Ten rok dla branży paliwowej będzie trudniejszy niż ubiegły

Stosunkowo niskie notowania ropy i gazu oraz spadające marże będą negatywnie wpływać na wyniki finansowe i Orlenu, MOL-a, Unimotu, i Serinusa. Wycenom akcji nie pomaga też charakterystyczna dla naszego regionu i kraju niepewność regulacyjna i polityczna.

Wartość indeksu sektorowego WIG-paliwa oscylowała w ostatnich dniach w pobliżu 6 tys. pkt. Tym samym była o kilka procent niższa od odnotowywanej rok temu. Analizując zmiany zachodzące na tym indeksie, trzeba mieć jednak na uwadze przede wszystkim to, że jego wartość w prawie 96 proc. jest uzależniona od kursu akcji Orlenu. Tym samym udziały walorów pozostałych spółek, czyli MOL-a, Unimotu i Serinusa, są już minimalne.

Papierami płockiego koncernu handlowano w ostatnich daniach w okolicach 65 zł. To znacznie mniej niż wynoszą wyceny większości giełdowych specjalistów. Kamil Kliszcz, analityk BM mBanku, wycenia akcje Orlenu na 87,57 zł. Zauważa, że są one niedowartościowane, podobnie jak i inne tego typu papiery z naszego regionu. – To przede wszystkim konsekwencja wojny w Ukrainie. Powoduje ona, że zagraniczni inwestorzy postrzegają cały nasz region jako obarczony dużym ryzykiem wystąpienia różnych perturbacji, m.in. związanych z cenami ropy i gazu oraz poziomem marż rafineryjnych – mówi.

Niepewność regulacyjna

Jego zdaniem akcje płockiego koncernu nie cieszą się też istotnym zainteresowaniem zagranicznych inwestorów, gdyż na znaczeniu mocno straciły portfele i indeksy obejmujące nasz region. Te w dużej mierze były oparte na walorach rosyjskich spółek, zwłaszcza jeśli chodzi o branżę oil and gas. Tymczasem nałożenie różnego rodzaju sankcji na Rosję uniemożliwiło handel walorami tamtejszych spółek. W efekcie spadło zainteresowanie również papierami pozostałych firm, w tym Orlenu.

– Gdyby tego było mało, Polska jest postrzegana jako kraj, w którym istnieje duża niepewność regulacyjna. Do inwestowania nie zachęca chociażby chaos związany z ewentualnym wprowadzaniem podatku od nadzwyczajnych zysków – twierdzi Kliszcz. Zauważa, że na rozwiniętych rynkach zachodnich regulacje są przejrzyste i nie zdarzają się sytuacje, aby z dnia na dzień były zmieniane.

Analityk BM mBanku szacuje, że tegoroczny oczyszczony zysk EBITDA grupy Orlen wyniesie około 43 mld zł. Tym samym będzie znacznie niższy od ubiegłorocznego, ale liczonego pro forma, który według jego szacunków wyniósł około 70 mld zł. Wynik ten uwzględnia wyniki Orlenu, PGNiG i Lotosu za cały ubiegły rok, podczas gdy oficjalnie raportowany przez spółkę obejmował tylko wyniki PGNiG za dwa miesiące, a Lotosu za pięć miesięcy i wyniósł 38,7 mld zł. – Powodem spadku tegorocznych wyników koncernu będą znacznie niższe niż w 2022 r. marże rafineryjne i dyferencjał Urla/Brent (różnica w cenie między ropą wydobywaną spod dna Morza Północnego i rosyjską – red.) oraz istotnie ograniczone zyski z wydobycia ropy i gazu. Z drugiej strony oczekuję zwiększonych wpływów z tytułu handlu LNG pozyskanym z rynku amerykańskiego – podaje Kliszcz.

W niedawno zaktualizowanej strategii Orlenu zwiększono wartość minimalnej dywidendy, jaka ma być wypłacana akcjonariuszom z 3,5 zł do 4 zł. Co więcej, zarząd zapowiedział, że będzie chciał rekomendować, aby jej wartość płacona z ubiegłorocznych zysków grupy sięgnęła 5,5 zł na akcję. Rynek nie do końca jednak wierzy w realizację takiego scenariusza. – Wprawdzie spółka ma możliwości finansowe do wypłacenia zapowiadanej dywidendy, nawet jeśli wejdzie w życie podatek od nadzwyczajnych zysków, ale czy tak się stanie, zdecyduje główny akcjonariusz reprezentowany przez ministra aktywów państwowych. Co postanowi, tego na razie nie wiadomo, co widać również w notowanym z dyskontem kursie akcji Orlenu – uważa Kliszcz.

Niedoszacowane akcje

Tomasz Kasowicz, analityk Ipopema Securities, szacuje, że tegoroczna oczyszczona EBITDA LIFO grupy Orlen wyniesie 50–55 mld zł. Będzie ona słabsza od ubiegłorocznego zysku pro forma płockiego koncernu przede wszystkim z powodu spadku cen gazu ziemnego. – Stosunkowo niska wycena tego surowca oznacza pogorszenie wyników osiąganych w biznesie wydobywczym. Słabszych rezultatów spodziewam się też w biznesie rafineryjnym z powodu spadających marż i dyferencjału – mówi Kasowicz.

Jego zdaniem duży wpływ na wyniki i przyszłe notowania akacji Orlenu będzie miała sprawa dotycząca ewentualnego uchwalenia i wejścia w życie podatku od nadzwyczajnych zysków. Z jednej strony pojawiają się głosy, że taka regulacja jest przygotowywana na szczeblu rządowym, a z drugiej prezes Orlenu w wywiadach sprzeciwia się jej wprowadzeniu. Przy okazji koncern przypomina, że już ponosi 14 mld zł dodatkowych wydatków związanych z regulacjami, które doprowadziły do zamrożenia cen gazu w Polsce dla gospodarstw domowych i odbiorców wrażliwych. – Która koncepcja ostatecznie wygra, zobaczymy. Nie zmienia to faktu, że rynek dyskontuje ryzyko wprowadzenia nowego podatku w rynkowej wycenie akcji Orlenu – uważa Kasowicz.

Według Krzysztofa Pado, analityka DM BDM, akcje Orlenu są zdecydowanie niedoszacowane, o czym świadczy chociażby to, że dziś ich kurs jest zbliżony do tego sprzed dwóch lat, a w tym czasie wyniki spółki i grupy uległy zdecydowanej poprawie. – Inwestorzy nie chcą zgłaszać dużego popytu na walory koncernu, bo wiele ważnych spraw dotyczących prowadzonych przez niego biznesów cały czas kręci się wokół polityki i polityków. Przejęcie PGNiG, które też było postrzegane jako firma mocno uzależniona od czynników regulacyjnych i politycznych, dodatkowo ten obraz utrwaliło – mówi Pado.

Jego zdaniem obecnie kluczowym czynnikiem ryzyka branym pod uwagę przez każdego potencjonalnego akcjonariusza Orlenu jest to dotyczące wprowadzenia podatku od nadzwyczajnych zysków. W tej sytuacji niewiele zmienia fakt, że ostatnio dość dobrze została przyjęta zaktualizowana strategia koncernu do 2030 r. – Pozytywnie należy ocenić zwłaszcza nową politykę dywidendową. Poza tym dobre efekty mogą przynieść duże inwestycje zaplanowane w szeroko rozumiane odnawialne źródła energii, o ile przyniosą one faktycznie takie zyski jak zaplanowano – twierdzi Pado. Jego zdaniem w Polsce z osiągnięciem zakładanej stopy zwrotu z OZE może być różnie, ale Orlen zapowiedział też realizację tego typu projektów na rynkach zagranicznych, a tam zyski wydają się pewniejsze.

Niższe ceny i marże

Analityk BM mBanku wycenia akcje MOL Group na 4046 forintów (49,9 zł według obecnego kursu NBP). Dla porównania w środę na zamknięciu sesji kosztowały w Budapeszcie 2620 forintów, a w Warszawie 31,8 zł. W jego ocenie walory węgierskiego koncernu są niedowartościowane z podobnych powodów co Orlenu. Chodzi zwłaszcza o niepewność regulacyjną i obawy o spadek zysków.

Kliszcz szacuje, że MOL Group wypracuje w tym roku około 1483 mld forintów oczyszczonego EBITDA wobec 1774 mld forintów zanotowanych w ubiegłym roku. – Z powodu nowych podatków oraz spadających cen węgierski koncern mniej zarobi na wydobyciu ropy i gazu. Mniejsze będą też marże, a w konsekwencji zyski z działalności rafineryjnej i petrochemicznej – uważa Kliszcz. Jedynie w biznesie detalicznym (stacje paliw) spodziewa się wzrostów.

MOL Group powinien w tym roku wypłacić wyższą dywidendę niż rok temu. Jej wartość może sięgnąć 350 forintów. Dla porównania rok temu wynosiła 302,62 forintów. Zdaniem analityka BM mBanku za wypłatą wyższej dywidendy przemawia silny cash flow i bilans grupy oraz pieniądze pozyskane ze sprzedaży aktywów wydobywczych w Wielkiej Brytanii.

Ważna akwizycja

W ubiegłym roku co kwartał rekordowe wyniki wypracowywała grupa Unimot. Co więcej IV kwartał był nie tylko najlepszy w historii spółki, ale i znacznie lepszy od oczekiwań rynku. – W tym czasie Unimot odnotowywał wyjątkowo wysokie marże handlowe, zwłaszcza na paliwach. Spółce niewątpliwie pomogła polityka Orlenu, który w końcówce roku utrzymywał ceny paliw na wyższym poziomie, niż mogło to wynikać z sytuacji rynkowej, po to, aby z Nowym Rokiem ich drastycznie nie podnosić w związku z mocno rosnąca skalą podatków – uważa Pado.

Jego zdaniem w I kwartale Unimot już tak dużo nie zarobi jak w końcówce ubiegłego roku, gdyż marże na paliwach uległy normalizacji. Mimo to wyniki grupy nadal będą na wysokim poziomie. Jaki będzie cały ten rok, dużo zależy od tego, kiedy Unimot sfinalizuje zakup terminali paliwowych i aktywów asfaltowych od Orlenu. – Dzięki nim grupa będzie mogła z dużej części prowadzonej działalności osiągać stabilne wyniki finansowe i nie będzie już postrzegana jako typowa firma tradingowa. Powinna też zyskać na samej transakcji, gdyż kupuje istotne aktywa po dość atrakcyjnej cenie – przekonuje Pado. Jego zdaniem, mimo zaplanowanych wydatków na akwizycję, Unimot powinien również wypłacić dywidendę.

Najmniej wiadomo o Serunusie Energy. Spółka nie podała jeszcze wyników za IV kwartał ani za cały ubiegły rok. Te mają być znane 20 marca. Niezależnie od tego można przypuszczać, że i dla Serunusa 2023 r. będzie wymagający. Stosunkowo niskie notowania ropy i gazu prawdopodobnie będą negatywnie wpływać na kondycję spółki koncentrującej swoją działalność na rynkach rumuńskim i tunezyjskim.