Wyceny mogą być bardziej obniżone

Biura maklerskie przyglądają się rozwojowi sytuacji w spółkach energetycznych i górniczych. Nie wykluczają modyfikacji rekomendacji. Część analityków twierdzi, że kursy nie uwzględniają jeszcze wszystkich zmiennych.

Ryzyka wiszące nad państwowymi grupami energetycznymi już w poprzednich miesiącach skutkowały obniżeniem rekomendacji, w wielu przypadkach do „sprzedaj". Jednak – jak wynika z naszych informacji – w najbliższych tygodniach zalecenia inwestycyjne dla spółek i ich wyceny mogą dalej być obniżane.

– Można jedynie zmieniać akcenty w rekomendacjach, ale według mnie ich kluczowe założenia pozostają niezmienne – twierdzi Paweł Puchalski, szef działu analiz giełdowych DM BZ WBK.

Lekka zmiana akcentów

– Od wielu miesięcy wyniki segmentów wytwarzania oraz górnictwa są pod ogromną presją. Pod stosunkowo najmniejszą jest dystrybucja, nawet mimo pogorszenia perspektyw dla tego segmentu – argumentuje analityk DM BZ WBK. Puchalski uważa jednak, że dzisiejsze wyceny spółek energetycznych i górniczych nie w pełni dyskontują wszystkie ryzyka.

Inni są podobnego zdania. Robert Maj z Haitong Banku co prawda uwzględniał już w wycenach spółek energetycznych ich przyszłe zaangażowanie w ratowanie górnictwa, ale nie wyklucza delikatnych modyfikacji po upublicznieniu ostatecznego planu dla Polskiej Grupy Górniczej oraz Katowickiego Holdingu Węglowego.

– W przypadku pierwszej grupy zaskoczeniem było większe zaangażowanie Energi niż PGE. Ważne będą też informacje dotyczące restrukturyzacji bądź przyszłej likwidacji kopalń, planów inwestycyjnych dla poszczególnych zakładów oraz tych związanych ze zwiększaniem lub ograniczaniem wydobycia – wskazuje analityk.

Zdaniem Maja rząd nie będzie jednak chciał odkrywać wszystkich kart, dlatego ważne jest przynajmniej zapewnienie rynku, że obiecane przez energetykę pieniądze (1,5 mld zł od Energi, PGE i Termiki) będą płatnością jednorazową, a nie początkiem regularnego dokładania do Kompanii Węglowej.

Na razie jednak nic na to nie wskazuje, bo nie słychać nic ani o zamykaniu kopalń, ani ograniczaniu wydobycia. Co więcej, zakłady chcą wręcz zwiększać produkcję, by ograniczać jednostkowy koszt wydobycia.

Nieznane ryzyka

– Niewiadomych dla energetyki jest ciągle dużo i tylko niektóre ryzyka zostały już uwzględnione w wycenach spółek – potwierdza Bartłomiej Kubicki z Societe Generale. Wśród tych, które będą się wyjaśniać w najbliższych tygodniach i w sposób istotny mogą wpłynąć na przyszłe rekomendacje, są szczegółowe ustalenia dotyczące górnictwa, kwestie przyszłych dywidend ze spółek, a także ich nowe strategie inwestycyjne. – Na dywidendę z Energi negatywnie wpłynąć może decyzja w sprawie budowy Ostrołęki, a także jej znaczące zaangażowanie w PGG. Z kolei w przypadku PGE negatywnym czynnikiem byłoby zmuszenie spółki do kupienia Rybnika od EDF – wskazuje Kubicki.

W przypadku KHW w układance obok Enei pojawiają się też zależna od niej Bogdanka oraz Węglokoks. – Na początku zakładałem 50-proc. udział Enei. Po włączeniu do planu Bogdanki może to być jednak ponad 50 proc., gdyż niewiadomą jest potencjalne zaangażowanie się Węglokoksu i jego możliwości finansowe w tym zakresie – stwierdza Maj. Ocenia, że KHW nie daje wartości dodanej Enei, a co więcej, stanowi istotne zagrożenie dla planów maksymalizacji produkcji Bogdanki.

– Istnieje też ryzyko, że Energa i Termika jako podmioty zaangażowane w PGG ograniczą zakupy w lubelskiej kopalni, skąd biorą dziś łącznie 30 proc. wolumenu jej produkcji – dodaje analityk Haitong Banku.

– Nie po to wydaje się kilkaset milionów złotych, by brać węgiel z zewnętrznego źródła. A to kolejne ryzyka dla wolumenu Bogdanki – tłumaczy Puchalski. Dlatego dostrzega możliwość większych spadków kursu lubelskiej spółki, której połowa zewnętrznych kontraktów wygasa w tym roku, a kolejna połowa w przyszłym.

Trend boczny

Według Krzysztofa Kubiszewskiego z DM Trigon kursy spółek energetycznych w kolejnych miesiącach będą w trendzie bocznym. Dlatego najlepszą strategią będzie inwestowanie przy pewnym minimum i sprzedawanie na górce. – Wprowadzenie rynku mocy stanowiłoby dla spółek pozytywną informację. Trzeba jednak pamiętać, że nie jest to system przedpłatowy, a tym samym bilans i potencjał dywidendowy energetyki będą się pogarszać przed wprowadzeniem takiego wsparcia – twierdzi analityk DM Trigon. – Biorąc pod uwagę konieczność dalszych inwestycji w nowe moce po 2020 r., nawet wprowadzenie rynku mocy nie musi przynieść satysfakcjonującej renty ekonomicznej – dodaje Kubiszewski.

Zdaniem Puchalskiego pokładanie nadziei na poprawę sytuacji w rynku mocy jest na wyrost, gdyż w jego ocenie w najlepszym wypadku nastąpi zastąpienie obecnych systemów nowymi. Nie ma też co liczyć na znaczący potencjał dywidendowy, bo zapowiedzi rządu nie dają do tego podstaw.

[email protected]