Weekendowa Analiza Futures

W tym tygodniu wypłynęło kilka ciekawych tematów do omówienia, ale by nie

przeciągać zbytnio skupmy się tylko na tych najważniejszych. Po pierwsze

dużo szumu wywołała ogłoszona w środę decyzja RPP dotycząca wysokości stóp

procentowych. Brak podwyżki został uznany za zaskakujący. Po drugie, trwa

właśnie konfrontacja opinii między rządem, a pracodawcami na temat podwyżki

składek na ubezpieczenie społeczne dla przedsiębiorców.

Zacznijmy od wspomnianej już decyzji RPP. Czy faktycznie pozostawienie stóp

na tym samym poziomie było zaskoczeniem? Albo inaczej, czy powinno min być,

a jeśli nie to dlaczego o zaskoczeniu mówi się właściwie wszędzie. Prognozy

rynku dotyczące skali wrześniowej podwyżki stóp procentowych przez RPP

wahały się w stosunkowo szerokim przedziale 0-50 pkt. bazowych, przy czym

większość analityków skłania się ku podwyżce o 25 pkt. Warto jednak

prześledzić wypowiedzi tychże analityków, by dojść do wniosku, że faktycznie

żadna podwyżka nie jest obecnie konieczna. Skąd więc to oczekiwanie na 25

pkt bazowych? To wynik lekkiej konsternacji po ostatniej, sierpniowej

decyzji podnoszącej stopy aż o 50 pkt bazowych. Tego rynek (w większości)

nie oczekiwał i podniosła się wrzawa. Padały epitety pod adresem członków

rady oraz mało wyważone oceny samej decyzji. Rada straciła kontakt z

rynkiem, a rynek z radą. Posunięcia rady przestały być przewidywalne, co

widać choćby po rozpiętości oczekiwań dotyczących wrześniowej decyzji oraz

faktu, że średnio nie "trafiły one w decyzję". Trochę później otrzymaliśmy

projekcję inflacji, które biła na alarm. Wprawdzie szybko dostrzeżono, że

faktycznie jest to dokument mało przydatny, gdyż zakładający niezmienione

wartości elementów polityki pieniężnej, co już było nieaktualne właśnie za

sprawą sierpniowej podwyżki. Można było jednak odnieść wrażenie, że rada boi

się inflacji, a zatem, że daleko jej będzie w tej chwili do luzowania więzów

monetarnych. Większość wyszła z założenia, że w sytuacji niepewnej rada

będzie bardziej jastrzębia.

Wyniki analiz obecnej sytuacji makro dokonanych przez większość instytucji

sugerowały wyciszanie się skoku inflacyjnego wywołanego akcesją do UE.

Wskaźniki obu miar inflacji nie zmieniły się w sierpniu zasadniczo w

porównaniu z lipcem, ceny żywności w I połowie września spadły o 0,1 proc.

miesiąc do miesiąca. Nie ma wprawdzie jeszcze jednoznacznych sygnałów

poprawy, ale można jej już oczekiwać. Skoro więc najgorsze mamy za sobą, to

dlaczego rada ma jeszcze cisnąć? Tu pojawia inercja oczekiwań wywołanych

ostatnią mocną podwyżką. Rada wysyłała sygnały sugerujące, że problem

inflacji nie zniknął. Analitycy z Lehman Brothers uważali, że Rada zdecyduje

się podnieść stopy "z góry", zanim dane o inflacji zaczną się poprawiać.

Spodziewali się oni podwyżki w środę o 25 pb i kolejne 25 pb w październiku.

"Z końcem listopada NBP ogłosi kolejny kwartalny raport o inflacji.

Spodziewamy się, że w przededniu jego opublikowania RPP będzie miała o wiele

więcej do powiedzenia niż w okresie przygotowywania ostatniego. Spodziewamy

się w związku z tym, że prognozy inflacyjne zostaną skorygowane w dół, co

oznacza, iż Radzie będzie trudniej uzasadnić potrzebę dalszych, agresywnych

zwyżek stóp" - dodali. Podobna ocena sytuacji płynie z raportu CSFB.

Analitycy uważali, że "wciąż nie ma oznak, iż wyższa inflacja przekłada się

na wyższe żądania płacowe, presja inflacyjna, której źródłem jest popyt

pozostaje niska, a sprzedaż detaliczna była w sierpniu o 2,0 pkt proc.

niższa niż w lipcu i zasadniczo jest niezmieniona od października 2003

roku.". Różnica polega na tym, że oni już nie wspominali o podwyżkach "z u ustabilizowała się, jeszcze

nie zaczęła spadać". Mocna podwyżka, gdy inflacja już nie rośnie? Pewnie

gdyby nie ostatnie ruchy RPP wnioski byłyby nieco inne. Merrill Lynch

sądził, "że obniżka dynamiki cen żywności może zaowocować spadkiem stopy

inflacji do 4,4 proc. we wrześniu, co skłoni NBP do skorygowania w dół prognozy inflacyjnej nawet o 1-2 pkt proc. ML nie wyklucza, że poziom stóp

procentowych zostanie utrzymany, lub co najwyżej ich zwyżka wyniesie 0,25

pkt. bazowych." Zatem i tu najpierw mamy czynniki, które faktycznie

pozwalają na pozostawienie stóp na niezmienionym poziomie, ale pozostawiono

furtkę na podniesienie stóp o 25 pb. nie z potrzeb merytorycznych, ale

oczekiwań jastrzębiego spojrzenia na dane. "Patrząc się na dane o polskiej

gospodarce, trudno zauważyć powody, dla których stopy miałaby być

podwyższane. Wzrost gospodarczy spowalnia, inflacja już ma swój szczyt za

sobą. Czynniki, które wcześniej budziły niepokój, teraz już zanikają"

powiedział Marcin Mróz, ekonomista Societe-Generale. Zaznaczył on

jednocześnie, że "tak naprawdę, Rada nie powinna podnosić stóp procentowych

we wrześniu. Jednak uważa, że bardziej >>jastrzębia

chciała podnieść we wrześniu stopy >>na wszelki wypadek

więc, jego zdaniem, ostatecznie 25 punktów bazowych, co będzie kompromisem

"jastrzębiej" części RPP z pozostałymi członkami Rady. Jak widać,

oczekiwanie na podwyżkę nie wynikało z obserwacji danych, bo

usprawiedliwiałyby jej brak, ale głównie z tego, że rada wysłała ostatnio

sporo jastrzębich sygnałów. Czy więc zaskoczenie brakiem podwyżki jest na

miejscu? Patrząc na same dane, raczej nie, ale to analitycy podejmują

decyzję. Trzeba więc podejść do sprawy zezując - znając dane, ale pod uwagę

co o tych danych mogą powiedzieć członkowie RPP.

Problem leży więc z tym, że rada nie wysyła jasnych sygnałów co do swojego

nastawienia do sytuacji bieżącej oraz ruchów w przyszłości. Czytelność

ruchów rady bardzo często była mętna, ale teraz przybrała formę zbliżoną do

rzutu monetą. Zaraz po publikacji pojawiły się opinie, że taki rozrzut

decyzji RPP to oznaka utraty nad nią kontroli przez L. Bacerowicza. Niestety

pozostaje snuć domysły. Problem w tym, że w chwili obecnej trudno jest

przewidywać kolejne posunięcia rady, a ma to przecież bezpośrednie

przełożenie na rynki. Większa zmienność i niepewność to mniej atrakcyjne

ceny skorygowane przez większą od możliwej do uzyskania premii za ryzyko.

Proszę sobie przypomnieć ile zaskoczeń przyniosły decyzje FOMC lub ECB. Tu

mamy klarowną sytuację. Nawet mimo greenspeak rynek jest w stanie z dużym

prawdopodobieństwem określić przyszłe ruchy, co powoduje, że ceny spokojniej

się do nich dostosowują. U nas teraz nie wiadomo nic. Czy poprzedni strach

inflacją już został stłumiony? Czy też mamy chwilę przewagi gołębi? Czy

decyzja z środy jest wynikiem przyznania się do błędu, czy okazaniem braku

spójnej koncepcji prowadzenia polityki pieniężnej? Mam nadzieję, że jednak

ta koncepcja istnieje, a decyzja po prostu konsekwencją ostatniej podwyżki,

która za jednym zamachem wyczerpała potencjał wymaganej sytuacją reakcji.

Być może wzrost w sierpniu był za mocny i już nie pozwalał na kolejny we

wrześniu. Pewnie lepiej by było, gdyby rada podniosła stopy dwukrotnie po 25

pkt, ale teraz to już można sobie gdybać.

Drugi temat, jaki przewijał się najczęściej w ostatnich dniach, to

propozycje rządowe dotyczące zwiększenia składek na ubezpieczenie społeczne

dla przedsiębiorców. Chodzi właściwie o reakcje na te propozycje ze strony

przedsiębiorców. "Wydaje się, że w ten wzrost gospodarczy najbardziej

u

Fakt zaistnienia wzrostu gospodarczego daje niejako legitymizację dla

różnego rodzaju pomysłów "większego udziału biedniejszych w jego owocach".

Mamy więc propozycję podniesienia podatków dla wszystkich, którzy zarabiają

więcej niż prezydent. Jest to jawne wykorzystywanie nastrojów społecznych i

kiełbasa wyborcza. Badania wykazały, że większość społeczeństwa uważa, że

prezydent ma powinien zarabiać najwięcej. Zatem ten, kto zarabia więcej,

zarabia nieuczciwie i należy go ukarać, by podzielił się z biedniejszymi.

Proste prawda? W sam raz na kampanię wyborczą. A to przecież dopiero

początek festiwalu. Budżet w tym tygodniu trafił do Sejmu i poprawki do

niego już zapowiadają się bardzo ciekawie. Oczywiście można założyć, że

zdrowy rozsądek weźmie górę, a koalicja postara się, by projekt rządowy

jednak nie został popsuty, tylko że czasem zdarzają się głosowanie, po

których wszyscy są zaskoczeni. Czy SdPl poprze budżet proponowany przez

premiera Belkę, czy też zaproponuje swoje poprawki. Wiadomo przecież jak ta

partia stara się pomóc uciśnionym, z jakim zatroskaniem pochyla się nad ich

losem. Czy będzie głosować przeciw podniesieniu podatków dla najbogatszych?

Wróćmy jednak do przedsiębiorców, którzy w opinii wielu polityków uchodzą za

źródło niemal nieprzebrane, a którego można czerpać do woli. "Przedsiębiorcy

nie zgadzają się na rządowe propozycje uzależnienia składek

ubezpieczeniowych od wysokości dochodów firm" - poinformował ekspert

Polskiej Konfederacji Pracodawców Prywatnych Jeremi Mordasewicz. Rząd

proponuje, by w danym roku podstawą do naliczania składek dla

przedsiębiorców był dochód liczony za rok poprzedni. "Nie wiemy, jak to ma

wyglądać, bo dochody przedsiębiorców zmieniają się z miesiąca na miesiąc.

Chcielibyśmy też dowiedzieć się, czy ZUS jest przygotowany do obsługi

przedsiębiorców, którzy płaciliby składki w nowym systemie" - pytał.

Goliszewski z BCC dodaje: "Dopóki podniesienie składki będzie próbą wyrwania

pieniędzy, celem zapełnienia kasy państwa i załatania budżetu, a środki ze

składek nie zostaną przeznaczone na przyszłe emerytury dla przedsiębiorców,

to nie mowy o naszej zgodzie na podwyżkę". "Przedsiębiorcy nadal pozostają

przy stanowisku, że podwyżka składki na ZUS o 200-300 proc. uderzy w małych

i średnich przedsiębiorców, który będą uciekali w szarą strefę.

W tym tygodniu Krajowa Izba Gospodarcza skupiająca większość organizacji

pracodawców zwróciła się do rządu z prośbą o wycofanie się z nowelizacji.

Zdaniem ekspertów KIG "wady tego projektu są tak duże, a błędy rzeczowe i

logiczne tak poważne, że nie ma możliwości poprawienia ich w najbliższym

czasie". Ich zdaniem zahaczają o konstytucję i z pewnością pracodawcy będą

szukać drogi, by się na tych argumentach przeć gdyby doszło do nowelizacji.

Rada przedsiębiorczości uważa, że "projekty dotyczące zmian w składkach

ubezpieczeniowych są wycinkowe, a jedynym ich celem jest efekt fiskalny.

Rada Przedsiębiorczości, deklarując współdziałanie, wzywa rząd do pilnego

podjęcia prac nad kompleksową reformą ubezpieczeń społecznych".

"Wprowadzenie rządowych zmian przyczyni się do upadłości wielu małych

przedsiębiorstw oraz ograniczenia spadku bezrobocia. Wg szacunków rządowych

wprowadzenie zmian w składkach na ubezpieczenie przyniesie ok. 1,5 mld zł

wpływów budżetowych. Zdaniem rady prace wymagają rozwagi i głębszej analizy

i nie mogą być prowadzone pod presją czasu, ani też z punktu widzenia

łatania dziury budżetowej.

Co na to rząd? Minister polityki społecznej Krzysztof Pater nie zgodzi się

by rząd wycofał z Sejmu projekt zakładający podwyżki składek

ubezpizy i szereg pomysłów, jak oskubać przedsiębiorców. W

efekcie spadek bezrobocia będzie nadal powolny, a być może dynamika wzrostu

zacznie spadać. Czy to będzie wina? Jasne, że RPP, bo "rozpoczęła kolejny

proces schładzania, który nie pozwolił, by gospodarka się szybciej

rozwijała". Balcerowicz musi odejść!

Na koniec tych wywodów warto wspomnieć o potyczce (kolejnej) jaką stoczył

rząd z Sejmem. Pamiętamy, że Sejm przyklepał fakt prywatyzacji banku PKO BP,

ale z zastrzeżeniem, by nie sprzedawać akcji inwestorom zagranicznym. Ten

kuriozalny (by nie użyć dosadniejszych określeń) warunek został na szczęście

przez J. Sochę zignorowany. Minister wprawdzie puścił oko w stronę posłów

zastrzeżeniem, że transza dla inwestorów zagranicznych może zostać

ograniczona do 20 proc. oferty. Wspomniana uchwała Sejmu rozbiła moje

dotychczasowe przekonanie, że już niczym mnie nasi posłowie nie zaskoczą.

Jej treść odpowiada sytuacji, w której właściciel sklepu wywiesza kartkę, że

długowłosym towaru nie sprzedaje. Ma poczucie misji? Jakiej? Czy nie

zauważa, że długowłosi mogą się zaopatrywać gdzie indziej? Tym bardziej, że

tak się składa, że to oni mają więcej gotówki od łysych, lub krotko

ostrzyżonych. Kompletna bzdura. Co jeszcze uchwali ten Sejm? Jest zdolny do

wszystkiego. Jakie jeszcze chore pomysły wpadną posłom do głowy?

Miałem napisać jeszcze o kilku sprawach, ale widzę, że rozmiar tekstu już na

to nie pozwala. Nie będę przedłużać. O rynku wypowiem się w porannym, choć

już teraz należy stwierdzić, że nie będzie to nic odkrywczego. Od jakiegoś

czasu znajdujmy się bowiem w tym samym miejscu i zapowiada się, że trwająca

obecnie korekta jeszcze się przeciągnie. Oferta banku ma przyciągnąć 5-6 mld

złotych. Czy to na pewno jest już w cenach?

Kamil Jaros