Pytania do... dr Piotra Stobieckiego, prezesa CMT Advisory i wykładowcy na Uniwersytecie Ekonomicznym w Poznaniu

Raport potwierdza, że w badanym przez CMT okresie energetyka była sektorem defensywnym, czyli dobrym na czasy dekoniunktury. Czy ta zasada też jest pana zdaniem aktualna? Część analityków twierdzi, że ten mit jest właśnie obalany.

Wśród wyzwań stojących przed sektorem energetycznym w najbliższych latach znajdują się m.in. wysokie nakłady inwestycyjne na nowe moce wytwórcze i na modernizację aktualnie wykorzystywanych bloków. Według prognoz wartość nakładów może przekroczyć aktualną kapitalizację całego sektora. Oznacza to potrzebę posiłkowania się przez spółki długiem. Nie do końca jasny pozostaje również kształt polityki unijnej w zakresie redukcji emisji CO2. Odchodzenie przez UE od energetyki zasilanej węglem nie sprzyja rozwojowi tego sektora w Polsce. Z kolei wykorzystanie alternatywnych źródeł energii wciąż jest u nas mało popularne, a specjalizujące się w tym spółki są słabo reprezentowane na GPW. Wszystko to sprawia, że sektor energetyczny może przestać być postrzegany jako branża defensywna, a więc o łagodniejszej amplitudzie wahań w wyniku zmian zachodzących w cyklu koniunkturalnym. Jednak do potwierdzenia tej tezy powinniśmy poczekać na kolejne odczyty analizowanych wskaźników.

A jak wpłynęła na postrzeganie sektora sytuacja z I poł. 2013 r., która przyniosła m.in. spadek kursu największej w branży PGE o ponad 20 proc.?

Energetyka w ostatnich miesiącach postrzegana była negatywnie z uwagi na spadające ceny i wolumeny zużycia energii oraz zwiększone potrzeby inwestycyjne. Przypadek PGE pokazuje, jak bardzo kurs akcji jest wrażliwy na decyzje o strategicznym charakterze. Chodzi przede wszystkim o kwestię rozbudowy elektrowni w Opolu, której podjęcie mogłoby oznaczać spadek wartości grupy z uwagi na ujemne NPV projektu i brak wypłaty oczekiwanej przez inwestorów sowitej dywidendy. Warto także wspomnieć o planach budowy pierwszej w Polsce elektrowni jądrowej. To te czynniki z perspektywy wyceny spółki w średnim terminie wywołują większą zmienność akcji PGE. Jednak ze względu na przynależność do sektora użyteczności publicznej walory spółek energetycznych powinny być przez inwestorów traktowane jako stabilizator wartości portfela akcyjnego.

Który z przebadanych wskaźników uważa pan za kluczowy przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych co do spółek energetycznych?

Największą istotność przypisać należy wskaźnikowi EV/EBITDA (relacja wartości firmy do jej wyniku operacyjnego powiększonego o amortyzację – red.) Po wyeliminowaniu z próby 2000 r., w którym odczyty zostały zaburzone przy małej liczebności badanych podmiotów, jest on zdecydowanie najbardziej stabilnym miernikiem wartości godziwej przedsiębiorstwa. W obliczu wspomnianych już planowanych inwestycji na korzyść tego mnożnika przemawia też fakt, iż jest on powiązany z wartością przepływów pieniężnych. Ważnym czynnikiem jest również wyeliminowanie wpływu amortyzacji na wartość EBITDA.

Co wyróżnia energetykę na tle innych branż przez was przeanalizowanych?

We wcześniejszych raportach zbadane zostały m.in. branże materiałów budowlanych oraz informatyczna. W przeciwieństwie do sektora energetycznego okazały się one zdecydowanie procykliczne, a więc wrażliwe na przebieg koniunktury w gospodarce. Dostrzegalną różnicą jest też to, że obecna kapitalizacja spółek energetycznych notowanych na GPW wielokrotnie przewyższa kapitalizację sektorów omówionych we wcześniejszych raportach, choć spółek energetycznych jest znacznie mniej.

Czy obecny czas jest dobry na uzupełnianie portfela o spółki energetyczne?

Zgodnie z przesłankami makroekonomicznymi oraz wspomnianą już sytuację branży, energetyka może się okazać ryzykowną inwestycją. Z drugiej strony trudno sobie wyobrazić długoterminowy portfel inwestycyjny bez udziału w nim spółki z tej branży.