Weekendowa Analiza Futures

W ubiegłym tygodniu Marek skupił się na nakreśleniu sytuacji w jakiej

znalazła się gospodarka amerykańska. Praktycznie cała weekendowa była temu

poświęcona. Dziś także będzie sporo o aspektach makroekonomicznych, ale

chciałbym dziś trochę sprowokować i na bazie narzędzi AT zabawić się w

wróżkę.

Można to potraktować jako mój aneks do analizy w poprzedniego tygodnia.

Wiele się ostatnio pisze o dynamice wielkości podaży pieniądza w USA. Chyba

już każdy wie, że nie dzieje się w tym względzie nic dobrego. O co chodzi?

Warto sobie przypomnieć, czemu miały służyć poprzednie obniżki stóp

procentowych w USA. Było ich w sumie 12. Każda obniżka miała za zadanie

wpompowanie w gospodarkę większej ilości pieniędzy. Na jakiej zasadzie? Nie

chodzi tu o pusty dodruk. Obecnie mamy system pieniądza kredytowego, ilość

pieniędzy na rynku zależy od ilości udzielonych kredytów przez banki

komercyjne. Ilość udzielonych kredytów zależy w dużym stopniu oczywiście od

ich kosztu, a ten od stóp procentowych na rynku. Niższe stopy procentowe

miały zatem uatrakcyjnić zaciąganie kredytów. Ewidentny tego efekt był

widoczny na rynku kredytów hipotecznych oraz kredytów konsumpcyjnych. Tu

mieliśmy poważne wzrosty wolumenu kredytów. Te kredyty miały m.in. za

zadanie wygenerowanie popytu na wszelkiego rodzaju dobra, czyli miały pomóc

producentom i usługodawcom. Cel może i szczytny, ale okazuje się, że

dotychczasowe cięcia nie przyniosły rezultatów w pełni zadawalających.

Wspomniane kredytowanie konsumpcji i nieruchomości nie znalazło echa w

wolumenie kredytów inwestycyjnych. Tu nadal nie ma poważnej poprawy.

Przedsiębiorstwa mimo tak niskich stóp procentowych nie są skłonne zwiększać

zadłużenia i generować większego popytu na dobra inwestycyjne. Tak na

marginesie, niechęć do zadłużania się przedsiębiorstw wynika oczywiście z

decyzji zarządów. Tych samych, których członkowie w rekordowej ilości

wyprzedają posiadane papiery firm przez siebie zarządzanych.

Ilość pieniądza w gospodarce Stanów Zjednoczonych zaczęła od jakiegoś czasu

maleć. Jest o jednak sprawa dość świeża. Warto jednak zauważyć, że już

znacznie wcześniej (kilka miesięcy) widać było najpierw wyhamowanie, a

później spadek tempa wzrostu podaży pieniądza podaz_pieniadza_usa.gif. Cel

obniżek zaczyna się oddalać. Gospodarka USA dopiero ruszyła, a już zaczyna

jej brakować tlenu i istnieje niebezpieczeństwo, że zanim się na dobre

rozpędzi, dostanie zadyszki.

Spójrzmy na ten wykres jeszcze raz podaz_pieniadza_usa.gif Zostały na nim

zaznaczone okresy, kiedy ruch indeksu S&P500 nie był potwierdzany przez

zmiany wielkości podaży. Jak widać ostatnie dwie takie sytuacje zakończyły

się spadkiem wartości indeksu łącznie z wyznaczeniem nowych minimów. Widać

także, że obecnie mamy do czynienia z kolejną taką sytuacją. Można zatem

wnioskować, że i tym razem "rozjechanie się" zmian poziomu indeksu z

wielkością podaży pieniądza będzie skutkować spadkiem, a może i nowym

dołkiem. Można tu postawić dwa pytania. Czy ta zależność jest aż tak

istotna, by sobie nią głowę zawracać, oraz jeśli jest faktycznie istotna, to

kiedy należy spodziewać się tego spadku?

Najpierw odpowiedź na pytanie pierwsze. Oczywiście ta zależność jest

istotna. Można to porównać do analiz poczynań funduszy inwestycyjnych.

Lokują one posiadane środki w wiele różnych instrumentów tworząc ich

portfel. Część tego portfela przeznaczona jest na inwestycje na rynku akcji.

Szacowane są przepływy między różnymi funduszami oraz struktury portfeli

poszczególnych funduszy. Wiadomo jest, że środki wpływające do funduszy są

inwestowane mniej więcej w proporcjach odp z funduszy

inwestycyjnych. Można się domyślać, że jeśli nastąpi odpływ środków z

funduszy, to przy zachowaniu stałej struktury alokacji, odbije się to na

cenach wszystkich aktywów wchodzących w skład portfela. Można zatem

wnioskować, że jeśli ktoś nie chce, by cena jakiegoś aktywa spadła, nie

powinien go sprzedawać. Wtedy potrzebne środki na zaspokojenie potrzeb

związanych z odpływem muszą zostać pobrane z pozostałych aktywów zwiększając

wielkość ich sprzedaży. Sprzedając jeden składnik portfela na korzyść

drugiego powodujemy zmianę struktury samego portfela. Zwiększa się udział

składnika, którego nie sprzedaliśmy. Dwojako. Po pierwsze mamy niezmienioną

liczbę jednostek aktywa nie sprzedanego, oraz mniejszą liczbę jednostek

aktywa sprzedanego. Po drugie pamiętamy, że sprzedaż składnika portfela

powodowała spadek jego cen, co pogłębiło zmianę w strukturze wartościowej

portfela.

Co zatem dzieje się w USA? Patrząc globalnie, mamy spadek "ilości środków" w

gospodarce, lecz ceny na rynku akcji (patrząc pod kątem zmian indeksu) nie

spadają. Ba, mamy tu wzrost cen! Czyli przy zmniejszaniu się dostępnych

środków mamy nadal prowadzone zakupy akcji. Dynamicznie zwiększa się ich

udział w globalnym portfelu. Taka nierównowaga nie może trwać długo. W

dłuższym okresie struktura "aktywów" gospodarki powinna być podobna, a

ewentualne zmiany są w końcu korygowane. W ostatnim czasie widzieliśmy dwie

takie korekty nadmiernego udziału akcji w globalnej alokacji. Teraz mamy

przed sobą trzecią. Pozostaje pytanie, kiedy ta korekta nastąpi. Na nie

powinna odpowiedzieć nam AT i pewnie w odpowiednim czasie dostaniemy dobry

sygnał.

Oczywiście wyjściem byłoby wpompowanie w gospodarkę kolejnych miliardów

dolarów i zmiana struktury alokacji poprzez "zakupy" pozostałych "aktywów".

Problem w tym, że możliwość pompowania została zdecydowanie ograniczona.

Trudno więc oczekiwać, by pojawił się poważny impuls monetarny, który

pomógłby rynkowi. Warto też zauważyć, że w 1986 roku mieliśmy z takim

impulsem do czynienia. Prawdopodobnie przyczynił się on do odroczenia tego,

co wydarzyło się w październiku 1987 roku podaz_pieniadza_usa2.gif Także i w

tym roku można spodziewać się wzrostu podaży pieniądza w grudniu. Wydaje się

jednak, że także i tym razem może być to jedynie odroczenie.

Proponuję kontynuować tematykę podaży pieniądza, lecz teraz przeskoczymy

ocean i odniesiemy się do niej w kontekście naszego rynku. Tu sprawa wydaje

się także dość ciekawa. Rzućmy okiem na wykres zmian podaży pieniądza w

Polsce w porównaniu ze zmianami indeksu WIG20 podaz_pieniadza_pl.gif

Strzałki na wykresie dolnym oznaczają miejsca (miesiące), gdy dynamika

(porównanie z wartością sprzed pół roku) podaży pieniądza zmieniła się o 2

pkt procentowe. Ciekawe jest to, że te zmiany dynamiki podaży pieniądza

znajdowały odzwierciedlenie w poziomie indeksu za ok. 3-4 miesiące. Gdy

dynamika M3 spadała o co najmniej 2 pkt procentowe, to można było oczekiwać,

że za 3-4 miesiące będziemy mieli na rynku szczyt. Praktycznie jedynym złym

"sygnałem" był spadek z końca ubiegłego roku. Miał być szczyt na początku

tego roku, ale się nie pojawił. Od tamtej pory, do dziś nie pojawiły się

znaczące zmiany dynamiki M3. Podane w piątek dane wstępne potwierdzają

wzrost. Można zatem z dużym prawdopodobieństwem założyć, że w ciągu

najbliższego kwartału nie wystąpi znaczący szczyt na rynku akcji. To "duże"

prawdopodobieństwo wynika z faktu, że faktycznie większość ważniejszych

zmian rynkowych była wcześniej sygnalizowana przez zmianę dynamiki podaży

pieniądza. Warto zapamiętać, że piątkowy odczyt tych danych wyniósł 336 244

mln zł, co daje wzrosw listopadzie wyniesie maksimum 333 mld zł.

Skoro teraz zakładamy, że w ciągu najbliższych 3-4 miesięcy szczyt nie

zostanie wykreślony to czy może w jakiś inny sposób wyznaczyć prawdopodobny

moment jego wykreślenia? Oczywiście metod jest wiele. Jedne mniej, drugie

bardziej wiarygodne, a które są które, zależy od subiektywnych ocen

inwestorów. Wydaje mi się, że do wyznaczenia potencjalnego momentu

wykreślenia szczytu warto posłużyć się zależnościami wynikającymi z ciągu

liczb Fibonacciego. Skoro można je stosować odniesieniu do skali cen, to

czemu nie użyć ich do skali czasu? Spójrzmy, ile trwał spadek cen od szczytu

w 2000 roku do dołka w 2001 roku. Było to 81 tygodni. Tyle trwała regularna

bessa. Od tamtej pory ceny nie były niżej, czyli faktycznie korekta trwa już

drugi rok, a dokładniej mamy za sobą 111 tygodni bez nowego dołka. Ile

jeszcze może potrwać? Przy określaniu zasięgów cen stosuje się często

mnożenie wysokości poprzedniego ruchu przez 1,618. Jeśli tą samą czynność

wykonamy w tej sytuacji wyjdzie nam liczba 131 tygodni, czyli wyglądałoby na

to, że na przełomie marca i kwietnia należałoby się spodziewać szczytu

w20_czas.gif Na ile jest takie podejście wiarygodne? Tak naprawdę nie jest

to tak istotne. I tak przecież nikt na podstawie jedynie takiej przesłanki

nie podejmie decyzji o sprzedaży. Warto jednak pamiętać, że w tym okresie

może być gorąco. Ciekawe jest to, że gdyby rzeczywiście szczyt miał się

wtedy pojawić, to mielibyśmy kolejny szczyt wykreślony wczesną wiosną.

Jakimś potwierdzeniem takich oczekiwań byłaby zmiana w wielkości

listopadowej podaży pieniądza. Wtedy przedziały czasowe możliwego

wystąpienia szczytu, by się nałożyły na siebie.

Jak już wywróżyliśmy przybliżony przedział czasu, w jakim może nastąpić

wykreślenie szczytu, to przyszła pora na wróżbę dotyczącą jego poziomu. Tu

sprawa jest bardziej złożona. Mamy bowiem do dyspozycji dwa podejścia

różniące się jednym założeniem. Założenie to dotyczy zmienności, jaka będzie

na rynku w pierwszych miesiącach przyszłego roku. "Fibonacci" daje nam do

dyspozycji dwa realne poziomy wykreślenia szczytu przez indeks WIG20. Mowa o

okolicach 1870 pkt (czyli wysokość ostatniej korekty mnożona przez 1,618)

oraz okolice 2100 (czyli wysokość ostatniej korekty mnożona przez 2,618)

zasieg.gif Te poziomy zbiegają się z oporami zaznaczonymi na wykresie

świecowym WIG20tyg.gif Jeśli zakładamy, że początek roku 2004 będzie podobny

do tego co oglądaliśmy w 2002 i 2003 roku to chyba wypada się spodziewać, że

rynek zatrzyma się, po długim i mozolnym trendzie, w okolicy tego niższego

poziomu. Jeśli jednak założymy, że trzeci raz z rzędu marazm się nie pojawi,

to przypuszczalna wysoka zmienność może pomóc w osiągnięciu wyższego poziomu

cen. Przyznam, że bardzo trudno jest mi określić się, jakiego faktycznie

rynku można oczekiwać.

Zapomnijmy na razie o prognozach zmienności i spójrzmy na sam wykres

WIG20tyg.gif Trudno nie odmówić bykom siły. Patrząc z większej perspektywy

widać wyraźnie, że trwająca od ponad miesiąca korekta nie jest zbyt głęboka.

Kształt korekty przypomina trójkąt, a że pojawił się on po mocnym wzroście,

możemy mówić o formacji chorągiewki. Teoria mówi, że po wybiciu się w niej

rynek może wykonać ruch równy, temu sprzed jej kreślenia. W tym wypadku

wcześniejszy ruch wyniósł 640 pkt. Jeśli dodamy taką odległość do dolnej

wartości trójkąta, otrzymamy prawdopodobny poziom zakończenia wzrostu. Dla

indeksu jest to ok. 2120 pkt w20_2.gif

Czy wygra jedna, czy druga wartość, jest w tej chwili sprawą drugorzędną.

Wniosek z obu wynika jeden. Rynek wygląda raczej wzrostowo niż spadkowo i w

uszy mocniej w jedną ze stron. W tej chwili bardziej

prawdopodobne wydaje się, że będzie to ruch wzrostowy, a niski ADX sugeruje,

że wybicie nastąpi wkrótce.

Czyli kupować w poniedziałek? Wszelkie tego typu analizy muszą mieć jedną

podstawową cechę. Wnioski z nich płynące muszą być potwierdzone przez

zachowanie cen. Skoro wybicie ma być blisko to warto wyznaczyć sobie poziom,

którego pokonanie skłoni nas do zajęcia długich pozycji Kontrakty.gif Myślę,

że dobrym rozwiązaniu byłoby kupno po wyjściu cen ponad poziom 1640 pkt.

Obecne notowania dzieli do sygnału jakieś 60 pkt. Pewnie dla części graczy

będzie to zbyt wiele. Myślę, że tą grupę zainteresuje łapanie dołka w

momencie testu wsparcia na 1559 pkt (jeśli do tego dojdzie). Wydaje mi się,

że najciekawszym rozwiązaniem jest szukanie sygnałów kupna tuż po

ewentualnym przełamaniu wsparcia, na poziomie konsolidacji z 23-28

października br. Po wyglądzie wykresów tygodniowych i dziennych można

przypuszczać, że będzie to pułapka. Tego typu sygnałem będzie oczywiście

powrót cen nad 1559 pkt, choć może uda się ustrzelić coś lepszego.

Z całego powyższego tekstu wynikają dwie sprawy. Najprawdopodobniej czeka

nas jeszcze jedna fala wzrostów, która wykreśli nowe maksima trendu. Wygląda

na to, że fala ta zacznie się już niedługo, zakończy na wiosnę. Wygląda na

to, że będzie to zwieńczenie całego wzrostu od marca. Drugim wnioskiem jest

oczekiwanie na kolejną falę spadków o sile i skali mniej więcej równiej tej

z lat 2000-2001. Wydaje się, że w tym skutecznie pomoże nam rynek

amerykański. Warto pamiętać, że im dłużej będzie trwała ta dywergencja

między masą pieniądza, a wartością indeksów giełdowych, tym bardziej

dynamiczna będzie korekta tej rozbieżności. Nie wykluczam nowych dołków.

Także i na naszym rynku.

Kamil Jaros