Weekendowa Analiza Futures

W Stanach tydzień upłynął na próbach pozbierania myśli po przejściu Katriny

a tymczasem na warszawskim parkiecie rynek byka trwa w najlepsze. Przewaga

popytu jest bezdyskusyjna, a wygląda na to, że szczyt mamy jeszcze przed

sobą. Czekam na euforię i gorące emocje. Pod tym względem rynek wydaje się

jedynie ciepły.

Choć Katrina jest już przeszłością, to właśnie to imię powtarzane było w

ubiegłym tygodniu najczęściej. Koszmar ludzi poszkodowanych przez żywioł

jest wielki i trudny do wyobrażenia dla widowni, która śledzi wydarzenia za

pośrednictwem mediów. Wymiar tragedii w kontekście humanitarnym jest

właściwie nieokreślony. Żywioł oraz długi czas oczekiwania na pomoc

pochłonęły prawdopodobnie tysiące ofiar. Wielokrotnie więcej pozostało bez

środków do życia. Skażenie środowiska jest porażające. Katastrofa ma też

oczywiście wymiar bardziej przyziemny - finansowy.

Właśnie skutki finansowe skupiały uwagę inwestorów i analityków. Jakie

konsekwencje dla gospodarki będzie miał huragan? Jak mocno ucierpią firmy

ubezpieczeniowe zmuszone do wypłaty miliardowych odszkodowań? Ile z nich w

związku z tym upadnie? Jak długo skutki huraganu będą odczuwalne na rynku

ropy naftowej? Ile wynosi choćby przybliżona kwota strat? Ile będzie

kosztować odbudowa zniszczeń i ile to potrwa? Jakie kwoty zostaną

przeznaczone na pomoc poszkodowanym w powrocie do stanu choćby tylko

zbliżonego do tego sprzed pojawienia się żywiołu? Jakie skutki dla budżetu

będzie miała pomoc federalna? Jak na to zareaguje Fed? Czy nadal będzie

trzymał się ścieżki wzrostu stóp procentowych?

Każdego dnia tygodnia pojawiały się setki prób odpowiedzi na te i wiele

innych pytań. Padają liczby i procenty. Trudno orzec, które bardziej

wiarygodne, bo chyba każdy zdaje sobie sprawę, że ocena szkód w tej chwili

jest obarczona bardzo dużym błędem. Niemniej nie przeszkadza to, by każdy

chętny zabrał głos w tej sprawie. Wszyscy czują się kompetentni. Sytuacja

przypomina trochę konsylium, gdzie setki lekarzy z różnych dziedzin dokonuje

obdukcji ciężko rannego pacjenta. Przy czym wszyscy mówią równocześnie i w

sumie bardzo trudno jest coś z tego zrozumieć, a tym bardziej wyciągnąć

wnioski, co do faktycznego stanu zdrowia tego pacjenta i szans na jego

szybkie wyleczenie.

Ocena skutków działania huraganu jest zarówno ważna sama w sobie, ale

zyskuje szczególnie na istotności w kontekście pojawiających się wcześniej

pewnych oznak spowolnienia tempa aktywności gospodarczej. Istnieje ogólnie

zgoda, że o ile sam huragan z pewnością nie pociągnął za sobą aż tak

wielkich strat, by wywołać recesję, to przejście żywiołu może być jednym z

katalizatorów pogorszenia się sytuacji makroekonomicznej (na razie tylko w

krótkim terminie, ale nie wiadomo, czy oznaki spowolnienia nie są sygnałem

poważniejszych kłopotów). Gdyby Katrina nawiedziła Stany trzy, cztery

miesiące wcześniej tak poważnych obaw by nie było.

Na razie oceny są uspokajające, a nawet część z analityków widzi szansę w

"rozbujaniu" gospodarki dzięki odbudowie zniszczeń. Zdaniem sporej ich grupy

negatywne skutki huraganu będą odczuwalne w trzecim i czwartym kwartale tego

roku (wzrost gospodarczy będzie słabszy o ok. 0,5%), by już na początku

przyszłego roku wpływać korzystnie na dynamikę PKB, który wg wcześniejszych

prognoz miała w tym okresie osłabnąć. Mamy więc paradoks, bo okazuje się, że

huragan świetnie się wpasował w potrzeby gospodarki. Mam obawy, czy nie ma w

tych prognozach zbyt dużo czynnika życzeniowego i zaklinania rzeczywistości.

Inni takich wątpliwości nie mają i tak: analitycy z Lehman Brothers obniżyli

prognozę wzrostu amerykańskiego PKB w II połowie br. z 4,5% dego zdaniem

początkowe straty będą odrabiane w ramach trwających później prac odbudowy.

W związku z możliwym spowolnieniem gospodarczym pojawiają się spekulacje, że

w czasie najbliższego posiedzenia (20 września) FOMC zdecyduje się przerwać

trwającą od miesięcy sekwencję podwyżek stóp procentowych. Ci liczący na to,

że stopy nie zostaną podniesione, są zdania, że Fed zdecyduje się "pomóc"

gospodarce, a przynajmniej jej nie przeszkadzać. Jest też duża grupa

ekonomistów, którzy są zdania, że podwyżki będą kontynuowane. Przyznam, że

zaliczam się właśnie do tej drugiej grupy. Wynika to z kilku powodów. Jednym

z najważniejszych jest fakt, że zmiany w polityce pieniężnej nie mają

natychmiastowego przełożenia na gospodarkę. Tym bardziej jeśli są one

czynione małym krokami. Tym samym, brak obniżki niewiele pomoże dynamice

wzrostu gospodarczego w III kw, bo ten już właściwie się kończy, ale i nie

będzie odczuwalny w IV kw. Paradoksalnie, prognozowana poprawa w przyszłym

roku może pociągać za sobą pojawienie się poważnych napięć inflacyjnych, na

które Fed musi reagować zdecydowanie. Nie zapominajmy też o rynku

nieruchomości, który nadal jest mocno nadmuchany. Poza tym polityka

pieniężna oddziałuje na całą gospodarkę, tym samym przy podejmowaniu decyzji

należy brać pod uwagę całość kraju, a nie tylko sytuację (niezależnie od jej

charakteru) jednego regionu.

Wprawdzie oficjalne wskaźniki zmian cen w Stanach nie mają alarmujących

wartości, to dane, które mogą wpływać w przyszłości na wielkość inflacji, są

przynajmniej niepokojące. W ubiegłym tygodniu opublikowana została dynamika

wydajności pracy, a wraz z nią dynamika kosztów zatrudnienia w II kw. Była

to rewizja wcześniejszej publikacji i rewelacji nie oczekiwano. Tymczasem

dynamika kosztów zatrudnienia wyniosła 2,5%. W porównaniu z rokiem ubiegłym

wzrost wyniósł 4,2%. Tym samym okazało się, że koszty zatrudnienia zaliczyły

najszybszy wzrost od III kw. 2000 r. Pojawił się zatem kolejny czynnik

napięć inflacyjnych. To oczywiście nie wszystko. Ceny surowców są w

większości w trendach wzrostowych, co pokazuje wartość indeksu CRB crb.gif ,

który niedawno zaliczył wieloletni rekord wychodząc nad poziom ostatniego

lokalnego szczytu. Zapewne spory w tym udział miał cały czas wysoki poziom

cen ropy naftowej, która w tym tygodniu nieco staniała, ale nie na tyle, by

zejść z czołówek serwisów.

Wysoka cena ropy to czynnik, który dotyka niemal wszystkich. Także w Polsce

problem wysokiej ceny paliw stał się tematem numer jeden. Na początku

tygodnia zrobiło się głośno o zapowiedzi obniżenia akcyzy na benzynę 95. Z

jednej strony dobre i to, choć należy pamiętać, że znacznie większe

znaczenie dla gospodarki miałaby obniżka akcyzy na olej napędowy. W związku

z tym czynnik wpływu wysokiej ceny ropy na poziom polskiej inflacji nie

znika. Jak jest on duży będziemy mieli się okazję przekonać już w tym

tygodniu.

W poniedziałek NBP opublikuje dane o bilansie płatniczym za lipiec, w środę

Ministerstwo Finansów organizuje przetarg obligacji 20-letnich, a GUS poda

właśnie mocno oczekiwane dane o inflacji w sierpniu. Wobec tej publikacji

nie można przejść obojętnie. Pamiętamy, że inflacja lipcowa okazała się

nieco wyższa od prognoz. Uznano, że na razie nie ma się czym martwić, gdyż

jedna jaskółka wiosny nie czyni, tym bardziej, że sama inflacja i tak jest

niższa od celu inflacyjnego wyznaczonego przez polski bank centralny. Gdyby

okazało się, że i tym razem inflacja nas negatywnie zaskoczy, kwestia skali

kolejnych obniżek stóp procentowych będzie stała pod znakiem zapytania. Na

razie przynajmniej jedno cięcie o 25 pkt bazowych jest oczekiwane, choć

więksień doprowadził rynek na nowe szczyty hossy. Kontraktom udało

się zaliczyć nowy rekord, a indeksowi brakowało ledwie kilka punktów. Trend

jest wzrostowy i nie ma sensu nad tym się zastanawiać. Na wykresie

tygodniowym sytuacja wydaje się wystarczająco klarowna WIG20tyg.gif Kolejne

dołki pojawiają się na coraz wyższych poziomach, a potencjalnej opory nie

sprawiają kupującym problemów.

Cały czas otwartym pozostaje pytanie, kiedy ta hossa się skończy? Nie wiem,

kiedy się skończy i nawet nie próbuje prognozować. Wychodzę z założenia, że

rynek sam pokaże, kiedy popyt zacznie słabnąć. W tej chwili czekam na choćby

wstępne oznaki wyczerpywania się potencjału wzrostu. Za jedną z takich oznak

można uznać wzrost optymizmu inwestorów. Do tej pory tego nie zauważyłem. Na

razie inwestorzy cały są bardzo ostrożni i szukają szczytu. Ten się jednak

pojawi dopiero, gdy tych wątpiących będzie niewielu.

Zwróćmy uwagę na to, co się działo jesienią 2003 roku wig20_2003.gif Impuls

wzrostowy zakończył się euforią kupna, którą poprzedzała krótka i płytka

korekta. Właśnie na podobną euforię czekam. Nie wiem, czy zatrzymanie

wzrostu w sierpniu tego roku jest analogiczną korektą do tej, która

poprzedzała wyskok cen w 2003 r. Nie można jednak tego wykluczyć. Wykres cen

wydaje się podobny. Być może oczekiwany wzrost nie będzie aż tak

spektakularny pod względem długości ruchu, ale ta długość jest tu rzeczą

drugorzędną. Nie jest moim zamiarem łapanie szczytu. Gorąca atmosfera na

rynku ma być tylko wskazówką, że trend się wyczerpuje. Wskazówką wstępną. O

tym, czy faktycznie rynek zawraca, dowiemy się po spadku cen i przełamaniu

któregoś z poważniejszych wsparć. Szczyt będzie wtedy już za nami.

Kamil Jaros