TMS: Komentarz tygodniowy

To był tydzień mocnego złotego Rynek krajowy: Miniony tydzień przyniósł dalsze umocnienie się naszej waluty, która pobiła rekord swojej siły mierzony przez tzw. odchylenie od parytetu, które w czwartek przekroczyło poziom 20 proc. po mocnej stronie. Tego samego dnia kurs EUR/PLN testował okolice 3,7850 zł, a USD/PLN 2,9550 zł.

Piątek pokazał już pewną realizację zysków, chociaż trudno było zaobserwować wyraźną zmianę pozytywnego sentymentu. Wprawdzie dla części inwestorów tempo ostatniej aprecjacji złotego mogło być zbyt duże, podobnie jak hossa na rynku obligacji i zwyżki na warszawskim parkiecie, to jednak czynniki motywujące te działania nadal pozostały aktualne. W piątek po południu za jedno euro płacono 3,8060 zł, a za dolara 2,9660 zł.

Kluczowym jest wzrost apetytu na ryzyko wśród zagranicznych funduszy i zbliżająca się końcówka roku, czyli tradycyjny okres wzrostu zainteresowania bardziej ryzykownymi inwestycjami m.in. z racji chęci poprawienia i tak dobrych wyników inwestycyjnych. Z kolei kumulacja inwestycji akurat w naszym regionie Europy to wynik dobrych informacji z krajów zaliczanych do głównej "czwórki", czyli Polski, Czech, Słowacji i Węgier. Zacznijmy od tych ostatnich - opublikowane w tym tygodniu dane o październikowej inflacji CPI na Węgrzech, która odnotowała kolejny wzrost doprowadziły do nasilenia spekulacji odnośnie możliwej podwyżki kosztu pieniądza przez tamtejszy bank centralny już podczas najbliższego, poniedziałkowego posiedzenia - do 8,25 proc. Z kolei zaakceptowany kilka tygodni temu plan ograniczenia ogromnego deficytu budżetowego cały czas jest wdrażany i inwestorzy próbują już teraz dyskontować jego pozytywne efekty. Oczywiście ta logika jest nieco pokrętna, gdyż zbytni fiskalizm prowadzi do wzrostu presji inflacyjnej, a ta z kolei prowadzi do zacieśnienia polityki monetarnej, co z kolei wpływa na wzrost obsługi ogromnego zadłużenia i spadek tempa wzrostu gospodarczego, co prowadzi do spadku wpływów budżetowych przekładających się po części na wzrost (bądź utrzymanie) deficytu i tak w kółko. Tym jednak nikt się na razie nie przejmuje. Najlepiej z całego regionu prezentuje się Słowacja, gdzie według opublikowanych kilka dni temu szacunków wzrost gospodarczy w III kwartale wyniósł aż 9,8 proc. r/r, a przyjęcie euro do końca tej dekady cały czas jest możliwe. Nie dziwi tym samym fakt, iż tamtejsza korona biła w ostatnich dniach swoje historyczne rekordy.

Z kolei w Polsce opublikowane w środę dane o inflacji konsumenckiej w październiku, która spadła bardziej niż oczekiwano (do 1,2 proc. r/r z 1,6 proc. r/r) przyczyniły się do utrzymania hossy na rynku obligacji. Przetarg 5-letnich obligacji o wartości 2 mld zł był udany, a na rynku wtórnym rentowności tych papierów spadły wyraźnie poniżej kluczowych 5 proc. Wprawdzie zarówno przedstawiciele resortu finansów, jak i członkowie Rady Polityki Pieniężnej byli zgodni, że do końca roku inflacja może powrócić w okolice 1,9-2,0 proc. r/r, to jednak siła obozu "jastrzębi" była mniej widoczna, co można było zauważyć w wypowiedziach członków RPP. Z wielu warto przytoczyć tą autorstwa Stanisława Owsiaka, którego zdaniem stopy procentowe nie powinny być podnoszone przez kilka najbliższych kwartałów, gdyż złoty pozostaje mocny, wzrost gospodarczy jest stabilny, a wpływ wzrostu płac na inflację jest przeceniany (wg. GUS w październiku średnia płaca wzrosła o 4,7 proc. r/r wobec 5,1 proc. r/r we wrześniu). Z kolei zaliczana do obozu "jastrzębi" Halina Wasilewska-Trenkner zgodziła się z tym, że stopy procentowe powinny być podwyższane stopniowo, nie wykluczając, że skala podwyżek może być mniejsza niż się sądzi (rynek kontraktów FRA zakłada ruch o 75 p.b. w 2007 r.). Natomiast zdaniem wicepremier Zyty Gilowskiej mówienie o wzroście kosztu pieniądza w Polsce jest jeszcze przedwczesne. Tyle, że szefowa resortu finansów ma teraz inny problem - w środę Komisja Europejska poinformowała, iż rozpoczyna kolejny etap procedury wobec Polski w związku z niedopełnieniem przez nasz kraj ustaleń zmierzających do obniżki deficytu sektora finansów publicznych w 2007 r. do 3,0 proc. PKB.

Po publikacji korzystnych danych w tym tygodniu (niska inflacja CPI w październiku, nadwyżka na rachunku obrotów bieżących we wrześniu będąca wynikiem wyższych transferów unijnych, wykonanie deficytu budżetu po 10 miesiącach na poziomie 54,4 proc. planu) najbliższe dni mogą przynieść kolejne informacje potwierdzające dobrą kondycję polskiej gospodarki. Już w poniedziałek poznamy dane o produkcji przemysłowej w październiku, która wg. prognoz wyniosła 14,1 proc. r/r wobec 11,7 proc. r/r we wrześniu. Z kolei ceny produkcji sprzedanej przemysłu (PPI) mogły nieco spaść (do 3,5 proc. r/r z 3,6 proc. r/r). Kluczowe dla oceny perspektyw inflacyjnych są jak zawsze informacje o inflacji bazowej netto, które poznamy w czwartek o godz. 14:00 (oczekuje się, iż pozostała ona w październiku na niezmienionym poziomie 1,4 proc. r/r). Z kolei koniec tygodnia przyniesie dane dotyczące sprzedaży detalicznej i bezrobocia. W pierwszym przypadku, mimo, że oczekuje się nieznacznego spadku, to jednak dynamika powinna pozostać dwucyfrowa (13,50 proc. r/r), a w drugim czeka nas dalsza poprawa do 14,9 proc. Jak to wszystko przełoży się na notowania złotego? Wprawdzie nie można wykluczyć krótkoterminowej korekty, będącej wynikiem pewnej realizacji zysków i umocnienia się amerykańskiego dolara na rynkach światowych, to jednak dosyć trudno może być o poziomy wyższe od 3,81-3,82 zł na euro i 2,98-2,99 zł na dolarze. W średnim terminie złoty będzie nadal pozostawać silny i pewnych zmian można będzie się spodziewać dopiero na początku przyszłego roku.

Rynek międzynarodowy:

Ostatnie dni były dobre dla amerykańskiego dolara, co zaowocowało nieznacznym wzrostem koszykowego US Dollar Index (bada on relację "zielonego" do sześciu głównych walut) z 85,05 pkt. na zakończenie sesji 10 listopada b.r. do 85,35 pkt. w piątek. W ujęciu tygodniowym kurs EUR/USD utrzymał się w okolicach 1,2830, GBP/USD spadł do 1,8950, a USD/JPY i USD/CHF wzrosły odpowiednio do 117,70 i 1,2440.

W najgorszym wariancie będzie ona skutkować zmniejszeniem skali przyznanych nam funduszy - jest, zatem, o co się "bić". Odpowiedź Zyty Gilowskiej była, więc "mocna", zarzuciła ona KE, iż dyskryminuje kraje, które zdecydowały się na przeprowadzenie reformy emerytalnej, a deficyt w Polsce cały czas spada (w 2007 r. ma być tylko o 0,7 pkt. proc. wyższy od referencyjnego w Unii Europejskiej). Temperatura sporu może jeszcze wzrosnąć przed zaplanowanym na 28 listopada b.r. spotkaniem z ministrami finansów Unii Europejskiej. Można jednak się domyślać, że niechęć unijnych urzędników ma jeszcze inne podłoże - na początku tygodnia wicepremier Gilowska poparła prezydencki pomysł przeprowadzenia referendum w sprawie przyjęcia euro w 2010 r., co spotkało się z potężną krytyką właśnie ze strony Komisji Europejskiej. Oliwy do ognia, chociaż tylko na naszym krajowym rynku dolała także prof. Urszula Grzelońska, która poddała w wątpliwość sens przyjmowania wspólnej waluty. Kontrowersyjne wypowiedzi powróciły w miniony piątek, kiedy to prof. Grzelońska przyznała, że złoty jest przewartościowany o 10-15 proc., chociaż dodała, że próba ingerencji mogłaby się okazać zbyt ryzykowna. Przyznała jednak, że w przypadku spowolnienia tempa wzrostu gospodarczego w najbliższych latach, Polska miałaby problemy z wypełnieniem kryteriów konwergencji w 2009 r. Negatywnej reakcji rynków jednak nie było widać, mimo, że jest ona jedną z najpoważniejszych kandydatek do objęcia schedy po Leszku Balcerowiczu. Nie można jednak wykluczyć, że zdaniem rynku szefem NBP zostanie w końcu jednak inna osoba.

Pewnym wsparciem dla amerykańskiej stało się stanowisko prezentowane przez FED, dla którego ryzyko inflacji nadal pozostaje znaczącym problemem. W opublikowanych w środę zapiskach z październikowego posiedzenia członkowie Komitetu Otwartego Rynku wyrazili także obawę, że oczekiwania inflacyjne mogą zacząć ponownie rosnąć w sytuacji utrzymywania się inflacji bazowej na wysokim poziomie przez dłuższy cWprawdzie powtórzona została formułka, że wszystko i tak zależeć będzie od publikacji kolejnych danych makroekonomicznych, to jednak uczestnicy rynku nie wydawali się być już tak przekonani, co do tego, że FED już za kilka miesięcy obniży stopy procentowe. Kluczem do zrozumienia tego faktu są oczekiwania, co do tzw. "miękkiego lądowania" amerykańskiej gospodarki. Opublikowane w tym tygodniu dane o aktywności sektora wytwórczego w listopadzie w Nowym Jorku i Filadelfii okazały się lepsze od oczekiwań, a dynamika sprzedaży detalicznej w październiku, mimo, że była ujemna, to jednak spadki były mniejsze niż we wrześniu. Z kolei odczyt produkcji przemysłowej za ten sam okres wyniósł 0,2 proc. m/m wobec "minus" 0,6 proc. m/m we wrześniu. Było to wprawdzie mniej niż zakładano (0,3 proc. m/m), ale warto zauważyć, że październik był także okresem słabego odczytu indeksu ISM dla przemysłu, który poznaliśmy dwa tygodnie temu. Nieznacznie poprawiły się też nastroje na rynku nieruchomości - wskaźnik nastrojów pośredników NAHB wzrósł w listopadzie do 33 pkt. odbijając się od wrześniowego dna na poziomie 30 pkt. Niestety tych pozytywnych wskazań nie potwierdziły dane, które zostały opublikowane w piątek - liczba rozpoczętych budów w październiku spadła w relacji do poprzedniego miesiąca o 14,6 proc. , a pozwoleń o 6,3 proc.

W obliczu rosnących szans na tzw. "miękkie lądowanie" amerykańskiej gospodarki ujemne odczyty inflacji w cenach producentów będące przełożeniem spadających cen surowców, nie znalazły aż tak negatywnego przełożenia na notowania dolara. Inflacja PPI w październiku spadła aż o 1,6 proc. m/m i 0,9 proc. m/m w ujęciu bazowym. Odczyty konsumenckie (CPI) były również niższe od prognoz. Szczególnie analizowane dane bazowe (core) wyniosły 0,1 proc. m/m i 2,7 proc. r/r. W ujęciu rocznym można było, więc zauważyć pierwsze sygnały odwrócenia się niekorzystnej tendencji wzrostowej obserwowanej od dłuższego czasu.

Głównym pytaniem jest teraz to na ile okaże się ona trwała - warto pamiętać, że tzw. poziom referencyjny banku centralnego dla CPI core wynosi wciąż 2,0 proc. r/r, czyli jest o wiele niższy, niż obecne odczyty. Bez większego echa przeszły natomiast niezbyt korzystne informacje nt. napływu kapitałów netto (TICs) we wrześniu, które były niższe od prognoz. Niezależnie od metodologii (od czwartku jest nowa) wartości nie były wystarczające do pokrycia deficytu handlowego. Szczególnie niepokojący był jednak spadek zakupów amerykańskich obligacji. Zestawiając te fakty z ostatnimi "groźbami" Chin, które podały, że zastanawiają się nad dywersyfikacją swoich rezerw w bliżej nieokreślonej przyszłości, ta sprawa może przerodzić się z czasem w nieco większy problem.

Za spadki euro i funta, a także wzrosty jena odpowiadały jednak w większym stopniu czynniki lokalne. Słabsze dane makro o wzroście PKB w III kwartale i niska inflacja HICP w październiku w strefie euro, a także dalszy spadek niemieckiego wskaźnika ZEW w listopadzie nasiliły spekulacje, iż ECB mógłby powstrzymać się z kolejnymi podwyżkami po planowanej na 7 grudnia podwyżce do 3,50 proc. Swoje "trzy grosze" dodali też politycy, zwłaszcza francuskie władze, dla których kurs euro jest zbyt silny i szkodzi gospodarce. Z kolei w przypadku funta do spadków w połowie tygodnia przyczynił się kwartalny raport Banku Anglii nt. inflacji, który pokazał jej niższą ścieżkę w przyszłości w porównaniu do wcześniejszych założeń. To może sugerować bliskie zakończenie cyklu podwyżek (na poziomie 5,25 proc. w lutym 2007 r.). Z kolei jenowi nieco pomogły informacje odnośnie jego zakupów przez Ludowy Bank Chin w kontekście procesu dywersyfikacji rezerw. Wprawdzie japońska waluta później nieco straciła po mniej "jastrzębich" niż oczekiwano słowach szefa Banku Japonii, to wydaje się, że jen może jeszcze nieco zyskać po zaplanowanym na ten weekend spotkaniu państw grupy G-20 w Melbourne. Oczekuje się, że mogą tam paść słowa nt. zbytniej słabości jena i zbyt mocnego euro.

Nowy tydzień nie będzie obfitował w wiele istotnych publikacji danych makro. Mniej aktywny może być rynek amerykański z racji obchodzonego w czwartek Dnia Dziękczynienia. Uwaga inwestorów skupi się tym samym w większym stopniu na danych ze strefy euro, zwłaszcza Francji i Niemiec. Śledzone będą także zapiski z ostatnich posiedzeń Banku Japonii i Banku Anglii. Mimo tego wydaje się, że czeka nas nieco nerwowy okres na rynkach z dużymi wahaniami. W przypadku EUR/USD nie można wykluczyć, iż dojdzie do utworzenia nowych lokalnych szczytów na poziomie 1,2930. Z kolei silne wsparcia można umiejscowić w okolicach 1,2760. Na nieco dłuższe odwrócenie negatywnego trendu dla dolara jest jeszcze nieco za wcześnie.

Sporządził:

Marek Rogalski

Główny analityk walutowy

DM TMS Brokers S.A.