje ratingowe ostrzegały. Droga do obniżki ratingu Polski jest oczywiście daleka, ale już do zmiany perspektywy tego ratingu – dość bliska. To może wywołać dalszą wyprzedaż złotego. A na pewno nierealna jest jego istotna aprecjacja.

Borowski: Ja też nie widzę mocnych argumentów, które przemawiałyby za wyraźnym umocnieniem złotego w horyzoncie czterech kwartałów w moim scenariuszu, tzn. uwzględniającym obniżkę stóp. To jest czynnik, który złotego będzie raczej osłabiał. Z drugiej strony premia za ryzyko, wkalkulowana w notowania złotego, będzie z czasem malała wraz z malejącą niepewnością co do polityki rządu. Moim zdaniem do końca 2016 r. kurs euro nie spadnie trwale poniżej 4,20.

Janecki: Ja spodziewam się pewnej aprecjacji w stosunku do obecnego poziomu. Wychodzę z założenia, że Fed w przyszłym roku dokona jeszcze trzech podwyżek stóp, podczas gdy EBC wciąż będzie prowadził program QE. Te rozbieżności w polityce pieniężnej będą sprawiały, że kurs euro w dolarach będzie bliski parytetu, niekiedy poniżej. A w takiej sytuacji – jeśli nie zmaterializuje się zły scenariusz w odniesieniu do ratingu Polski – złoty raczej będzie się do euro umacniał.

Pytlarczyk: Zgadzam się, że w kursie złotego jest już sporo premii za ryzyko. To oznacza, że złoty może się umacniać trochę, jeśli powyborcze obawy inwestorów okażą się na wyrost. Ale poniżej 4 zł za euro kurs złotego nie spadnie.

Janecki: Warto też zwrócić uwagę na to, co się dzieje na warszawskiej giełdzie. Jeśli w pewnym momencie inwestorzy zaczną podchodzić do wyceny spółek racjonalnie, mogą dojść do wniosku, że wszystko jest tanie. W pewnym momencie zagraniczni inwestorzy będą chcieli kupować akcje, umacniając złotego.

Od tego, jak kształtował się będzie kurs złotego, w pewnej mierze zależały będą perspektywy eksportu, choć w ostatnich latach polscy eksporterzy radzili sobie dobrze w zasadzie w każdych okolicznościach. Jaki będzie po tym względem 2016 r.?

Pytlarczyk: Tempo wzrostu polskiego eksportu to nie tylko funkcja kursu złotego, ale też koniunktury w Europie. Pod tym względem sytuacja jest niezła. Obawy o to, że spowolnienie w Chinach uderzy w gospodarkę Niemiec, jak dotąd się nie zmaterializowały. Przeciwnie, nasz największy partner handlowy przeżywa – na swoją miarę – boom konsumpcyjny. W całej strefie euro widać zresztą delikatne odbicie popytu wewnętrznego.

Jankowiak: Nie wydaje mi się, aby pod względem popytu zewnętrznego 2016 r. mógł być gorszy od mijającego. Oczywiście pod warunkiem, że w UE nie zmaterializuje się jakieś ryzyko polityczne.

Borowski: Zgadzam się, że otoczenie zewnętrzne wydaje się najbardziej stabilnym elementem scenariusza na przyszły rok.

Janecki: Powinniśmy jednak pamiętać o tym, co się dzieje w Syrii, jakie są napięcia geopolityczne w naszym regionie: na Ukrainie, w Rosji, a także w Turcji. To wszystko też może wpłynąć na to, co się będzie działo z polskim eksportem.

[email protected]