Zwykle takie szoki traktowane są jako szybko przemijające i stwarzające okazję do atrakcyjnego zwiększenia alokacji w lokalnych obligacjach, szczególnie jeśli żywe pozostaje przeświadczenie o utrzymaniu globalnego ożywienia. Tym razem może być inaczej. Większość funduszy ocenia atrakcyjność aktywów pod kątem stopy zwrotu w USD. Kiedy dolar się osłabia, opłacalne jest inwestowanie w obligacje EM, licząc na dodatkową poprawę stopy zwrotu z tytułu aprecjacji lokalnej waluty. Kiedy dolar się umacnia, zyski zaczynają topnieć, ale nie od razu skutkuje to wycofaniem kapitału. Czasami pierwszą reakcją funduszy jest ograniczenie ryzyka walutowego, co oznacza presję na wzrost kursów USD/EM. Jednak jeśli USD pozostaje silny, kapitał przestaje napływać na EM, a także zaczyna być z niego wycofywany. Dlatego też czasami obserwujemy niespójne zachowanie walut i długu – słabość waluty bez reakcji obligacji (hedging walutowy), a potem skok rentowności przy stabilnym kursie walutowym (wyprzedaż obligacji i zamknięcie hedgingu).
Jeśli USD dodatkowo zaczyna zachęcać najwyższym oprocentowaniem długu spośród wszystkich gospodarek rozwiniętych, sprawy zaczynają wyglądać coraz gorzej dla aktywów rynków wschodzących. Niepokojąco wybrzmiały ostatnie dane EPFR, według których w pierwszym tygodniu maja z EM odpłynęło 3,7 mld USD, najwięcej od grudnia 2016 r. Dziesięcioletnia dochodowość na poziomie 3 proc. bez ryzyka kursowego może konkurować z nawet 4–5 pkt proc. wyższą rentownością długu gospodarki rozwijającej się. Zachęt do powrotu kapitału do USA jest więcej. Prężny rozwój gospodarczy oznacza, że amerykańskie firmy ściągają z zagranicy kapitał na inwestycje, wypłaty dywidend i buy back akcji.
Praktykowana od wielu lat strategia wykorzystywania słabości rynków wschodzących jako tanich okazji przestaje być bezpieczna. W skrajnym scenariuszu to, co obserwujemy teraz, to konsekwencje siły USD, natomiast przed nami jeszcze faza totalnej kapitulacji i ucieczki z rynków wschodzących. Osobiście nie zakładam exodusu, gdyż skala nierównowag w gospodarkach jest mniejsza niż w przeszłości i zdrowe fundamenty (w większości przypadków) finalnie powinny być atutem na powrót przyciągającym kapitał. Ale żeby do tego doszło, inwestorzy muszą otrzymać lepsze dyskonto na aktywach, większe, niż oferują obecne wyceny.
