Złotego nie czeka nic dobrego

Spadek kursu euro do 4,45 zł to dobry moment na kupno europejskiej waluty - powiedział Damian Rosiński, główny ekonomista DM AFS w rozmowie z Grzegorzem Siemionczykiem w Parkiet TV.

Umocnienie złotego, które trwało od połowy grudnia do początku bieżącego tygodnia, zbiegło się w czasie z osłabieniem dolara. Zwykle, gdy amerykańska waluta traci, waluty z tzw. rynków wschodzących siłą rzeczy zyskują wobec dolara, ale też wobec euro. Czy to globalne tło tłumaczy aprecjację polskiej waluty?

Tylko częściowo. Dolar w zasadzie przez ostatnie dwa miesiące pozostawał w konsolidacji. Do umocnienia złotego przyczyniły się przede wszystkim podwyżki stóp procentowych w Polsce. W grudniu były też informacje, że odblokowane zostaną środki z Funduszu Odbudowy (co nie nastąpiło – red.).

Kurs złotego długo nie reagował na komunikaty i działania RPP. Wielu ekonomistów wskazywało, że kursowy kanał oddziaływania polityki pieniężnej na gospodarkę jest niedrożny. To się zmieniło?

Ważniejsze niż to, co robi sama RPP, jest to, czego oczekuje rynek. W grudniu rynek zaczął oczekiwać wzrostu głównej stopy NBP do 4 proc., a nawet nieco wyżej, podczas gdy wcześniej inwestorzy spodziewali się jej wzrostu do około 3 proc. Ta zmiana perspektyw polityki pieniężnej to główna przyczyna tego, że złoty jest nieco mocniejszy niż miesiąc temu.

Czy RPP sprosta tym oczekiwaniom? Po styczniowym posiedzeniu prezes NBP Adam Glapiński mówił, że bezpieczny dla gospodarki poziom stopy procentowej to 3 proc.

Z pewnością NBP będzie się starał tamować oczekiwania na podwyżki stóp. W mojej ocenie stopa referencyjna dojdzie do około 3,5 proc.

Czy to oznacza, że inwestorów spotka rozczarowanie? Gdy rynek zorientuje się, że RPP nie zamierza podwyższyć stóp procentowych do ponad 4 proc., złoty zacznie słabnąć?

Obawiam się, że tak. W mojej ocenie w najbliższych tygodniach złoty może się jeszcze umocnić zarówno do euro, jak i do dolara, ale w dalszej perspektywie – całego 2022 r. – nie widzę szans, żeby polska waluta weszła w trend aprecjacyjny. Powinniśmy przyzwyczaić się do kursu euro na poziomie 4,60 zł plus minus 10–15 groszy, a nie na poziomie 4,30 zł plus minus 10–15 groszy, jak przed pandemią. Gdyby kurs euro zmalał do 4,45 zł, a tym bardziej do 4,40 zł, byłaby to dobra okazja do kupowania euro. Z drugiej strony nadal widzę ryzyko, że ten kurs może wybić się ponad 4,60 zł i atakować 4,70 zł.

Co przemawia za takim osłabieniem złotego?

Mamy dwa podstawowe czynniki, które będą sprawiały, że w średnim i długim terminie złoty pozostanie słaby. Pierwszy to ujemne realne stopy procentowe. One oczywiście trochę rosną wraz z oczekiwaniami na podwyżki stóp oraz samymi podwyżkami, ale wciąż są głęboko poniżej zera. Nawet jeśli RPP podwyższy stopy do 4 proc., to wciąż będą one wyraźnie poniżej inflacji, która w tym roku wyniesie około 7–7,5 proc. Po drugie, od kilku miesięcy szybko pogarsza się bilans obrotów bieżących Polski i wygląda na to, że to zjawisko będzie się utrzymywało. To również jest czynnik negatywnie wpływający na złotego.

Stopy procentowe w ujęciu realnym będą poniżej zera nawet w 2023 r., bo trudno sobie wyobrazić, aby główna stopa NBP wzrosła do 6 proc., a takiej mniej więcej inflacji w przyszłym roku spodziewają się ekonomiści. W przyszłym roku zapłacimy cenę za tegoroczną tarczę antyinflacyjną?

Można oczekiwać, że w reakcji na obniżki podatków pośrednich firmy obniżą ceny w nieco mniejszym stopniu, a z kolei gdy te podatki wrócą do normy, firmy podniosą ceny bardziej, niż wynikałoby z podwyżki podatków. Przez to może dojść do wydłużenia okresu wysokiej inflacji. Do tego obniżki podatków są bodźcem do zwiększania wydatków konsumpcyjnych, co będzie nasilało presję popytową na ceny.

W grudniu 2020 r. bank centralny interweniował na rynku walutowym w celu osłabienia złotego, prawdopodobnie by zwiększyć swój wynik finansowy. To powodowało obawy, że tak samo postąpi w grudniu 2021 r. Tak się nie stało. Czy to oznacza, że NBP jest gotowy zaakceptować ewentualną aprecjację złotego, a może nawet o nią zabiegać? I czy to, że ryzyko interwencji NBP zmalało, nie powinno samo w sobie mieć pozytywnego wpływu na notowania polskiej waluty?

W 2021 r. NBP nie miał powodu, aby złotego osłabiać. I bez tego pokazał wysoki zysk. Ale nie sądzę, aby NBP chciał złotego umacniać. To byłoby prawdopodobnie bezcelowe, biorąc pod uwagę długoterminowy trend deprecjacji złotego, na który składają się czynniki lokalne i globalne. Interwencja w kierunku umocnienia złotego nie byłaby zbyt skuteczna. Jednocześnie bank centralny zdaje sobie sprawę z tego, że ostatnią rzeczą, której potrzebujemy, jest dalsze osłabianie się złotego. To nie pomagałoby obniżać inflacji. Dlatego interwencji osłabiających walutę też nie należy oczekiwać. Ona i tak moim zdaniem będzie powoli słabła.

Wróćmy do globalnych uwarunkowań. Osłabienie dolara w ostatnich tygodniach było dość zaskakujące, biorąc pod uwagę sygnały, że Fed będzie zaostrzał politykę pieniężną szybciej, niż rynek oczekiwał. Jednocześnie EBC pozostaje konsekwentnie gołębi. Jakie perspektywy ma przed sobą dolar?

W mojej ocenie perspektywy dolara na ten rok nie są najlepsze. Oczekiwania na podwyżki stóp procentowych w USA są ewidentne, ale rynek idzie już nieco dalej. Mamy zupełnie inne środowisko niż w latach 2017–2018, gdy Fed podnosił stopy. Dzisiaj także inne banki centralne zaostrzają politykę pieniężną i nie można wykluczyć, że zdecyduje się na to nawet EBC. Tymczasem w USA inflacja jest wyżej niż w strefie euro i prawdopodobnie będzie wolniej opadać. To oznacza, że zmiany realnych stóp procentowych w strefie euro mogą być większe niż w USA, nawet jeśli Fed zdecyduje się podnieść swoją główną stopę procentową o 1 pkt proc. Przez to dolar będzie słabszy, niż można byłoby oczekiwać na podstawie samych podwyżek stóp procentowych. Na to nakłada się ryzyko poważniejszego spowolnienia gospodarczego, które może zmniejszać oczekiwania na podwyżki stóp przez Fed w 2023 r.