To mógłby być już ostatni pokaz siły niedźwiedzi

Pierwsza fala ożywienia na GPW została bezlitośnie w dużym stopniu skasowana przez kontratak niedźwiedzi.

Czy podobnie jak w latach 2016 i 2012 perspektywa przetestowania jesiennych dołków to już ostatni pokaz siły podaży przed wejściem w cykliczną falę zwyżkową? Zastanawiamy się nad głównym czynnikiem ryzyka dla tego scenariusza.

Pod koniec grudnia nakreśliliśmy pewną orientacyjną wizję rozwoju wydarzeń na GPW w tym roku. Na ile ta wizja się realizuje? Czy silna zwyżka w pierwszych miesiącach roku, a ostatnio powrót indeksów w kierunku dołków przekreślają wcześniejsze scenariusze? Co zmieniło się na plus, a co na minus w porównaniu z pierwotnymi założeniami?

W grudniowej analizie („Wizja roku 2019 na rynkach") pokusiliśmy się o nakreślenie prawdopodobnych ścieżek WIG-u w oparciu o zachowanie różnych wskaźników makroekonomicznych. Pokazaliśmy trzy scenariusze: typowy (uśredniony) – uznaliśmy go za najbardziej prawdopodobny; hurraoptymistyczny (zakładający powtórkę z 2005 r., gdy WIG wystrzelił w górę po ledwie dostrzegalnej zadyszce gospodarczej); ultranegatywny (powtórka z 2008 r.).

Po prawie pięciu miesiącach roku okazuje się, że ścieżka, po jakiej faktycznie kroczy WIG, najbardziej przypomina... scenariusz typowy. Najpierw wyskok w górę, a potem mocne skorygowanie go – tak miała wyglądać sytuacja w uśrednionym scenariuszu i tak też wygląda w rzeczywistości. Podobieństwo jest wręcz większe, niż można było przypuszczać (omawiany scenariusz traktowaliśmy raczej jako orientacyjny wyznacznik niż precyzyjną prognozę).

Główną konkluzją grudniowej analizy było to, że „w trakcie nadchodzącego roku powinien pojawić się optymalny punkt do zakupów akcji – w terminie II–III kwartał". I co dalej? „Według uśrednionych historycznych ścieżek WIG powinien potem sięgnąć po nowy historyczny rekord".

Jest tak, jak miało być

W tym kontekście ostatnie mocne cofnięcie się indeksów GPW w kierunku jesiennych dołków nie tylko nie przekreśla tamtego scenariusza, ale wręcz idealnie się w niego wpisuje. Zauważmy, że z podobną huśtawką nastrojów mieliśmy do czynienia w latach 2016 i 2012, kiedy to pierwsza fala ożywienia była bezlitośnie niemal w całości kasowana w trakcie kontrataku niedźwiedzi. Na tym etapie rynek był ciągle jeszcze pod presją zadyszki w gospodarkach i umorzeń w funduszach (dokładnie tak jak teraz), a w mediach dominowały negatywne wiadomości.

W tym miejscu pojawia się ważna wskazówka. Aby doszło do powtórki scenariusza, w którym rozgrywający się od kilku tygodni kontratak niedźwiedzi jest już ostatnim pokazem ich siły przed rozpoczęciem cyklicznej fali wzrostowej, musi zostać spełniony jeden podstawowy warunek – WIG nie może istotnie spaść poniżej październikowego dołka, który znajduje się na wysokości około 54000 pkt. Można ewentualnie wyobrazić sobie wariant, w którym indeks lekko narusza to techniczne wsparcie – co wiąże się z kulminacją złych nastrojów – po czym zawraca w górę (dokładnie taki wariant, tyle że odwrócony o 180 stopni, rozegrał się na początku kwietnia, gdy WIG naruszył poziom oporu, po czym „złośliwie" zawrócił w dół).

Zastanówmy się teraz, co przemawia za kontynuacją realizacji wspomnianego „typowego" scenariusza? Przede wszystkim zjawisko cykliczności, z którego jasno wynika, że podobnie jak w poprzednich tego typu przypadkach na przestrzeni tego roku powinien ukształtować się dołek cyklu Kitchina. Zadyszka w gospodarkach powinna stopniowo przekształcić się w postępujące ożywienie. Takie „falowanie" na GPW widoczne jest od „zarania dziejów", więc warto z pewnością brać je pod uwagę.

Nie oznacza to wszakże, że dla takiego scenariusza nie ma zagrożeń. W skali globalnej jako najważniejszy czynnik ryzyka postrzegać można groźbę dalszej eskalacji wojen handlowych. Widać ewidentnie, że jedną z najbardziej namacalnych reakcji Chin na działania administracji Trumpa jest deprecjacja waluty, która rozpoczęła się wkrótce po zapowiedzi pierwszej rundy ceł przed ponad rokiem. Osłabienie juana częściowo buforuje negatywny dla chińskiego eksportu efekt ceł.

Gospodarka się broni

Ale co to ma wspólnego z GPW? Przecież polska gospodarka nie jest bezpośrednio w istotny sposób narażona na skutki konfliktu handlowego USA–Chiny (także dla gospodarki globalnej nie powinien to być zasadniczy problem – J.P. Morgan szacuje że dotychczasowe podwyżki ceł obniżą światowy PKB bezpośrednio o 0,22 pkt proc. w latach 2019–2020). Ale z czysto rynkowego punktu widzenia ważniejsze są tradycyjne korelacje. Szczególnie w ostatnich latach dostrzec można silną więź między tym, co dzieje się z juanem, a koniunkturą na rynkach wschodzących i na GPW (niby według FTSE Russell i Stoxx jesteśmy już rynkiem dojrzałym, ale w praktyce chyba tego nie widać – wygrywa raczej odmienna klasyfikacja MSCI).

Osłabianiu się juana towarzyszy według tej korelacji osłabienie emerging markets (Chiny to największy i najważniejszy rynek wschodzący), a stąd już krótka droga do GPW. Z kolei umacnianiu się juana towarzyszy hossa.

W tym miejscu dochodzimy do prostej konkluzji – jeśli administracja Trumpa będzie nadal brnęła w konflikt handlowo-technologiczno-geopolityczny z Chinami, to dalsza deprecjacja juana będzie bardzo prawdopodobna (choć raczej powinna odbywać się pod rządową kontrolą z uwagi na ryzyko destabilizacji systemu). Jesienne dołki na GPW byłyby na skutek tego mechanizmu korelacji zagrożone, a realizacja omawianego pozytywnego scenariusza musiałaby się rozpocząć później i z niższych poziomów, jeśli w ogóle (bo wojny handlowe mogłyby przy okazji przyspieszyć koniec rekordowej ekspansji gospodarczej w USA).

KONKLUZJE

¶ Póki co rozwój wydarzeń na GPW w tym roku dobrze wpisuje się w nakreślony w grudniu typowy historyczny scenariusz – pasuje do niego zarówno mocne ożywienie w pierwszych miesiącach roku, jak i ostatni powrót indeksów w kierunku dołków.

¶ Kontynuacja tego scenariusza oznaczałaby, że mamy do czynienia z ostatnim już pokazem siły niedźwiedzi, w trakcie którego powinien ukształtować się ostateczny dołek przed wejściem w cykliczną falę wzrostową, której celem byłyby nowe rekordy WIG-u.

¶ Jeden z najważniejszych czynników ryzyka dla takiego scenariusza – pogłębiający się konflikt USA–Chiny sprzyja deprecjacji chińskiego juana, a to zgodnie z mechanizmem korelacji powoduje słabość emerging markets i GPW.